ابلاغیه؛ فرصتی برای بازار سرمایه

بررسی وضعیت بازار سرمایه و تحلیل شاخص‌های كمی بورس اوراق بهادار دارای پیچیدگی‌های خاص خود است. به بیان دیگر بازار مالی كشور كه بورس به عنوان بخشی از آن در حال فعالیت است، در عمل در شرایط رقابتی رفتار نمی‌كند و به دلایل گوناگون نرخ بازدهی بنگاه‌های اقتصادی با نرخ بازدهی واقعی آن فعالیت‌ها تفاوت دارد.
به علاوه بازار پول و سرمایه در كشور ما به شكل درهم تنیده‌ای فعالیت می‌كنند. این امر نیز بر شرایط بورس اوراق بهادار بی‌تاثیر نیست. با این حال با وجود شرایط فوق شاخص‌های كمی می‌توانند تا حدودی به تبیین شرایط موجود كمك كند. یكی از این شاخص‌ها نسبت سهم بورس در تولید ناخالص داخلی است. به نظر می‌رسد قسمت عمده كاهش سهم بورس در تولید ناخالص داخلی طی یكی دو ساله اخیر، از افت قیمت سهام شركت‌ها ناشی شده است. افزایش ۵/۱درصدی تعداد سهام و حق تقدم مبادله شده در سال ۱۳۸۴ نسبت به سال ۱۳۸۳ حكایت از افزایش میزان معاملات در این فاصله زمانی دارد، حال آنكه كاهش نسبت ارزش جاری سهام (حاصل ضرب تعداد سهام در قیمت سهام) به GDP از رقم ۲۸درصد در سال ۱۳۸۳ به رقم ۱۹درصد در سال ۱۳۸۴، عمدتا از كاهش قیمت‌ها تاثیر گرفته است. در تحلیل روند افت قیمت‌های سهام نیز عوامل درون سازمانی و برون سازمانی نقش مهمی را ایفا می‌كنند. مشكلات ساختاری بازار سرمایه كشور، فقدان و ضعف نهادهای پایه در این بازار، كم عمق بودن بازارهای اولیه و ثانویه و ضعف قوانین و مقررات در برخی از برهه‌های زمانی از عمده‌ترین عوامل درونی افت قیمت‌ها محسوب می‌شوند. به عنوان نمونه در سال ۱۳۸۲ به دلیل نبود قوانین مشخص در خصوص ورود و خروج سرمایه سهامداران خارجی به بازار سرمایه كشور، همزمان با وقوع تحولات سیاسی، خروج ناگهانی حجم عظیمی از سرمایه‌های خارجی از بورس به وقوع پیوست، كه البته هم‌اكنون با تصویب و اجرای آیین‌نامه جدید سرمایه‌گذاری خارجی در بورس تا حدود زیادی این مشكل بر طرف شده است. از جمله عوامل بیرونی كاهش شاخص قیمت‌ها نیز می‌توان به جریانات پرونده هسته‌ای ایران و بحث انتخابات ریاست جمهوری به عنوان دو فاكتور مهم سیاسی تاثیرگذار بر انتظارات سهامداران و رفتار معاملاتی آنها در بورس اشاره كرد. ایجاد صف‌های فروش، افزایش عرضه سهام و بالطبع كاهش قیمت‌ها پیامد‌های مستقیم این دو تحول سیاسی در كشور بودند.
بنابراین از تمامی مطالب ذكر شده به این نتیجه خواهیم رسید كه كاهش سهم بورس در تولید ناخالص داخلی و سرمایه‌گذاری نه به دلیل كاهش معاملات، بلكه غالبا به دلیل افت قیمت‌ها بوده است، البته شایان توجه است كه ادامه روند كاهشی قیمت‌ها در بورس در میان‌مدت به دلیل آثار روانی كه بر انتظارات سهامداران خواهد داشت. به احتمال قوی بر روند و تعداد معاملات نیز تاثیر خواهد گذاشت. نگاهی به روند نزولی معاملات در سال ۱۳۸۵ این گفته را ثابت می‌كند. البته ما با تصویب قانون بورس اوراق بهادار و شروع عملیات اجرایی از جمله تاسیس شركت بورس اوراق بهادار، تعیین هیات‌مدیره، مدیرعامل و در كنار تثبیت شرایط اقتصادی و سیاسی كشور شاهد شكوفایی این بازار خواهیم بود.
در همین حال نقش سیاست‌های پولی جهت نیل به اهداف اقتصادی را نباید فراموش كرد، كه از طریق تحت‌تاثیر قرار دادن مخارج كل عمل می‌كنند. معمولا سیاست‌های پولی با توجه به متغیر‌های نقدینگی، تورم و رشد اقتصادی تنظیم می‌شوند. مطابق مبانی تئوریك نقطه ارتباط بازارپول و سرمایه در اقتصاد، نرخ سود در بازارپول است كه در صورت كاهش آن، انتظار می‌رود نرخ بازدهی در بازار سرمایه افزایش یابد و بالعكس. اما با توجه به اینكه بازار سرمایه در كشور ما محدود به بازار ثانویه است، همچنین به علت وجود بازار غیرمتشكل پولی و نرخ‌های متعدد در این بازار، علاوه بر اینكه بازار مالی كشور، به علت فقدان بستر‌های رقابتی و عمق‌كم بازار سرمایه از الگوی مشخصی تبعیت نمی‌كند. علاوه بر آن حلقه‌های ارتباطی ضعیفی نیز بین دو بازار پول و سرمایه وجود دارد.همچنین به جهت مداخله دولت در تعیین نرخ سود در بازارپول، روند كاهشی یا افزایشی آن، نرخ بازدهی در بازار سرمایه را به شكل نامحسوسی تحت‌تاثیر قرار می‌دهد.البته با توجه به عزم جدی دولت در كاهش تصدیگری در عرصه اقتصاد – محدود شدن مداخله دولت در حوزه مباحث مربوط به حاكمیت در بخش واقعی و مالی – یكپارچه شدن بازار رسمی و غیررسمی كه با تصویب قانون بازار غیرمتشكل پولی دور از انتظار نیست و فراهم شدن زمینه فعالیت رقابتی در دو بازار، انتظار می‌رود نرخ‌های سود و بازدهی از الگوی مشخصی پیروی كند و ارتباط بازار پول و سرمایه به شكل بهینه‌ای تنظیم شود.
بنابراین عمدتا دو عامل بیرونی و درونی بر عملكرد بازار سرمایه كشور تاثیرگذار است. در واقع هر عاملی كه بر انتظارات روانی سهامداران و اقبال آنها به بازار سرمایه تاثیرگذار باشد، جزو عوامل بیرونی قلمداد می‌شود كه از آن جمله می‌توان به مسائل سیاسی و اقتصادی كشور و میزان آشنایی عامه مردم با فرهنگ سهامداری اشاره كرد.
از سوی دیگر ضعف ساختار بازار سرمایه كشور، كم‌عمق بودن بازار به دلیل حجم اندك نقدینگی سیال در آن، ضعف یا فقدان نهادهای پایه در این بازار، نبود قوانین و مقررات لازم در برخی زمینه‌ها از جمله عوامل درونی است كه باید به عنوان مشكلات فراروی بازار سرمایه كشور بدان‌ها توجه شود. شایان ذكر است كه اجرای قانون جدید بازار كشور تا حدود زیادی می‌تواند برخی از كمبودهای یاد شده را جبران كرده و بهبود بخشد كه این مهم همكاری تمامی دستگاه‌ها و سازمان‌های ذی‌ربط را طلب می‌كند. ضمن اینكه اجرای مناسب و هوشیارانه ابلاغیه مقام معظم رهبری در خصوص اصل ۴۴ قانون اساسی می‌تواند در این زمینه راهگشا باشد و اجرای این ابلاغیه را می‌توان به عنوان یك فرصت جدی برای بازار سرمایه كشور تلقی كرد.

دكتر علی خرسندیان

منبع : روزنامه دنیای اقتصاد