بحران ساب‌پرایم، ماجرای سهام‌ مسموم و دیون خارجی

جوزف استیگلیتز[۱] و ادموند فلپس[۲] اقتصاددانان آمریکائی برنده‌ی جایزه نوبل هر دو منشأ بحران اخیر موسوم به ساب‌پرایم[۳] را در سیاست‌های بانک مرکزی ایالات متحده (فدرال رزرو) در دوران ریاست گرینسپن[۴] مبنی بر نرخ بهره‌ی بانکی نازل از یک‌سو و عدم کنترل و نظارت دولتی بر معاملات مالی[۵] از سوی دیگر جستجو می‌کنند.[۶]
نرخ بهره‌ی بانکی نازل یا پول آسان شرایط را برای خرید مسکن مساعد می‌سازد، اما برای خرید مسکن علاوه بر این عامل مساعد، متقاضی وام باید از پس‌انداز لازم برای پیش‌پرداخت اولیه برخوردار باشد و مضاف بر آن موقعیت شغلی و میزان درآمدش باید بتواند تکافوی بازپرداخت اقساط ماهیانه را بنماید. حال اگر بانک‌ها رأساً و یا از طریق دلال‌ها و واسطه‌های مالی به اشخاصی که فاقد چنین شرایطی هستند وام واگذار کنند و در ازای به رهن گرفتن منازل مسکونی، بازپرداخت وام‌های‌شان را بیمه کنند، میزان تقاضای خرید مسکن به شدت افزایش می‌یابد. متناسب با افزایش تقاضا، قیمت مستغلات نیز افزایش می‌یابد و این امر به نوبه‌ی خود بر تعداد متقاضیان وام‌های مسکن می‌افزاید چرا که با توجه به نرخ بهره‌ی پایین و شرایط فوق‌العاده آسان اخذ وام از یک‌سو، و بالا رفتن قیمت مسکن از سوی دیگر، نگرانی بازپرداخت وام بی‌مورد می‌شود. با توجه به فزونی قیمت تصاعدی مسکن نسبت به ارزش وام اخذ شده، محاسبه‌ی اقتصادی عقلایی نیز به جز این حکم نمی‌کند. مع‌الوصف در این محاسبهی اقتصادی یک نکته از نظر دور می‌ماند: هر آیینه عدم بازپرداخت دیون از جانب وام‌داران موردی و تصادفی نبوده بلکه جنبه‌ی عمومی داشته باشد و بعلاوه عدم پرداخت دیون از جانب برخی موجب عدم پرداخت سایرین نیز گردد، یعنی ریسک ناشی از عدم پرداخت وام خصلتی سیستمی داشته باشد، در آن صورت بسیاری از منازل مسکونی که در رهن بانک‌ها و مؤسسات مالی بوده‌اند در معرض فروش قرار خواهند گرفت. در نتیجه با عرضه‌ی وسیع مسکن و تنزل تقاضای آن، بهای مستغلات چندان کاهش خواهد یافت که حتی تکافوی بازپرداخت وام‌ها را نخواهد کرد. به عبارت دیگر، آن چه برای یک فرد و در غیاب ریسک سیستمی به‌لحاظ محاسبه‌ی اقتصادی عقلایی محسوب می‌شود، برای مجموعه‌ای از افراد و با وجود ریسک سیستمیک غیرعقلایی‌ست. این همان وضعیتی است که در بحران مالی اخیر رخ داد. اما برای فهم بهتر سازوکارهای این بحران و نحوه‌ی تکوین آن لازم است عناصر گوناگون آن را یک به یک مطالعه کنیم.
۱) نرخ بهره‌ی بانکی نازل
همان طوری که پیش‌تر خاطرنشان کردم، سیاست پایین نگاه‌داشتن نرخ بهره‌ی بانکی در تمام طول دوران رونق معاملات مسکن یعنی دوره‌ی ۲۰۰۶-۲۰۰۱ از جانب آلن گرینسپن تعقیب شد. این سیاست لازمه‌ی رژیم انباشت جدید متکی به ارزش سهام است، چرا که افزایش قیمت اوراق بهادار مستلزم پایین بودن نرخ بهره است. پیش از حباب مسکن، طی سال‌های ۲۰۰۰-۱۹۹۵ همین نرخ پایین بهره‌ی بانکی موجب رونق سهام شرکت‌های اینترنتی و خدماتی جدید شد. در آن دوران بسیاری از آمریکاییان از بانک‌ها وام می‌گرفتند تا آن را به مصرف معاملات اوراق بهادار در بازارهای بورس برسانند. پس از ترکیدن حباب اینترنتی، حباب مسکن شکل گرفت. این بار اما شهروندان معمولی آمریکائی به خرید مسکن تشویق شدند.
۲) محصولات مالی خارج از هرگونه کنترل دولتی
تشویق عموم شهروندان آمریکایی به دریافت وام مسکن من‌جمله آنان که از استطاعت مالی بازپرداخت برخوردار نبودند نیازمند بیمه‌ی وام‌های مزبور است. این بیمه به چه شیوه‌ای صورت می‌گیرد؟ بیمه‌ی وام‌های اعطایی از جانب بانک‌ها به اشخاص از طریق مداخله‌ی طرف سومی در معامله انجام می‌شود که دیون ریسک‌دار را بیمه کرده، درازای آن مبالغ ثابت مستمری از جانب بانک دریافت می‌کند. به اعتبار همین بیمه، بانک‌های سرمایه‌گذاری همچون ج.پی.مورگان[۷] می‌توانند از دفاتر حسابداری خود ریسک عدم بازپرداخت را حذف کنند و ذخایر ارزی خود را آزاد کنند. این نحوه‌ی بیمه را اختصاراً سی. دی. اس[۸] می‌نامند که همانا بیمه‌ی اعتبارات دارای ریسک بالای عدم پرداخت است. سی. دی. اس یکی از انواع اوراق بهادار (موسوم به سهام مسموم) است که از زمره‌ی مشتقات مالی[۹] محسوب می‌شود. این نوع محصول مالی، کلیه‌ی وام‌های ریسک‌دار را جمع می‌کند، ارزش آن‌ها را به قطعات کوچک‌تر تقسیم می‌کند و به فروش می‌رساند. به یک تعبیر آن را می‌توان به «گیروس» یا «دونرکباب» تشبیه کرد که حاصل مخلوط کردن گوشت‌های مختلف است، با این تفاوت که همه‌ی این گوشتها خطرناک و ریسک‌دار باشند. پیش‌فرض ابداع این محصول مالی جدید آن است که گویا می‌توان دیونی را که در معرض ریسک سیستمی قرار دارند به همان شیوه‌ای بیمه کرد که محصولات فاقد ریسک سیستمی. برای مثال، بیمه‌ی اتومبیل که متضمن بیمه‌ی حوادث رانندگی است براین فرض منطقی استوار است که تصادف شخص بیمه شده سبب افزایش خطر تصادف دیگر بیمه شدگان نمی‌باشد. روش‌های کلاسیک بیمه ناظر بر چنین مواردیست که در آن‌ها ریسک سیستمیک وجود ندارد. وام‌های مشکوک، اما، از مقوله‌ی دیگری هستند چرا که در معرض ریسک سیستمی قرار دارند. سی. دی. اس حاصل تعمیم روش‌های کلاسیک بیمه در خصوص وام‌های مشکوک است و به این دلیل وارن بافت[۱۰] سرمایه‌دار بزرگ آمریکایی از آن به عنوان «سلاح‌های مالی کشتار جمعی» نام برده است.
پیدایش سی. دی. اس به چهارده سال پیش یعنی ۱۹۹۴ باز می‌گردد. اولین معاملات سی. دی. اس طی سال‌های ۹۷-۱۹۹۴ توسط ج.پی.مورگان، مجتمع بانکی سوئیس[۱۱] و تراست بانکداران[۱۲] انجام شد. از ۱۹۹۹ به بعد، بانک‌های تجاری و شرکت‌های بیمه نیز اجازه یافتند به معامله‌ی سی. دی. اس مبادرت کنند. در سال ۲۰۰۳ برای نخستین بار شاخص معاملات این نوع محصول مالی در بازارهای بورس به‌وجود آمد. طی سال‌های ۲۰۰۸-۲۰۰۴ حجم کل معاملات این نوع محصولات آن‌چنان شتابی به خود گرفت که سرانجام در تابستان ۲۰۰۸ به رقم ۶۲ تریلیون دلار رسید،[۱۳] حال آن که حجم این معاملات در سال ۲۰۰۰ در حدود صد میلیارد دلار بود.[۱۴] پس از بحران عظیم مالی سپتامبر ۲۰۰۸، حجم این معاملات از ۶۲ تریلیون دلار به ۵۵ تریلیون دلار کاهش یافت که به‌تنهایی چهار برابر ارزش کل سهام‌های معامله شده در بورس نیویورک است. این رقم ابعاد و اهمیت تعیین‌کننده‌ی این نوع محصولات مالی را در تکوین حباب اخبر و نیز سقوط شرکت‌های معظم اعتبارات رهنی همچون فانی ـ مه[۱۵] و فردی ـ مک[۱۶] و نیز شرکت معظم بیمه «گروه بین‌المللی آمریکا» یا ای. آی. جی[۱۷] آشکار می‌نماید.
این نوع محصولات مالی از هرگونه کنترل دولتی آزادند و در تطابق کامل با فلسفه‌ی نولیبرالی «عدم تنظیمات و مقررات دولتی»[۱۸] قرار دارند. مروری بر دو نمونه از این «سلاح‌های مالی کشتار جمعی» موسوم به «آلت ـ آ»[۱۹] و «آرم»[۲۰] این نکته را روشن می‌سازد. محصولات بیمه‌ی رهنی موسوم به «آلت ـ آ» به منظور تضمین وام‌های مسکن اختراع شدند. دلال‌ها و واسطه‌هایی که برای این گونه محصولات بازاریابی می‌کنند برای ارزیابی درباره‌ی موقعیت متقاضیان وام پرسشنامه‌ای را در گفتگو با آنان پُر می‌کنند. مطابق گزارش «مؤسسه‌ی تحقیقاتی دارایی‌های رهنی»[۲۱] تقریباً کلیه این پرسشنامه‌ها که از جانب دلالان و واسطه‌ها در اختیار بانک‌ها قرار می‌‌گیرند درباره‌ی درآمد متقاضیان وام، لااقل تا پنج درصد مبالغه می‌کنند، و نیمی از این پرسشنامه‌ها درآمد متقاضیان را پنجاه‌درصد بیش از مبلغ واقعی اعلام می‌دارند.[۲۲]
محصولات مالی موسوم به «آرم» از ویژگی دیگری برخوردارند و آن عبارت است از واگذاری وام به متقاضیان با انعطاف در مورد تاریخ شروع بازپرداخت دیون. دلالان مالی به منظور جلب مشتریان فاقد هرگونه پس‌انداز اولیه و بنیه‌ی ضعیف مالی بدانان پیشنهاد می‌کنند که در سال‌های اول یا دوم دریافت وام از پرداخت هرگونه بهره معاف باشند و مبلغ بسیار ناچیزی مثلاً یک درصد وام را پرداخت کنند و تنها از سال سوم به بازپرداخت بهره‌ها و اصل وام مبادرت ورزند. این انعطاف در تاریخ شروع بازپرداخت به معنای آن است که در سالهای بعد متقاضی بعضاً تا ۶۳ درصد درآمد خود را بابت وام پرداخت خواهد کرد. لازم به تذکر است که ۱۶ درصد وام‌های آلت ـ آ (Alt-A) که از ژانویه‌ی ۲۰۰۶ واگذار شده‌اند به مدت ۲ ماه دیرکرد داشته‌اند. دیرکردها قاعدتاً در سال ۲۰۰۹ افزایش خواهند یافت و تا سال ۲۰۱۱ تداوم خواهند یافت. این امر طبعاً به تجدید زمان‌بندی موعد بازپرداخت وام‌ها خواهد انجامید و ۳ تا ۵ سال تأخیر را موجب خواهد شد. بنابراین تصور فائق آمدن بر این وام‌های مسموم در کوتاه مدت خیال‌پردازی است که هیچ‌کس به خود اجازه نمی‌دهد. بعلاوه اگر میزان بدهی‌های ناشی از ساب پرایم ۸۵۵ میلیارد دلار تخمین زده می‌شود، مقدار وام‌های رهنی موسوم به «آلت ـ آ» به هزار میلیار دلار می‌رسد!
گسترش و تکثیر انواع گوناگون «سلاحهای مالی کشتار جمعی» (س. د. اس) که امروز به «وام‌های رهنی مسموم» یا «اوراق بهادار مسموم» شهرت یافته‌اند از هرگونه کنترل و نظارت دولتی به‌دور بوده‌اند. ارزش این محصولات که در ظرف چهار سال اخیر به چهار برابر حجم معاملات بورس نیویورک افزایش یافته است، بر پایه‌ی اطلاعاتی کاملاً غلط درباره‌ی بنیه‌ی مالی و قدرت بازپرداخت متقاضیان وام استوار است. هیولای مزبور که بنا به تشبیه گویای فیلیپس «وال استریت را بلعید»،[۲۳] از هر قید و بند و زنجیری آزاد بوده است.
بنابراین نرخ بهره‌ی نازل و فقدان کنترل و نظارت دولتی دو عامل اصلی در پیدایش بحران مالی اخیر بوده‌اند، و این هر دو عامل البته دو جنبه‌ی رژیم انباشت جدید یا مدل آمریکایی سرمایه‌داری می‌باشند که در مقاله‌ی دیگری مورد بررسی قرار گرفت. مع‌الوصف به گمان من، این دو عامل بدون در نظر گرفتن یک عامل سوم که امروزه غالباً در مباحثات اقتصاددانان آمریکائی اعم از جمهوریخواه و دمکرات مورد فراموشی قرار می‌گیرد در توضیح ریشه‌های بحران ناکافی است. نام این عامل سوم «جهانی‌سازی» است که از هنگام فروپاشی دیوار برلین ورد زبان تمامی نهادهای بین‌المللی همچون صندوق بین‌المللی پول، بانک جهانی و سازمان تجارت جهانی (گات سابق) بوده است و حالا یکباره از حافظه‌ی آنها رخت بربسته است.
برای درک اهمیت جهانی‌سازی در توضیح ریشه‌های بحران اخیر یادآوری معمای اقتصاد آمریکا ضروریست. ایالات متحده‌ی آمریکا کشوریست که در آن میزان نرخ پس‌انداز خانوارها نزدیک به صفر و در برخی فصول منفی بوده است. به‌علاوه مخارج آمریکا در خارج از مرزهای آن متعدد و هنگفت است. این کشور همزمان در دو جنگ بزرگ و طولانی در افغانستان و عراق درگیر است که بنا به محاسبات استیگلیتز و بیلمز هزینه‌ای بالغ بر ۳ تریلیون دلار دارد.[۲۴] البته از آنجا که دولت آمریکا بر پایه «حسابداری نقدی»[۲۵] دفاتر خود را نگاهداری می‌کند، معاملات را تنها در لحظه‌ی اجرا منظور می‌کند. از این‌رو دیونی که هنوز نقد نشده‌اند به عنوان جزئی از هزینه‌ی تولید از دارایی‌ها کسر نمی‌شوند و بدین اعتبار بسیاری از دیون دولت که به نتایج جنگ مربوط می‌شوند هنوز به حساب نیامده‌اند. برای مثال در مورد جنگ عراق، این کشور ماهیانه دوازده میلیارد دلار هزینه می‌کند، اما علاوه بر آن ششصد میلیارد دلار هزینه‌ی از کارافتادگی سربازان آمریکایی مجروح در جنگ است که به حساب نیامده است. به علاوه دویست میلیارد دلار هزینه‌ی مربوط به بازسازی بنیه‌ی نظامی آمریکا که بر اثر جنگ مستهلک شده است نیز در محاسبه‌ی دولت منظور نشده است. همچنین یکی از نتایج مهم جنگ با عراق افزایش بهای نفت بود که پیش از شروع جنگ در سال ۲۰۰۳ معادل ۲۳ دلار برای هر بشکه بود و حال آن که این رقم تا تابستان سال ۲۰۰۸ به صد و پنجاه دلار افزایش یافت، که لااقل نیمی از افزایش بهای نفت حاصل اشغال نظامی عراق و جنگ‌های داخلی در آن کشور و در سطح منطقه خاورمیانه بوده است. آمریکاییان بابت این افزایش بهای نفت نیز باید بیشتر خرج می‌کردند. مضاف بر این که در تمام طول دوران ریاست جمهوری بوش، سیاست دولت نه ذخیره‌سازی اجباری بلکه تشویق مصرف از طریق کاهش مالیات‌ها بوده است، و نرخ بهره‌ی نازل یا پول آسان نیز مشوق مهم دیگر مصرف بوده است. معمای اقتصاد آمریکا این است که چگونه به‌رغم پس‌اندازی معادل صفر، آمریکاییان قادر به مصارفی چنین عظیم و گسترده بوده‌اند؟ پاسخ این پرسش را باید در جهانی‌سازی یافت: آمریکا فقط و فقط به شکرانه‌ی قروض و دیون فزاینده و نجومی خود به خارج قادر به ادامه چنین مصرفی بوده است.
ریشه‌ی بحران مالی امروز نه در بازار مسکن که در بدهی‌های خارجی آمریکا نهفته است. تنها طی چهار سال گذشته بخش خصوصی ایالات متحده مبلغی معادل سه تریلیون دلار از خارج قرض کرد. این پول مستقیم و غیرمستقیم از کشورهایی نظیر چین، آلمان، ژاپن و عربستان سعودی به سوی آمریکا سرازیر شده است که در معاملات تجاری خود با آن کشور از مازادهای تجاری عظیم برخوردارند.[۲۶] سرمایه‌گذاران خارجی دارایی‌های خود را به نهادهای مالی آمریکا واگذار کردند و این دارایی‌ها در آمریکا پول وام‌های رهنی را تأمین کردند. به‌عبارتی ساده‌تر، آمریکایی‌ها پس‌اندازهای جهانی را در کشور خود جمع کردند و از قِبَل آن به مصرف انبوه خود ادامه دادند. جهانی‌سازی برای آمریکا منشأ خیر بوده است و بدون آن دولت آمریکا نظیر دولت ایسلند از مدت‌ها پیش مجبور به اعلام ورشکستگی بود. تنها تفاوت ایسلند که در دو دهه‌ی اخیر شاگرد ساعی مکتب نولیبرالیسم و مدل آمریکایی سرمایه‌داری بوده است همین محرومیت از مزایای جهانی‌سازی بود و بس. برای آمریکا، جهانی‌سازی یعنی ‌جهانی‌شدن دیون و قروض این کشور، یعنی صدور لااقل نیمی از وام‌های مسموم به خارج، یعنی تنزل قیمت دلار و صدور کالاهای آمریکایی، یعنی افزایش قیمت یورو در قبال دلار و رکود پولی اروپا. آمریکا بدهی‌ها، رکود اقتصادی و هزینه‌‌های جنگی خود را جهانی کرده است. در این میان نهادهای بین‌المللی دوران برتون وودز[۲۷] اول و دوم یا توافق واشنگتن نظیر صندوق بین‌المللی پول چندان از اهداف اولیه خود دور افتاده‌اند و به عامل مستقیم خزانه‌داری ملی آمریکا مبدل شده‌اند که بنا به گفته‌ی استیگلیتز، رییس جمهور آمریکا قادر نیست فرق چندانی بین این دو نهاد قائل گردد.[۲۸] برخلاف دوران پس از جنگ دوم جهانی، اقتصاد آمریکا نه تنها لوکوموتیو اقتصاد جهانی نیست بلکه به عامل اصلی جهانی شدن رکود مبدل شده است. بدین اعتبار تجدید نظر در نظم پس از جنگ جهانی دوم یا توافقات برتون وودز اول و دوم گریزناپذیر است و اجلاس ۱۵ نوامبر ۲۰۰۸ در یکی از حومه‌های واشنگتن تنها نخستین گام در این راستاست.
بدون بازنگری‌های اساسی در توافقات برتون وودز و واشنگتن، اروپا نظیر چین، ژاپن و روسیه قادر به رویارویی با رکود اقتصادی نخواهد بود. این آوار جمعی «نظم جدید جهانی» که این بار در خارج از آمریکا با نوایی بلند سر داده شده است نه تنها پیام‌آور پایان تفوق آمریکا بر جهان است بلکه منادی خطری بزرگ برای اقتصاد آمریکاست: خطر سقوط اعتبار دلار به‌عنوان پول تنظیم‌کننده‌ی جهانی و تحول بحران مالی خصوصی آن به یک بحران مالی دولتی تمام عیار.
بدین‌سان با تجدیدنظر در توافقات برتون وودز و واشنگتن، تاریخ کار خود را از همان‌جا پی می‌گیرد که در سال ۱۹۸۹ با سقوط دیوار برلین رها کرده بود: تخریب نظم جهانی فردای جنگ و معماری نظم جدید جهانی.

مهرداد وهابی
پی‌نویس‌ها
[۱] Joseph Stiglitz
[۲] Edmond Phelps
[۳] Subprime
[۴] Alan Greenspan
[۵] Deregulation
[۶] نک
Stiglitz Joseph, ۲۰۰۸a, “US economist calls financial crisis worst since ۱۹۳۰s,” The Economic Times, ۱۹ March.
Stiglitz Joseph, ۲۰۰۸b, “Interview by Ron Garmon”, ۲۴ September, Los Angeles CityBeat, http://www.Lacitybeat.com/cms/story/detail/dr_joseph_stiglitz/۷۵۴۵
Phelps Edmund, ۲۰۰۸, “Recapitalize the Banks,” The Wall Street Journal, October ۲, p. ۱۵.
[۷] J.P. Morgan
[۸] CDS یا Credit Default Swaps
[۹] Financial Derivatives
[۱۰] Warren Buffett
[۱۱] Swiss Bank Corporation
[۱۲] Bankers Trust
[۱۳] Philips Mathew, ۲۰۰۸, “The Monster That Ate Wall Street”, Newsweek, October ۱۳th, pp. ۴۴-۴۵.
[۱۴] Foroohar Rana, ۲۰۰۸, « A New Age of Global Capitalism Starts Now, » Newsweek, October ۱۳th, pp. ۲۴-۲۹.
[۱۵] Fannie-Mae
[۱۶] Freddie-Mac
[۱۷] AIG-American International Group
[۱۸] Deregulation
[۱۹] Alt-A
[۲۰] ARM-Adjustable Rate Mortgage
[۲۱] Mortgage Asset Research Institute
[۲۲] Lordon Frédéric, ۲۰۰۸, “Sauver les banques du désastre, le jour où Wall Street est devenu socialiste”, Le Monde Diplomatique, ۵۵e année, No. ۶۵۵, Octobre.
[۲۳] Philips Mathew, ۲۰۰۸, “The Monster That Ate Wall Street”, Newsweek, October ۱۳th, pp. ۴۴-۴۵.
[۲۴] Stiglitz J. and Bilmes L., ۲۰۰۸, The Three Trillion Dollar War, The True Cost of the Iraq Conflict, London, Allen Lane, Penguin Books Ltd.
[۲۵] Cash Accounting
[۲۶] Mandel Michael, ۲۰۰۸, “After the Binge, Who Should Suffer?”, Business Week, October ۱۳. P.۳۲
[۲۷] Bretton Woods
[۲۸] Stiglitz Joseph, ۲۰۰۸b.

منبع : سایت تحلیلی البرز