این بحران دست‌پخت بانک مرکزی آمریکا است

من قبلا در این رابطه بحث کرده‌ام که سیاست نرخ بهره پایین آلن گریل اسپن، بعد از ورشکستگی دات‌کام‌ها و حملات ۱۱سپتامبر، بذر رکود فعلی و حباب مسکن را کاشت.
من همچنین این تصور که «پس‌انداز بیش از حد» مقصر واقعی است و نه فدرال رزرو، را نقد نموده‌ام. در مقاله حاضر، می‌خواهم به ارائه ادله تجربی علیه فدرال رزرو بپردازم. به عبارت دیگر، تحلیلگران اقتصادی مختلفی وجود دارند که با این تئوری که می‌گوید «فدرال رزرو، مسبب این بحران بود»، آشنا هستند، اما چنین تصور می‌کنند که واقعیت‌ها با این تصور سازگاری ندارند. در این نوشته، به دنبال این هستم که نشان دهم، شواهد علیه فدرال رزرو و گرین‌اسپن، حقیقتا قاطع و محکم می‌باشند.
● تزریق «نسبتا کوچک» گرین اسپن
یکی از دلایلی که در تلاشی ناموفق برای تبرئه گرین اسپن ارائه می‌شود، این است که او واقعا پول چندان زیادی را به بازارهای اعتبار، تزریق نکرد. به عنوان مثال، مگان مک‌آردل وبلاگ‌نویس مشهور، چنین می‌نویسد: «هم اتریشی‌های جناح راستی و هم بسیاری از لیبرال‌ها، در رابطه با این که همه این اتفاقات چگونه رخ دادند، تئوری مشترکی دارند: آنها اعتقاد دارند که آلن گرین اسپن، با کاهش نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت، پس از ۱۱سپتامبر، ایجاد حباب مسکن و ترکیدن نهایی آن را اجتناب‌ناپذیر ساخت ...
مساله این‌جا است: اگر بازارها واقعا این قدر با اهمیت هستند، پس چرا کل سیستم با تزریق نسبتا کوچک سرمایه کوتاه‌مدت، این‌گونه دچار مشکل می‌شود؟
براد دلانگ، در «انتقادی به لاری وایت» که دلانگ او را با عنوان بهترین اتریشی‌ها می‌ستاید، ادعای مشابهی دارد. وی می‌نویسد: «علاوه بر آن، فکر نمی‌کنم که لاری وایت، آن بخش از ماجرا را که به خوبی مخفی نگاه داشته، متوجه شده باشد ... فدرال رزرو، از شروع سال ۲۰۰۲ تا آغاز سال ۲۰۰۶، ۲۰۰میلیارد دلار از اسناد کوتاه‌مدت خزانه را نقدا خرید. این کاهش ۲۰۰میلیارد دلاری در اوراق قرضه ممتاز و افزایش در میزان پول، به افزایش در تقاضا برای اوراق قرضه خصوصی منجر شد. اما ارقام را بار دیگر به یاد آورید. ۲تریلیون دلار از ضررهای ۸تریلیون دلاری را در ارزش وام‌های مسکن داریم که نباید اعطا می‌شدند. آیا باید بپذیریم که ۲۰۰میلیارد دلار خرید از بازار آزاد، توسط فدرال رزرو، سبب می‌شود که بنگاه‌های خصوصی به میزان ۸ تریلیون دلار، وام‌هایی که از لحاظ خصوصی سودی ندارند را اعطا کنند؟ اصلا می‌توان درک کرد که انقباض پولی، چگونه می‌تواند سبب شود که وام‌هایی که قبلا سودآور بوده‌اند، سودآوری خود را از دست بدهند. به هر حال این میزان انبساط پولی به هیچ‌وجه نمی‌تواند بنگاه‌های خصوصی را وادار سازد که آن مقدار وام غیر سودآور اعطا کنند.این ارقام با یکدیگر همخوانی ندارند.»
دیوید هندرسون و جف‌هامل نیز به همین گونه، معتقدند که رشد پولی، در طی سال‌های حباب مسکن کنترل گردیده بود و لذا گرین اسپن نمی‌تواند مقصر باشد:
«شیوه‌ای بهتر برای قضاوت درباره سیاست پولی، که البته این روز‌ها نامرسوم است، این است که معیارهای پولی یعنی MZM، M۲، M۱ و پایه پولی را بررسی کنیم. نرخ رشد سالیانه MZM، از بیش از ۲۰درصد در ۲۰۰۱ به نزدیک به صفر درصد در ۲۰۰۶ کاهش یافته است. در همین مدت، رشد M۲ از بیش از ۱۰درصد به حدود ۲درصد و رشد M۱ از بیش از ۱۰درصد به مقادیر منفی کاهش یافته است. اما با وجود تورم مورد ادعای بن برنانکی، حتی نرخ رشد سالیانه پایه پولی، از ۱۰درصد در ۲۰۰۱ به کمتر از ۵درصد در ۲۰۰۶ رسید و در ژوئن ۲۰۰۸، حدود ۵/۱درصد بود. سازگار بودن همه این معیارها نشان‌گر آن است که سیاست پولی گرین اسپن در دوره زمانی ۲۰۰۲ و ۲۰۰۳، با وجود نرخ‌های بهره پایین، آن‌قدرها انبساطی نبوده است.»
● گرین اسپن، چندان درست عمل نکرد
می‌دانم که این اختلاف نظرها و کشمکش‌ها ممکن است تنها خوانندگان را بیشتر به این باور متقاعد سازد که اقتصاد، یک علم نیست، بلکه یک نزاع ایدئولوژیکی است که در آن، هر یک از طرفین مجموعه آمارهای نادرست خود را به دیگری ارائه می‌کند. اما حتی اگر این‌گونه باشد، در این‌جا از همان داده‌های اصلی که نویسنده‌های بالا به کار بردند، استفاده می‌کنم تا به نتیجه مخالف آنها برسم: گرین اسپن اجازه داد که پایه پولی، دقیقا در همان زمانی که حباب مسکن سرعت گرفته بود و دقیقا همان زمانی که نرخ‌های بهره سقوط کردند، به سرعت رشد کند.
قبل از آن‌که به ادامه مطلب بپردازم،‌می‌خواهم به خوانندگان یادآوری کنم که بحث من، راجع به تشریح چگونگی عملکرد فدرال رزرو است. این نویسندگان فوق‌الذکر هستند که توانایی فدرال رزرو برای کاهش نرخ بهره یا «به رونق انداختن» (هر چند موقتی و مصنوعی) اقتصاد را کوچک می‌شمارند. گرین اسپن و حامیانش، در طی سال‌های حباب به‌دنبال آن بودند که برای نرخ‌های پایین «نجات‌بخش» او که جلوگیری از رکودی کشنده در آمریکا را ممکن ساخت، اعتبار کسب کنند. اما امروز، او و مدافعانش ادعا می‌کنند که گرین اسپن، در برابر خست آسیایی‌ها و کوته‌بینی بانکدارها، ناظر بی‌تقصیری بیش نبوده است.
ابتدا بیایید به بررسی گفته‌های مک‌ آردل و دلانگ در رابطه با تزریق پایه پولی و این که این تزریق، آن‌قدر بی‌اهمیت بوده که نمی‌توانسته اثراتی که شاهد آن هستیم را به‌بار آورد، بپردازیم. آن‌گونه که دلانگ می‌گوید، تزریقی به میزان ۲۰۰ میلیارد دلار به عملکردهای بازار آزاد انجام گرفته است و البته باید ۲میلیارد دلار ضرر را نیز توضیح دهیم. خوب! اولین چیزی که به ذهن من می‌رسد، همان‌طور که دلانگ بدون شک به دانشجویان اقتصاد کلان خود می‌گوید، این است که سیستم ذخیره قانونی به گونه‌ای است که ذاتا به تکاثر پول می‌انجامد. به طور مشخص، اگر نرخ ذخیره قانونی، ۱۰درصد باشد، آن‌گاه تزریق ذخایر جدید، به میزان مشخص (از طریق خرید اوراق بهادار توسط قدرال رزرو)، امکان افزایش ده برابری در مقدار پول جدید را فراهم می‌آورد. لذا با یک حساب سرانگشتی مشخص می‌شود که تزریق ۲۰۰میلیارد دلار پول، اثری به میزان ۲تریلیون دلار خواهد داشت.
حال اجازه دهید پاسخی که دلانگ آشکارا خواهد گفت را پیش‌بینی کنم. او می‌تواند بگوید: «خیلی خوب! اما این مطلب کماکان معنایی ندارد. چرا افزایش حجم پول به میزان ۲تریلیون دلار باید سبب شود که سرمایه‌گذار‌های بخش‌خصوصی این همه وام‌های بد اعطا کنند؟» این سوال خوبی است، اما با مساله اندازه‌ها متفاوت است. حتی اگر گرین اسپن، با ۱۰۰تریلیون دلار، اقتصاد را غرق در پول جدید می‌کرد، باز هم به طور طبیعی سبب نمی‌شود که سرمایه‌گذارها تصمیمات احمقانه در وام‌دهی اتخاذ کنند. به نظر من، این ناهماهنگی ادعایی میان ارقام (از سوی مک آردل و دلانگ)، در واقع کاملا کفایت می‌کنند. اگر خصلت طبیعی سیستم ذخیره قانونی‌مان را به خاطر بیاوریم، آن‌گاه مشخص می‌شود که گرین اسپن، بسیار بیشتر از مقداری «نسبتا کوچک» از سرمایه‌های کوتاه مدت را تزریق کرد.
حال دوباره به نقل قولی که در بالا از هندرسون و هامل آمد، نگاه کنید، آنها تلاش می‌کنند تا ثابت نمایند که انبساط پولی در ۲۰۰۲ و ۲۰۰۳ چیز نامعمولی نبوده است و در این راستا، نرخ انبساط آغازین و پایانی را در ۲۰۰۱ و سپس در ۲۰۰۶ می‌آورند.
اما این حرف، اندکی مثل این است که بگوییم کانوریوس در فیلم «سرعت» با بی‌احتیاطی رانندگی نکرد، چون که به‌رغم همه اتفاق‌ها، سرعت اتوبوس، وقتی که او از آن پیاده شد، نسبت به زمانی که تازه سوار آن شده بود،‌ کمتر بود. برای این که بدانیم که گرین اسپن در طی سال‌های ۲۰۰۲ و ۲۰۰۳ از سیاست پولی قوی یا ضعیف پیروی کرده است، اینکه بدانیم این سیاست در سال ۲۰۰۶ (که حباب، بعد از همه اتفاقات، از میان رفته بود)، نسبت به سال ۲۰۰۱ کاهشی‌تر بوده است، کافی نیست.
در نمودار شماره یک، متوسط سالیانه‌ پایه پولی (که توسط فدرال رزرو و سن‌لویی گردآوری شده‌اند) را اخذ کرده و نرخ‌های رشد را روی نمودار برده‌ام:
نکات جالبی در رابطه با نمودار شماره یک وجود دارد. اولا توجه داشته باشید که نرخ رشد در سال ۲۰۰۲ (۷/۸درصد) از مقدار آن در ۲۰۰۱ (۶/۵درصد) بالاتر بوده است. (شاید هندرسون و هامل به خاطر واحدهایی که به کار برده‌اند، این نکته را به صورت معکوس نشان داده‌اند.) پایه پولی مثل یک انسان دیوانه بالا و پایین می‌رود که دلیل آن، تزریق‌های بسیار زیاد، و بعد تخلیه‌های مربوط به ۱۱ سپتامبر و ... است. ثانیا توجه کنید که رشد پایه پولی در سال ۲۰۰۲، تقریبا به میزان رشد آن در تمامی سال‌های دهه ۷۰، به استثنای سال ۱۹۷۹ بوده است، (که رشد پایه در آن سال، ۲/۹درصد بود). هر کسی در رابطه با این بحث موافق است که سیاست پولی دهه ۱۹۷۰، بسیار بی‌قاعده توصیف می‌شود. حال، سخت است که بفهمیم چگونه می‌توان رفتار گرین اسپن در مرحله شروع جدی حباب مسکن را متعادل توصیف نمود.
قبل از آن که این بخش را به پایان ببرم، باید اقرار کنم که نمودار شماره یک، از یک لحاظ واقعا گیج‌کننده به نظر می‌رسد: استانداردهای تاریخی، رشد پایه پولی در اوایل سال ۲۰۰۰ را (حتی در مقایسه با دهه ۱۹۷۰) کاملا تایید می‌کنند، اما واضح است که این رشد، بی‌سابقه نیست. به طور مشخص، در طی دهه‌های ۱۹۸۰ و ۱۹۹۰، این مقادیر حتی بیشتر بوده‌اند.
این درست است، اما به خواننده یادآوری می‌کنم که ورشکستگی املاک به صورت کلان و سقوط بازار بورس، در دهه ۱۹۸۰ نیز وجود داشت، همچنین در اواخر دهه ۱۹۹۰ نیز حباب دات‌کام‌ها روی داد. طرفداران مکتب اتریش، به‌درستی این اتفاقات ناگوار را به گردن فدرال رزرو (به همراه دیگر دلایل تاثیرگذار) می‌اندازند.
● آیا نرخ بهره وام‌های مسکن، غیرعادی نیست؟
آخرین نکته‌ای که در این مقاله تحلیل خواهیم کرد، ادعایی است که از سوی کیسی مولیگان، اقتصاددان ممتاز دانشگاه شیکاگو مطرح شده است. وی می‌نویسد:
«شکل دیگری از تصورات عمومی حاکی از آن است که سیاست‌های دولتی، سبب ایجاد نرخ‌های بهره پایین برای وام‌های مسکن گردید که خود، موجب افزایش قیمت مسکن شد. من اعتقاد دارم که اگر نرخ بهره وام مسکن، بالاتر می‌بود، قیمت مسکن تا این حد افزایش نمی‌یافت، اما نرخ پایین برای وام‌های مسکن، نمی‌تواند دلیلی برای بالا بودن قیمت مسکن در سال ۲۰۰۶ نسبت به ۲۰۰۳ یا ۲۰۰۸ باشد. نرخ بهره وام مسکن که برای حدود ۳۰ سال ثابت بود، در قسمت‌ عمده‌ای از حباب، در حدود ۶درصد در سال بود و همین روند نیز برای آن ادامه دارد.»
هیچ کس انکار نمی‌کند که باید نوعی علت درونی در رابطه با حباب مسکن وجود داشته باشد، چراکه به‌رغم همه اتفاقات، نرخ موجودی‌های فدرال، هم‌اکنون به همان اندازه دوران گرین اسپن پایین است و هیچ کس انتظار ندارد که حباب مسکن گسترش یابد. افزون بر این،‌ من فکر می‌کنم که گفته‌های مولیگان در رابطه با نرخ‌های بهره‌ وام مسکن، می‌تواند تاثیر غلطی بر خواننده بگذارد. طبق گفته‌های وی، چنین به نظر می‌رسد که گویی نرخ بهره وام‌های رهنی واقعا هیچ ارتباطی با آغاز حباب ندارد، زیرا با وجود همه اتفاقات «در بخش عمده‌ای از حباب، حدود ۶درصد بود.» اما در واقع، کاهش نرخ بهره وام مسکن، به خوبی با شروع جدی حباب تطابق دارد.
نمودار شماره دو، نرخ بهره وام رهنی مرسوم در ۳۰ سال را در مقابل میزان افزایش سالیانه شاخص قیمت مسکنS&P/Case-Shiller نشان می‌‌دهد:
نرخ بهره سی‌ساله، از حدود ۵/۸درصد در اواسط ۲۰۰۰، به کمتر از ۵/۵درصد در سه سال پس از آن سقوط کرد. واضح است که این رابطه، مصنوعی نمی‌باشد. اما در این دوره افزایش شدیدی نیز در رشد پایه پولی رخ داد (و سبب شد که نه فقط اثر پس‌اندازها در آسیا بلکه) تاثیر سیاست‌های گرین اسپن نیز در نظر آورده شود، و لذا حباب مسکن شتاب گرفت. در رابطه با این نکته آخر، در نظر داشته باشید که نرخ بهره وام‌های مسکن، در فاصله آوریل ۲۰۰۲ تا آوریل ۲۰۰۳، از حدود ۷درصد به نزدیک ۵/۵درصد کاهش یافت.
بنابراین حتی با مصرف‌کننده‌های کاملا عقلایی از دید نئوکلاسیک‌ها نیز انتظار می‌رفت که قیمت مسکن حدود ۱۷درصد افزایش یابد. در نتیجه در این دوره شاخص قیمت مسکن حدود ۵/۱۴درصد افزایش یافت.
مولیگان در همان نشست کاتو، در مخالفت با پروفسور وایت ادعای عجیبی می‌کند:
«شاید پروفسور وایت چنین استناد کند که فعالین بازار، انتظار داشتند که نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت، برای مدت زمانی بسیار بیشتر از چند سال پایین بماند. اگر این گونه باشد، پروفسور در موقعیت ضعیفی قرار خواهد داشت. اولا چنین ادعایی با داده‌های مربوط به نرخ بهره بلندمدت تناقض دارد. همان گونه که من در مقاله‌ام نشان داده‌ام، «در طی حباب مسکن، نرخ بهره بلندمدت وام‌های مسکن، پایین نبود». همچنین یافتن گزارشی از آن سال‌ها که تایید کند که انتظار نمی‌رفت که نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت چندان دوام یابند، سخت نیست.»
این نیز یکی از آن ادعاهای غیرمنتظره‌ در مباحث مربوط به حباب مسکن است که سبب خواهد شد برخی از خواننده‌ها دچار سردرگمی شوند. به نمودار شماره سه مربوط به نرخ‌های بهره‌ در طی ۳۰ سال توجه کنید:
در این نمودار نواحی‌ هاشور خورده، رکود در آمریکا را که توسط NBER تعیین شده‌اند، نشان می‌دهد.
همان‌طور که نمودار شماره سه نشان می‌دهد، نرخ بهره در زمان اوج حباب مسکن، در کل ۳۷ سالی که فدرال رزرو سن‌لویی، داده‌های مربوطه به آنها را ثبت کرده است، در حداقل خود قرار دارد. شاید مولیگان نرخ بهره وام مسکن که نسبت به تورم تعدیل یافته‌ را در ذهن داشته است، اما اگر این گونه باشد، سبب گیج‌ شدن ما می‌شود،‌ چرا که هنوز نمی‌دانیم که در رابطه با هر یک از وام‌های مسکن اعطا شده پس از سال ۱۹۸۷، نرخ بهره تعدیل یافته نسبت به تورم، به چه میزان بوده است.
از خوانندگان می‌خواهم که یک بار دیگر به نمودار شماره سه نگاه کنند. آیا واقعا نمی‌توان پذیرفت که کنترل نرخ بهره توسط فدرال رزرو و دخل و تصرف در آن، ممکن است ارتباطی با حباب مسکن داشته باشد؟
● نتیجه‌گیری
برخی از اقتصاددانان مکتب اتریش، نگران آن هستند که تحقیقات تجربی، از قبیل چیزی که من در بالا انجام داده‌ام به جای آن که سبب گسترش تئوری‌های اساسی شود، موجب تقلید از روش‌های فیزیکدان‌ها شود. در عین حال،‌ می‌دانیم که با توجه به چرخه حباب- ورشکستگی که توسط بانک‌های مرکزی ایجاد می‌شود، دلالیل منطقی ارائه شده از سوی میزس‌ و هایک چیستند. منتقدین ادعا می‌کنند که چنین روایتی با واقعیت‌ها همخوانی ندارد. بنابراین تنها پاسخی که مانده این است که نشان داده شود که تئوری میزسی واقعا با واقعیت‌ها تطابق دارد.
با وجود ادعاهایی که در مخالفت باگفته زیر به عمل می‌آیند به نظر می‌رسد که نرخ‌های بهره فوق‌العاده پایین در دوره گرین اسپن که در قیاس با دهه ۱۹۷۰ همراه با نرخ رشد پولی تغییر یافتند، در حداقلی‌ترین حالت ممکن، عامل موثر و مهمی در ایجاد حباب مسکن بودند. من با اطمینان ادعا می‌کنم که اگر پول و بانکداری به جای آن که به دولتی که داریم از آن «لذت می‌بریم»، واگذار شود، به بخش خصوصی سپرده‌ می‌شد، حباب مسکن رخ نمی‌داد.

رابرت پی‌. مورفی
مترجم: محسن رنجبر، محمدصادق الحسینی

منبع : روزنامه دنیای اقتصاد