تغییر بزرگ در بورس

دنیای اقتصاد/متن پیش رو در دنیای اقتصاد منتشر شده و بازنشرش در آخرین خبر به معنای تاییدش نیست

پس از گذشت بیش از دو دهه نقد و بحث، یکی از قدیمی‌ترین موانع معاملاتی بازار سرمایه ایران کنار گذاشته شد. هیات‌مدیره سازمان بورس و اوراق بهادار روز گذشته با تصویب حذف حجم مبنا، به محدودیتی ۲۲ساله پایان داد؛ تصمیمی که از ابتدای دی‌ماه ۱۴۰۴ اجرایی خواهد شد و بر اساس آن، حجم مبنای تمامی نمادهای پذیرفته‌شده در بورس تهران و فرابورس ایران برابر یک سهم تعیین می‌شود؛ هرچند برخی کارشناسان، معتقد بودند که حذف حجم مبنا باید تدریجی انجام بگیرد. همزمان با این اقدام، مقررات گره معاملاتی نیز از ساختار معاملات حذف خواهد شد؛ اقدامی که می‌تواند تحرک بازار را افزایش دهد و مسیر کشف قیمت سهام را کوتاه‌تر کند. حجم مبنا طی سال‌های گذشته با هدف مهار نوسانات قیمتی طراحی شده بود، اما در عمل به کاهش نقدشوندگی، شکل‌گیری صف‌های فرسایشی و قفل‌ معاملات نمادها انجامید. با این حال، تداوم اثرات مثبت این تصمیم، در گرو تقویت نظارت هوشمند، ممانعت از دستکاری قیمت‌ها، شفافیت اطلاعاتی و بهبود متغیرهای کلان اقتصادی خواهد بود.
 
 به گزارش روابط عمومی سازمان بورس و اوراق بهادار و بر اساس مصوبات هیات‌مدیره شرکت‌های بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران و تایید هیات‌مدیره سازمان، حجم مبنا برای نماد معاملاتی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران و فرابورس ایران از تاریخ اول دی ماه ۱۴۰۴ برابر یک سهم تعیین می‌شود و مقررات گره معاملاتی در این بازارها از تاریخ مذکور اعمال نخواهد شد.  پس از سال‌ها انتقاد نسبت به موضوع حجم مبنا و محدودیت و مشکلات پیرامون آن، بالاخره سازمان بورس و اوراق بهادار به حذف حجم مبنا رضایت داد. این اقدام، شاید بتواند به رونق بیشتر معاملات به‌خصوص در سهام کوچک منجر شود، اما تقویت ابزارهای نظارتی و بهبود متغیرهای اقتصادی از ملزومات تداوم رونق بورس در بلندمدت خواهد بود.

 سرگذشت حجم مبنا
حسین عبده‌تبریزی، در یادداشتی به سرگذشت حجم مبنا در بازار سهام اشاره کرده است. او در این یادداشت تاکید کرده است که:« حجم مبنا در سال ۱۳۸۲ در حالی به بازار سرمایه ایران معرفی شد که بازار سهام با مشکل جدی کم‌عمقی، حجم پایین معاملات و نوسان‌های غیرواقعی قیمت مواجه بود. در آن زمان، قیمت پایانی هر نماد برابر با قیمت آخرین معامله روز بود؛ روشی که در عمل امکان نشان‌گذاری پایان روز را فراهم می‌کرد. به این معنا که چند معامله کوچک در دقایق پایانی می‌توانست قیمت مرجع روز بعد را به‌طور مصنوعی تغییر دهد.

برای مقابله با این ضعف ساختاری، حجم مبنا به‌عنوان راه‌حلی بومی طراحی شد. منطق حجم مبنا از این قرار بود که قیمت تنها زمانی باید رسمیت پیدا کند که در حجم معناداری از معاملات آن تغییر کرده باشد.  بر این اساس، اگر حجم معاملات روزانه کمتر از حد مشخصی باشد، تنها بخشی از تغییر قیمت در قیمت پایانی اعمال می‌شود. حجم مبنا در سال‌های ابتدایی نقش مهمی در کاهش دستکاری قیمت، مهار نوسان‌های هیجانی و ایجاد ثبات روانی برای سرمایه‌گذاران خرد ایفا کرد. این ابزار عملا جایگزینی برای نبود حراج پایانی، بازارگردانی حرفه‌ای و نظارت هوشمند بود و به واقعی‌تر شدن فرآیند کشف قیمت کمک کرد.»

 تجربه بازارهای جهانی
این مکانیسم که حداقل حجم معاملات لازم برای تغییر قیمت را تعیین می‌کند، در سایر بورس‌های بزرگ جهان وجود ندارد. درمقابل بازار سایر کشورها از ابزارهای متفاوتی در راستای تحقق این هدف استفاده می‌کنند.  در بازارهایی مانند آمریکا و اروپا، عمق بالای معاملات و حضور گسترده بازارگردان‌ها اجازه نمی‌دهد قیمت با چند معامله کوچک جابه‌جا شود. علاوه بر این، مقررات سخت‌گیرانه‌ای برای جلوگیری از دستکاری قیمت وجود دارد و نهاد ناظر به‌صورت لحظه‌ای رفتارهای مشکوک را رصد می‌کند. در برخی بورس‌ها نیز دامنه نوسان پویا یا توقف خودکار معاملات هنگام نوسان شدید، نقش کنترل‌کننده دارد. 

به این ترتیب، اگرچه «حجم مبنا» به‌عنوان یک ابزار رسمی در بسیاری از کشورها دیده نمی‌شود، اما ترکیبی از نقدشوندگی بالا، بازارگردانی حرفه‌ای و سازوکارهای نظارتی، همان کارکرد تثبیت قیمت و جلوگیری از نوسان‌سازی را ایفا می‌کند. مکانیسم LULD یکی از مهم‌ترین ابزارهای کنترل نوسان در بازارهای سهام آمریکا است. این سازوکار دقیقا همان نقشی را ایفا می‌کند که «حجم مبنا» در ایران دنبال می‌کند؛ اما با منطق و کارآیی بسیار متفاوت.

این مکانیسم محدوده‌ای از قیمت را تعیین می‌کند و بهای سهم فقط می‌تواند در آن بازه معامله شود. این محدوده‌ها بر اساس میانگین قیمت پنج دقیقه اخیر محاسبه می‌شوند و اگر قیمت پیشنهادی خرید یا فروش از این حد تعیین شده خارج شود، معاملات متوقف می‌شود تا بازار فرصت بازیابی پیدا کند. چین و ژاپن نیز از توقف‌های موقتی مشابه استفاده می‌کنند. این رویکردها، برخلاف حجم مبنا، بر شفافیت و سرعت واکنش بازار تمرکز دارند.

 مزایای حذف حجم مبنا
تصمیم اخیر سازمان بورس و اوراق بهادار مبنی بر تعیین حجم مبنا برابر یک سهم، نقطه عطفی مهم در ساختار معاملاتی بازار سرمایه ایران به شمار می‌رود؛ تصمیمی که در فضای عملیاتی به معنای خداحافظی با یکی از بحث‌برانگیزترین ابزارهای کنترلی بورس است. حجم مبنا در سال‌های گذشته با هدف جلوگیری از نوسانات شدید قیمتی و کنترل رفتارهای هیجانی سرمایه‌گذاران طراحی شده بود، اما در عمل انتقادات فراوانی را به همراه داشت و بسیاری از فعالان بازار آن را عاملی برای کاهش نقدشوندگی و قفل شدن نمادها می‌دانستند.

بر اساس این مصوبه، از ابتدای دی‌ماه ۱۴۰۴، قیمت پایانی سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران و فرابورس ایران با معامله حتی یک سهم می‌تواند تغییر کند. این موضوع می‌تواند به افزایش تحرک بازار، تسهیل کشف قیمت واقعی و کاهش صف‌های خرید و فروش منجر شود. در واقع، حذف اثرگذاری حجم مبنا باعث می‌شود عرضه و تقاضای واقعی سریع‌تر در قیمت‌ها منعکس شود و بازار از حالت ایستا و فرسایشی فاصله بگیرد. از سوی دیگر، لغو مقررات گره معاملاتی نیز گام مهمی در جهت آزادسازی معاملات محسوب می‌شود. گره‌های معاملاتی در سال‌های گذشته اگرچه با هدف رفع قفل‌شدگی نمادها طراحی شده بودند، اما خود به پیچیدگی و سردرگمی سرمایه‌گذاران دامن می‌زدند. حذف همزمان حجم مبنا و گره معاملاتی می‌تواند ساختار معاملات را شفاف‌تر و ساده‌تر کند و تجربه‌ای نزدیک‌تر به استانداردهای بین‌المللی بازار سرمایه ایجاد کند.

مقررات گره معاملاتی در بورس ایران به منظور روان‌سازی معاملات سهامی است که به‌دلیل صف‌های خرید یا فروش سنگین، برای چند روز متوالی کمتر از حجم مبنا معامله می‌شوند تا از قفل شدن سهم و از بین رفتن نقدشوندگی جلوگیری شود؛ روش رفع آن شامل حراج در ابتدای روز معاملاتی با دوبرابر دامنه نوسان معمول و کشف قیمت جدید و اعمال دامنه نوسان بر قیمت کشف‌شده است که در این مرحله قانون حجم مبنا رعایت می‌شود تا قیمت پایانی و آغازین به درستی محاسبه شود.

البته این تصمیم در کنار مزایای قابل‌توجه، نیازمند ارتقای فرهنگ سرمایه‌گذاری و افزایش ابزارهای نظارتی هوشمند است؛ زیرا در بازاری که حجم مبنا حذف شده، نقش تحلیل، شفافیت اطلاعات و نظارت بر رفتارهایی از جمله دستکاری قیمت‌ها اهمیت بیشتری پیدا می‌کند. اگر این الزامات به‌درستی اجرا شوند، می‌توان انتظار داشت که بازار سرمایه ایران در مسیر کارآیی بیشتر، نقدشوندگی بالاتر و اعتماد پایدارتر سرمایه‌گذاران حرکت کند.

 حل کامل مشکلات؟
بر اساس اعلام سازمان بورس و اوراق بهادار، حجم مبنا برای نماد معاملاتی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران و فرابورس ایران از تاریخ اول دی ماه ۱۴۰۴ برابر یک سهم تعیین می‌شود و مقررات گره معاملاتی در این بازارها از تاریخ مذکور اعمال نخواهد شد. در همین رابطه فردین آقابزرگی، کارشناس ارشد بازارهای مالی، در واکنش به این خبر در گفت‌وگو با «دنیای اقتصاد» اظهار کرد: سازمان بورس در تازه‌ترین ابلاغیه خود محدودیت‌های حجم مبنا را حذف کرده است. اقدامی که پیش‌تر به‌صورت پلکانی و محدود، در برخی شرکت‌های فرابورسی با گردش معاملات بالا اعمال شده است. این تغییر، به معنای رفع نسبی محدودیت‌هاست و می‌تواند تاثیر قابل‌توجهی بر نقدشوندگی و کشف قیمت سهام داشته باشد.

او با بیان اینکه می‌توان به این تصمیم از دو زاویه نگریست، اظهار کرد: نخست، برخی متغیرهای اثرگذار بر بازار سرمایه، از جمله شرایط اقتصادی، تنش‌های منطقه‌ای و رشد نقدینگی، خارج از اراده ارکان بورس است و نقش سیاستگذاران صرفا محدود به مدیریت جریان پول و ارتقای مکانیسم‌های معاملاتی است. دوم، حرکت اخیر سازمان بورس در راستای روان‌سازی معاملات و نزدیک‌تر کردن قیمت‌های معاملاتی به ارزش ذاتی سهام است. این اقدام پیش‌تر با محدودیت‌های حجم مبنا، صف‌های خرید و فروش و قفل شدن معاملات، اختلالاتی در کشف قیمت ایجاد کرده است؛ اما حالا با حذف این محدودیت‌ها، نقدشوندگی بازار افزایش یافته و معاملات روان‌تر انجام می‌شود.

به گفته فردین آقابزرگی، در شرایط کنونی که شاخص‌های بورس نسبت به سایر بازارها از ارزندگی بالاتری برخوردارند، هدایت سرمایه‌های خرد به سمت بازار سهام می‌تواند مانع از فعالیت‌های سوداگرانه و سفته‌بازانه در سایر بازارها شود. افزایش عرضه‌های اولیه نیز یکی از ابزارهایی است که به‌واسطه آن سازمان بورس تلاش دارد تعادل بین عرضه و تقاضا را برقرار و جذابیت بازار را حفظ کند. او در ادامه گفت: این تصمیم سازمان بورس علاوه بر ارتقای گردش معاملات و نقدشوندگی، موجب ایجاد شفافیت بیشتر در قیمت‌گذاری، اعتمادسازی در میان سرمایه‌گذاران و حمایت از بازار مولد و تولید محور خواهد شد؛ اقدامی که در شرایط کنونی، هرچند نمی‌توان آن را به معنای تعادل کامل بازار دانست، اما گام مهمی در جهت هدایت سرمایه‌های خرد و تقویت کارکرد بورس تهران محسوب می‌شود.