حبابی که نباید با کاهش NAV درمان شود

محمدابراهیم سماوی، کارشناس بازار سرمایه در گفت‌وگو با صدای بورس با اشاره به حباب منفی صندوق‌های اهرمی بیان کرد: در روزهای اخیر، انتشار برخی اخبار درباره احتمال الزام مدیران صندوق‌ها به کاهش حباب منفی، توجه فعالان بازار را به خود جلب کرده است. وی افزود: شکل‌گیری صف خرید سنگین در نماد «صنم» نیز نشان داد که بازار تا چه اندازه نسبت به هر خبری درباره اصلاح فاصله قیمت و NAV حساس است. البته صنم در طبقه صندوق‌های «صندوق در صندوق» قرار دارد و صندوق اهرمی نیست؛ اما واکنش معاملاتی آن می‌تواند نمونه‌ای از تأثیر توقف صدور واحدهای جدید و تغییر انتظارات سرمایه‌گذاران بر کاهش حباب منفی باشد.

ریشه‌یابی شکاف قیمت و NAV؛ دامنه نوسان نامتقارن و غیبت آربیتراژ

سماوی ادامه داد: با این‌حال، درباره صندوق‌های اهرمی مسئله پیچیده‌تر است. به اعتقاد من، حباب منفی عمیق این صندوق‌ها بیش از آنکه حاصل ضعف عملکرد یک مدیر یا کمبود مقطعی تقاضا باشد، ریشه در ساختار معاملاتی این ابزار دارد. مهم‌ترین عامل نیز عدم تناسب دامنه نوسان واحدهای ممتاز با ماهیت اهرمی آن‌هاست.

کارشناس بازار سرمایه اشاره کرد: وقتی پرتفوی پایه صندوق در یک روز سه درصد تغییر می‌کند، NAV واحد ممتاز به دلیل وجود اهرم می‌تواند پنج، شش یا حتی بیش از این میزان نوسان داشته باشد. در مقابل، قیمت واحد ممتاز در تابلوی معاملات به دامنه نوسان محدود است. در نتیجه، NAV و قیمت تابلو الزاماً با سرعت یکسان حرکت نمی‌کنند. در روزهای صعودی، NAV می‌تواند سریع‌تر از قیمت افزایش یابد و حباب منفی عمیق‌تر شود؛ در روزهای نزولی نیز صف‌های فروش و رفتار هیجانی سرمایه‌گذاران ممکن است قیمت را بیش از ارزش دارایی‌ها تحت فشار قرار دهد.

وی گفت: عامل مهم دیگر، نبود بازارگردان به معنای متعارف و فقدان سازوکار مؤثر آربیتراژ است. دارنده واحد ممتاز نمی‌تواند مانند دارنده واحد عادی، واحد خود را مستقیماً به قیمت NAV ابطال کند. بنابراین حتی اگر قیمت واحد ممتاز ۲۰ درصد پایین‌تر از NAV باشد، هیچ تضمینی وجود ندارد که این فاصله بلافاصله بسته شود. حباب منفی در چنین ساختاری می‌تواند برای مدت قابل‌توجهی پایدار بماند. …