دود سفید بر فراز شهر واشنگتن

سازوکار اقتصاد در جهان واقعی

▪ کمیته بازار آزاد فدرال هنگام تعیین نرخ بهره، به دو عامل توجه دارد. یکی اینکه اقتصاد کشور چقدر از تولید بالقوه خود فاصله گرفته است و دیگری اینکه چقدر احتمال می‌رود نرخ تورم از ۲ درصد بیشتر شود. این کاری بسیار سخت‌تر از آن‌چه ابتدا به نظر می‌رسد است چون که اقتصاد به نحو غیرقابل پیش‌بینی و با وقفه واکنش نشان می‌دهد.

▪ در نشست‌های کمیته بازار آزاد فدرال، مقامات فدرال رزرو برای رسیدن به بهترین مسیر سیاست پولی به نظرات همدیگر گوش فرا داده و بحث می‌کنند. یک چند نظر مخالف ابراز می‌شود اما همیشه نظر رییس است که غالب می‌شود. فدرال رزرو آن قدر اطلاعات منتشر می‌کند که نتیجه امر به ندرت شگفتی برمی‌انگیزد، اما هنوز هم بازارها را به حرکت وامی‌دارد.

▪ فدرال رزرو با استفاده از عملیات بازار باز برای بالا و پایین بردن نرخ بهره وجوه فدرال، که برای وام‌های بین بانکی وضع می‌گردد سیاست پولی را به اجرا در می‌آورد.

▪ وقتی نرخ بهره وجوه فدرال در سال ۲۰۰۸ به صفر رسید فدرال رزرو به سیاست تسهیلات مقداری روی آورد: تمام اوراق قرضه موجود را خریداری کرد تا نرخ‌های بهره بلند‌مدت را پایین آورد. تسهیل مقداری پیامدهای سیاسی و اقتصادی غیرقابل پیش‌بینی دارد.

جلسات کمیته بازار آزاد فدرال بیش از تقریبا هر رویداد دیگری در تقویم اقتصادی، از این پتانسیل برخوردار است که بازارها را ترسانده و به لرزه درآورد. پس نباید شگفت‌زده شد که تصمیمات این کمیته با دقت زیر نظر گرفته می‌شود.

یکی از چنین لرزه‌هایی در فوریه ۱۹۹۴ رخ داد. به مدت بیش از یک سال پیش از آن، فدرال رزرو نرخ بهره کوتاه‌مدت هدف خود را در سطح پایین ۳ درصدی نگه داشته بود تا که اقتصاد را به شرایط مناسبی بازگرداند. آلن گرینسپن رییس وقت فدرال رزرو در آن زمان نتیجه گرفته بود که اینک هنگام بالا بردن نرخ بهره فرا رسیده است، اما نگران بود که بازارها برای چنین اقدامی آماده نباشند. گرینسپن به بقیه اعضای کمیته بازار آزاد فدرال که در دفتر مرکزی فدرال رزرو مشرف بر شهر واشنگتن گرد آمده بودند این پیشنهاد را داد که با یک‌چهارم یک درصد افزایش نرخ بهره شروع کنند. به این ترتیب از داغی اقتصاد کاسته خواهد شد و بازارها یک کمی افت می‌کنند و مطمئن خواهیم شد که تورم چهره زشت خود را نشان نخواهد داد. در عین حال سایرین معتقد بودند که به اقدام ضربتی و قاطع‌تری نیاز است تا جلوی پیشروی تورم گرفته شود و افزایش نیم درصدی نرخ بهره را ضروری می‌دانستند. گرینسپن که نگران بود این خبر وال استریت را گیج و سردرگم کند، از آنها خواهش کرد در پیشنهاد خود تجدید نظر کنند: «من مدت‌های طولانی است که رفتار بازارها را نظاره می‌کنم و به شما می‌گویم اگر که امروز چنین کاری بکنیم (افزایش نیم درصدی بهره)، احتمال بسیار زیادی دارد که این بازارها از تاب و توان بیفتند.»

گرینسپن بر سایرین غلبه کرد. در عین حال حتی افزایش یک چهارم درصدی نرخ بهره نیز تکانه شدیدی بر بازارها وارد کرد. از این خبر قیمت سهام و اوراق قرضه افت زیادی پیدا کرد. این یک هشدار تکان‌دهنده از قدرتمندی یک گروه کمتر شناخته شده بر سرنوشت مالی ما بود.

● درون جلسات کمیته بازار آزاد فدرال

جلسات کمیته بازار آزاد فدرال با وجود پتانسیل فراوانی که برای به حرکت درآوردن بازارها دارد امور خشک و کسل‌کننده‌ای است که معمولا فاقد شور و هیجان می‌باشد. نوزده عضو کمیته بازار آزاد فدرال، هشت بار در سال به مدت یک یا دو روز در شهر واشنگتن گرد هم می‌آیند. رییس فدرال رزرو در مرکز میز می‌نشیند و سایر ۱۸ عضو (با فرض اینکه هیچ جالی خالی وجود نداشته باشد) در دو طرف وی می‌نشینند، که پلاک اسم آنها بر پشت صندلی‌شان پرچ شده است. جلسه معمولا با خلاصه گزارشی از تحولات بازار مالی شروع می‌شود که توسط رییس بازارها در فدرال رزرو نیویورک ارائه می‌شود. سپس اعضای نشست کتاب سبز را ارائه می‌کنند که پیش‌بینی آنها از وضعیت اقتصاد است، و آنگاه روسای منطقه‌ای فدرال رزرو به نوبت شرایط ناحیه خود را مرور می‌کنند. پس از آن، مدیر امور پولی اعضا، که منشی کمیته بازار آزاد فدرال نامیده می‌شود، کتاب آبی را عرضه می‌دارد، فهرستی از گزینه‌های سیاستی که اعضا می‌توانند در آن روز انتخاب کنند. (خلاصه‌ای از آن پیش از نشست بین اعضا توزیع می‌گردد.) پس از این ارائه‌ها، همه اعضای کمیته بازار آزاد فدرال نظرات خویش درباره اقتصاد ملی و آن چه که فکر می‌کنند فدرال رزرو باید انجام دهد به بحث می‌گذارند. سرانجام رییس یک توصیه کرده و اعلام رای‌گیری می‌کند. پس از اینکه نشست پایان یافت، اعضا نهار خود را در بوفه صرف می‌کنند و در ساعت دو و پانزده دقیقه کمیته بیانیه خویش را صادر می‌کند.

اعضای کمیته بازار آزاد فدرال را می‌توان به دو دسته اصطلاحا بازها و کبوترها طبقه‌بندی کرد. بازها معمولا سیاست سفت و سخت‌تری را نسبت به همتایان خویش ترجیح می‌دهند، آدم‌های رک و صریح‌تری هستند، و احتمال بیشتری می‌رود که رای مخالف بدهند. چرا بازها این قدر رک و بی‌پرده‌تر از کبوترها هستند؟ این مساله به اعتبار حرفه‌ای آنها مربوط می‌شود. یک بانکدار مرکزی ترجیح می‌دهد که آدم جدی و سختگیری نسبت به تورم شناخته شود تا اینکه نگران بیکاری باشد. رابرت مک‌تیر که رییس بانک فدرال دالاس است، یک بار این چنین گفت: «تنها بازها هستند که به بهشت بانکداران مرکزی وارد می‌شوند.» کبوترها احتمال بیشتری می‌رود که نگران بیکاری باشند و این طور فکر می‌کنند که نگرانی نسبت به تورم بیش از حد است. بانکدار مرکزی که تمایلات کبوترانه دارد شبیه منتقدی است که در خلوت آن کار دیگر می‌کند. هیچ اشتباهی در کار وی نیست، اما بهتر است که در پشت درهای بسته نگه داشته شود.

اعضای کمیته بازار آزاد فدرال که یکی از ۱۲ رییس بانک رزرو (به غیر از رییس بانک نیویورک) هستند احتمال بیشتری می‌رود که مخالف خوان‌تر نسبت به اعضای هیات عامل باشند. علت این است که اعضای عامل دارای محل کار مشترک، کارکنان مشترک و حس همبستگی با رییس فدرال رزرو هستند. با این حال برخلاف دیوان عالی، آرای مخالف جریان کلی در کمیته بازار آزاد فدرال به ندرت شنیده می‌شود. تورم و بیکاری می‌تواند برای ساعت‌ها کارشناسان اقتصادی را به بحث و گفت‌وگو برانگیزد؛ اما اختلاف نظر کمتری نسبت به موضوعاتی مثل سقط جنین، آزادی بیان و حقوق مظنونان به تروریست وجود دارد که دیوان عالی درگیر آنها است. فدرال رزرو به طور سنتی اجماع نظرات را ترجیح می‌دهد به طوری که رییس آن برخلاف ریاست دیوان عالی، به صورت سنتی پیروز می‌شود. وجود بیش از دو مخالف خیلی نادر است؛ چهار نظر مخالف یک انقلاب خواهد بود. لورنس مایر که یک عضو پیشین هیات عامل بود یک بار به شوخی گفت که دو صندلی قرمز در کنار میز وجود دارد. تنها اعضایی که صندلی قرمز دارند به مخالفت می‌پردازند.

ویلیام مک‌چسنی مارتین یکی از روسای پیشین فدرال رزرو درباره نقش این بانک جمله مشهوری به این شرح دارد که دقیقا هنگام شروع جشن، نوشیدنی را از دسترس دور می‌سازد. مشورت‌های کمیته بازار آزاد فدرال صرف این می‌شود که دقیقا حساب کند چقدر نوشیدنی باید عرضه نماید. اگر هر کسی پول کافی داشته و صرف خوشگذرانی می‌کند پس فدرال رزرو با دور کردن ظرف نوشیدنی اوضاع را آرام می‌کند؛ یعنی نرخ بهره را بالا می‌برد. مخالف آن نیز درست است: اگر مخارج در حد ناچیزی باشد، وظیفه فدرال رزرو عرضه کردن تا حد نیاز نوشیدنی است تا مردم را ترغیب به ورود به مجلس جشن کند. تنظیم و درجه‌بندی میزان عرضه نوشیدنی مستلزم چندین قضاوت پیچیده است:

۱- اقتصاد کشور چقدر از ظرفیت مولد خود که همان تولید بالقوه است فاصله دارد؟ به عبارت دیگر شکاف تولید چقدر بزرگ است؟ پرسش مرتبط این است که بیکاری چقدر از نرخ طبیعی خود فاصله دارد؟

۲- تورم چقدر از میزانی که فدرال رزرو ترجیح می‌دهد، فاصله دارد؟

۳- چشم‌انداز این دو متغیر با توجه به پیش‌بینی که برای رشد، بیکاری و انتظارات عموم از تورم می‌شود، چقدر است؟

همان طور که در بخش‌های پیشین توضیح دادم، معین کردن هر دو رشد بالقوه و نرخ طبیعی بیکاری تا حد زیادی دشوار است. هر رییس فدرال که خواهان حفظ شغل خویش است قبل از تاکید علنی که فلان مقدار معین بیکاری قابل قبول یا طبیعی است، باید همه جوانب را در نظر بگیرد. خوشبختانه، فدرال رزرو این امکان را به خواننده دقیق می‌دهد تا برآوردهایش از رشد بالقوه و نرخ طبیعی بیکاری را تشخیص دهد. چهار سال یک بار، فدرال رزرو پیش بینی‌های جمعی از اعضای کمیته بازار آزاد فدرال را برای نمایه‌های اصلی اقتصادی منتشر می‌کند. پیش‌بینی بلندمدت آنها از رشد اقتصادی تقریبا متناظر با برآورد آنها از رشد بالقوه (حدود دو و نیم درصد) است؛ در حالی که پیش بینی بلندمدت آنها از بیکاری متناظر با برآورد آنها از نرخ طبیعی بیکاری (حدود پنج درصد) است.

میزان تورم مرجح فدرال رزرو چقدر است؟ برخی بانک‌های مرکزی با انتشار هدف عددی تورم، معمولا ۲ درصد (یا در دامنه اطراف ۲ درصد) سردرآوردن از آن را آسان می‌سازند. فدرال رزرو هدف تورمی ندارد، اما پیش‌بینی بلند مدت اعضای کمیته بازار آزاد فدرال از تورم همان منظور را می‌رساند. این دامنه در همین اواخر بین ۷/۱ تا ۲ درصد بوده است. پس اگر تورم بیش از ۲ درصد باشد یا به سمت بالای ۲ درصد پیش برود، آنها برای مدتی خواهان فعالیت اقتصاد زیر سطح بالقوه آن خواهند بود تا که تورم را به پایین بکشند. اگر تورم به زیر ۷/۱ درصد برسد آنها به مدت چند سال از رشد اقتصادی که بیش از توان بالقوه باشد استقبال می‌کنند تا که تورم به بالای دامنه کمینه خود برسد.

یک چیزی که فدرال رزرو به آن فکر نمی‌کند، عرضه پول است؛ به نظر رئیس و کارشناسان فدرال رزرو، این متغیر کاربرد چندانی در پیش بینی تورم یا رشد اقتصادی ندارد. فدرال رزرو صراحتا عرضه پول را از ۱۹۷۹ تا ۱۹۸۲ هدف‌گذاری کرد. در حال حاضر تمام جلسات آن مرتبا برگزار می‌شود بدون اینکه از عرضه پول یاد شود- با وجود آن تابلویی که در آرایشگاه بانک وجود دارد.

تصویر رشد، بیکاری و تورم به کمیته بازار آزاد فدرال کمک می‌کند تا تصمیم بگیرد نرخ بهره را در کجا تعیین کند. معمولا هر چقدر که اقتصاد بیشتر زیر ظرفیت خود فعالیت کند، نرخ‌های بهره را پایین‌تر نگه می‌دارد تا که اقتصاد به ظرفیت کامل خود بازگردد. هر چقدر تورم نسبت به میزان ترجیح داده شده بالاتر باشد، نرخ‌های بهره را بالاتر نگه خواهد داشت. شغل فدرال رزرو آسان به نظر می‌رسد، این طور نیست؟ شکاف تولید را برآورد کنید، تورم را زیر نظر بگیرید، نرخ بهره را تعیین کنید، سپس به دنبال بازی گلف خود بروید. پس شاید خیلی خوب باشد که فدرال رزرو را با یک برگ چغندر جایگزین کنیم.

این وظیفه در عمل بسیار سخت‌تر از آنی است که در ظاهر به نظر می‌رسد. سیاست پولی با وقفه‌های طولانی و متغیر نتیجه می‌دهد؛ چون مدتی طول می‌کشد تا قراردادهای وام، دستمزد و قیمت تغییر کند. هیچ کاری هم که امروز فدرال رزرو انجام ندهد بر بیکاری یا تورم در چند ماه آینده تاثیر خواهد گذاشت. بازیکن مهاجم توپ را به جایی پرتاب می‌کند که گیرنده آنجا خواهد بود دقیقا وقتی که توپ وارد می‌شود، نه جایی که او هست وقتی که توپ پرتاب می‌شود. به همین ترتیب، فدرال رزرو اقدامات خویش را به جایی هدف‌گذاری می‌کند که اقتصاد و تورم طی یک تا سه سال آینده به آن سو عزیمت می‌کنند. اگر تورم امروز ۲ درصد است اما اقتصاد در حد ظرفیت کامل باشد، فدرال رزرو اکنون نیاز به بالا بردن نرخ بهره دارد تا جلوی افزایش یافتن تورم در سال آینده را بگیرد. اگر تورم ۳ درصد است اما یک رکود، بیکاری را به شدت بالا می‌برد، امکان کاهش دادن نرخ بهره هست، باید انتظار داشته باشیم که شکاف تولید تورم را پایین آورد. اگر تورم نزدیک به صفر باشد پس فدرال رزرو نرخ بهره را پایین نگه خواهد داشت تا اقتصاد به حدی رونق بگیرد که تورم افزایش یابد.

همه این تصمیمات در معرض خطا هستند. تولید بالقوه ناشناخته است، آینده بر پایه حدس و گمان است، با توجه به بازنگری مرتب داده‌ها گذشته نیز آسان فهمیده نمی‌شود. مردم غیرقابل پیش بینی هستند: اگر نرخ‌ها افزایش یابد، امکان دارد آنها خانه کمتری بخرند یا که خانه بیشتری بخرند اگر که فکر کنند نرخ‌ها حتی بالاتر از این می‌روند.

از آن‌جا که فدرال رزرو هرگز نمی‌تواند هر چیزی را دقیقا راست و ریست کند، دائما باید سبک سنگین کند که آیا می‌خواهد به سمت سختگیری یا آسان‌گیری پولی پیش برود. برای مثال، همان طور که در بخش‌های پیشین نشان دادیم، آسان‌تر است یک خطا را که منجر به تورم می‌شود تصحیح کنیم تا خطایی که منجر به تورم منفی می‌گردد. هنگام رانندگی در یک جاده پر پیچ و خم کوهستانی، بهتر است گلگیر خودرو شما به سمت کوه مالیده شود تا اینکه در سمت نرده حفاظی که دره قرار دارد، باشید.

● مسوولیت‌داری تکنوکرات

حکمرانی بر پایه اجماع فدرال رزرو نیز نتیجه مدیریت توسط روسایی است که اگر‌چه منصوب شده سیاسی هستند، منش تکنوکراتی و نه طرفدار حزبی دارند و استدلال‌هایشان از میان قدرت اقناعی عبور می‌کند به جای اینکه ناشی از نیرو و جذبه شخصیت‌شان باشد. همین قضیه در مورد بن برنانکه درست است که یک اندیشمند تمام و کمال سیاست پولی در دانشگاه پرینستون بود؛ زمانی که جورج بوش وی را به عضویت در هیات عامل فدرال رزرو در ۲۰۰۲ منصوب کرد. او مدت کوتاهی در پست ریاست شورای مشاوران اقتصادی بوش در ۲۰۰۵ خدمت کرد. در فوریه ۲۰۰۶ وی جانشین الن گرینسپن شد و به ریاست فدرال رزرو رسید.

برنانکه یک کارشناس سرشناس در زمینه بحران بزرگ است. او در مقالاتی درباره بحران بزرگ نوشت «من از علاقه‌مندان به موضوع بحران بزرگ هستم، به همان شیوه‌ای که برخی مردم علاقه‌مند به موضوع جنگ‌های داخلی هستند.» او علت بحران بزرگ را وابستگی نادرست فدرال رزرو به اصول معمولی می‌داند که باعث شد هنگام افول اقتصادی در کنار صحنه باقی بماند. برنانکه اهمیت زیادی برای برنامه سیاست جدید روزولت قائل نبود؛ اما تمایل وی به هر گونه تلاش برای به حرکت درآوردن اقتصاد را تحسین می‌کرد. برنانکه تمایل مشابهی به آزمایش کردن همان سیاست برای مقابله با بحران و رکود ۲۰۰۷ تا ۲۰۰۹ نشان داد.

برنانکه فرد درون‌گرایی است. وقتی که با عموم صحبت می‌کند صدایش برخی اوقات لرزش پیدا می‌کند و اهمیت زیادی به آداب و رسوم زندگی عمومی نمی‌دهد. مثال‌هایی از بی‌توجهی وی به مد روز بودن از این قبیل که جوراب رنگ بژ با یک کت شلوار تیره در دفتر بیضی شکل کاخ سفید می‌پوشد مشهور هستند. اگر چه برنانکه اسما یک جمهوری‌خواه است ایدئولوژی وی در قالب طبقه‌بندی سیاسی نمی‌گنجد. در سال ۲۰۰۹ نرخ تایید وی در بین دموکرات‌ها بالاتر از جمهوری‌خواهان بود. اوباما مجددا او را برای دوره دوم منصوب کرد که در سال ۲۰۱۴ منقضی می‌شود در حالی که دوره موازی وی در هیات عامل در سال ۲۰۲۰ به سر می‌رسد.

● زبان مخصوص بانکداران مرکزی

آنچه که فدرال رزرو می‌گوید تقریبا به اندازه آنچه که نمی‌گوید مهم است. البته همیشه این گونه نبوده است. تا پیش از دهه ۱۹۹۰، فدرال رزرو از مرام‌نامه مونتاگو نورمن رییس بانک مرکزی انگلستان پیروی می‌کرد: «هرگز توضیح ندهید، هرگز پوزش نخواهید.» بانک به ندرت تغییراتی را که در نرخ بهره می‌داد فاش می‌ساخت؛ بنابراین سرمایه‌گذاران از درون عملیات بازار فدرال رزرو نسبت به چنین تغییراتی سردرمی‌آوردند. او اعتقاد به این داشت که گفت‌وگو کردن باعث نوسانات غیرضروری می‌شود، و اگر بانک مرکزی بخواهد توضیح دهد که چه کار می‌خواهد بکند، دست‌های خویش را می‌بندد اگر که بعدا ثابت می‌شد به مسیر حرکت متفاوتی نیاز است.

در ابتدای دهه ۱۹۹۰ بود که این دلبستگی به ابهام آفرینی شروع به تغییر کرد. فدرال رزرو اکنون معتقد است که با گفت‌وگو کردن و شفاف‌سازی واقعا می‌تواند بازارها را در مسیر اهداف خود هدایت کند. عصبانی نشان دادن خود درباره تورم که باعث می‌شود تا عایدی اوراق قرضه بالا رود، همان کاری را می‌کند که فدرال رزرو در غیر این صورت باید انجام می‌داد. در واقع، بستن دهان فدرال رزرو خیلی سخت است: اساسا حجمی انبوه و پیوسته از اطلاعات و تفسیرها منتشر می‌کند. مهم‌ترین آنها بیانیه‌ای است که کمیته بازار آزاد فدرال در پایان هر جلسه منتشر می‌کند. این بیانیه معمولا تصمیمات درباره نرخ بهره، توصیفی از اقتصاد و چشم‌انداز آن، یک اشاره به اینکه نرخ بهره به کجا خواهد رفت و چگونه اعضای کمیته بازار آزاد فدرال رای دادند ارائه می‌دهد.

سه هفته پس از هر جلسه، فدرال رزرو جزئیات صورت جلسات را منتشر می‌کند که دلایل و بحث پشت هر تصمیم را فاش می‌سازد، بدون اینکه نام ببرد چه کسی چه چیزی گفته است. متن کامل پس از پنج سال بیرون می‌آید. چهار بار در سال، صورت جلسات شامل پیش بینی‌های اعضای کمیته بازار آزاد فدرال منتشر می‌شود. بین جلسات، اعضا سخنرانی ایراد می‌کنند. چندین بار در سال، رییس فدرال رزرو در برابر کنگره شهادت می‌دهد؛ در فوریه و ژولای این شهادت با یک گزارش سیاست پولی مفصل همراه می‌شود. مقامات نیز مصاحبه‌هایی با خبرنگاران برگزار می‌کنند، اغلب بدون اینکه آنها اجازه نقل قول داشته باشند که سپس سعی می‌کنند حرکت بعدی فدرال رزرو را استنتاج کنند.

فدرال رزرو با همه این زبان خاص، بعید است که اقداماتش باعث شوک وارد کردن به مردم بشود. حقیقتا وقتی پس از یک وقفه طولانی، فدرال رزرو آماده شد تا نرخ‌ها را در ۲۰۰۴ بالا ببرد، حداکثر تلاش خود را می‌کرد تا از آن نوع شگفت‌زدگی که در فوریه ۱۹۹۴ رخ داد خودداری کند. یک چند هفته پیش از افزایش، یکی از مقامات فدرال رزرو خبر از این رویداد در برنامه طنز باب دیلن به نام «نرخ‌ها تغییر می‌کنند» داد.

همه کنکاش‌ها، مطالعات و خصلت کمیته بازار آزاد فدرال معمولا در یک تصمیم نسبتا ساده خلاصه می‌گردد: چه هدفی برای نرخ بهره وجوه فدرال خواهد داشت، منظور آن نرخی که بانک‌ها وام‌های یک روزه را به یکدیگر اعطا می‌کنند؟ نرخ بهره وجوه فدرال یک معیار و محک برای سایر نرخ‌های بهره کوتاه مدت است: نرخ بهره پایه یا ممتاز بانکی، اسناد تجاری، اوراق قرضه خزانه‌داری، و وام‌های رهنی با نرخ شناور. آن همچنین بر نرخ عایدی اوراق قرضه بلند‌مدت و وام‌های رهنی تاثیر می‌گذارد گرچه اثرش کمرنگ‌تر است، چون سرمایه‌گذارانی که اوراق قرضه می‌خرند به مدت چندین سال و نه صرفا یک چند روز یا هفته وام می‌دهند. این نرخ همچنین بر قیمت سهام و دلار تاثیر می‌گذارد. فدرال رزرو با این اهرم نرخ بهره محدود می‌تواند بر گستره‌ای از شرایط مالی و بنابراین کل اقتصاد تاثیر بگذارد.

● ریزه‌کاری‌های اقتصادی

به محض اینکه کمیته بازار آزاد فدرال یک هدف برای نرخ بهره وجوه فدرال انتخاب می‌کند، این قدرت را ندارد که به بانک‌ها دستور دهد در نرخ هدف وام بگیرند و وام بدهند. این کمیته باید شرایط بازار را مدیریت کند تا نرخی که بانک‌ها پول را مبادله می‌کنند واقعا در سطح نرخ هدف باشد. این کار از طریق عملیات بازار باز صورت می‌گیرد. برای درک چگونگی کارکرد این نهاد، از این واقعیت شروع می‌کنیم که بانک‌ها ملزم هستند بخشی از سپرده‌های مشتریان خود را حاضر و آماده به صورت اسکناس و مسکوک در گاو صندوق‌ها یا عابر‌بانک‌هایشان، یا به عنوان ذخایر نگه دارند. بانک‌ها از ذخایر برای تسویه پرداخت‌ها با همدیگر و با خزانه‌داری استفاده می‌کنند، برای مثال هنگامی که مشتریان چک‌های تامین اجتماعی را نقد می‌کنند یا مالیات‌های‌شان را می‌پردازند. نتیجه اینکه، جریان روزانه چنین پرداخت‌هایی باعث می‌گردد تا یک بانک ذخایری بیش از آنچه نیاز دارد داشته باشد؛ در حالی که بانک دیگر برعکس این حالت باشد. بانک اولی می‌تواند پول مازاد خود را در بازار وجوه فدرال به بانک دوم وام بدهد.

برای اینکه نرخ بهره وجوه فدرال پایین بیاید، میز بازار آزاد فدرال در نیویورک اوراق بهادار خزانه یا اوراق بهادار به پشتیبانی فانی می یا فردی مک را از یک بانک یا مشتری بانک می‌خرد. برای پرداخت به آنها، از سپرده‌هایی که در حساب ذخیره بانک نزد فدرال رزرو دارد پول خلق می‌کند. این واقعا مثل چاپ پول است، چون بانک آزاد است تا آن ذخایر را با اسکناس و مسکوک معاوضه کند. با این عملیات، ترازنامه فدرال رزرو گسترش می‌یابد. بانک با وجود ذخایر بیش از حد نیاز، بخشی را وام می‌دهد و نرخ بهره وجوه فدرال را به سمت پایین می‌کشد.

فدرال رزرو برای اینکه نرخ بهره وجوه فدرال را بالا ببرد، مخالف آن عمل می‌کند: اوراق بهادار موجود در پرتفوی خود را می‌فروشد. بانکی که آنها را می‌خرد پولش را از حساب ذخایر خود به فدرال رزرو می‌پردازد. این پول ناپدید می‌شود و ترازنامه فدرال رزرو کوچک‌تر می‌شود. آن بانک، برای اینکه جای خالی ذخایر خود را پر کند، از سایر بانک‌ها وام می‌گیرد و نرخ بهره وجوه فدرال را به سمت بالا می‌کشد.

معامله‌گران بازار روی حرکت بعدی فدرال رزرو شرط بندی می‌کنند. آنها از نرخ آتی وجوه فدرال که قراردادهای مالی معامله شده در تابلوی معاملاتی شیکاگو است، استفاده می‌کنند. زمانی که فدرال رزرو صحبت می‌کند یا اخبار اقتصادی منتشر می‌شود، می‌توان احتمال تغییر نرخ را از اینکه چگونه این قرارداد تغییر می‌کند محاسبه کرد.

● صفر: مرز نهایی

در دسامبر ۲۰۰۸، فدرال رزرو به نقطه عطف بدشگونی رسید. به دنبال سقوط لمان برادرز، اقتصاد آمریکا مارپیچ‌وار پایین می‌آمد و فدرال رزرو به این نتیجه رسید که خسارت به اقتصاد آمریکا بسیار زیاد خواهد بود؛ به طوری که باید نرخ بهره وجوه فدرال را یکسره به صفر درصد یا دقیق‌تر اینکه به بین صفر درصد و بیست و پنج صدم درصد برساند. آیا کار دیگری باقی مانده بود که بتواند انجام دهد؟

تاکتیک دیگر خریدن پول‌های خارجی در عوض دلارهای تازه چاپ شده بود، به طوری که ارزش دلار سقوط کند و به صادرات آمریکا کمک شود. اما این سیاست با صدمه زدن به واردات، به ضرر کشورهای دیگر تمام می‌شد. بنابراین یک بانک مرکزی که نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت را به صفر کاهش می‌دهد، بدون فشنگ می‌شود.

یک سرباز بدون فشنگ هنوز یک سرنیزه دارد. فدرال رزرو در شرایطی شبیه به داشتن سرنیزه قرار گرفت. بین ۲۰۰۸ و ۲۰۱۰ با چاپ پول توانست اوراق قرضه خزانه و اوراق بهادار به پشتوانه وام‌های رهنی به ارزش ۷۵/۱ تریلیون دلار خریداری کند. ترازنامه فدرال رزرو از کمتر از ۱ تریلیون دلار به بیش از ۲ تریلیون دلار رسید و ذخایر بانک‌ها از تقریبا هیچ به بیش از ۱ تریلیون دلار جهش کرد.

وقتی بانک مرکزی تمرکز خویش را به گسترش ترازنامه از طریق خرید اوراق قرضه به جای هدف‌گذاری نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت تغییر می‌دهد، این کار را «تسهیل مقداری» می‌نامند. با این کار اقتصاد به دو شیوه تحریک می‌شود.

۱- وقتی که قیمت اوراق قرضه بالا می‌رود، بازدهی آنها کاهش می‌یابد. بنابراین خرید فدرال رزرو نرخ‌های بهره بلندمدت را به سمت پایین می‌کشد، مخارج حساس به بهره برای اقلامی مثل مسکن را تقویت می‌کند.

۲- از آنجا که بانک‌ها درآمد زیادی از ذخایر کسب نمی‌کنند، اقدام به وام‌دهی آنها با بازدهی بالاتر به بنگاه‌ها و خانوارها می‌کنند. این همان استدلالی است که بانک مرکزی ژاپن در ۲۰۰۱ و بانک مرکزی انگلستان استفاده کرد وقتی که هر دو همین کار را امتحان کردند.

در نظریه، تسهیل مقداری قدرت عظیمی به فدرال رزرو می‌دهد. به طوری که می‌تواند هر اوراق قرضه آمریکایی را که وجود دارد خریداری کند. با این‌حال در عمل، این یک نوع مسافرت فضایی بانکداری مرکزی است که فدرال رزرو را به دنیای جدید عجیب با پیامدهای ناشناخته می‌برد.

▪ سیاسی. یکی از ریسک‌های اصلی این راهبرد این است که سایه شک و تردید بر استقلال سیاسی فدرال رزرو می‌اندازد. وقتی که فدرال رزرو اوراق قرضه دولتی می‌خرد، یعنی که به دولت پول قرض داده است. این عمل را «پولی کردن بدهی» می‌نامند. با اینکه سیاستمداران، فدرال رزرو را مجبور به خریدن اوراق قرضه نکرده‌اند، برخی کارشناسان نگران هستند که دولت با مجبور کردن فدرال رزرو که بدهی را خریداری کند از این شیوه سرانجام برای حل مشکل بدهی ملی استفاده کند. چنین اتفاقی نمی‌افتد مادامی که سیاستمداران به استقلال فدرال رزرو احترام بگذارند که جورج بوش، باراک اوباما و حتی کنگره، به رغم سروصداهای مخالف آن، تاکنون انجام داده‌اند.

▪ تورم. دومین عامل ناشناخته این است که آیا همه آن ذخایر اضافی باعث ایجاد تورم خواهد شد. پولگرایان که پیوندی محکم بین همه آن و تورم می‌بینند قطعا این طور فکر می‌کنند. اما آنها احتمالا اشتباه می‌کنند. علت همان طور که در بخش‌های پیشین اشاره شد این است که ذخایر نمی‌توانند باعث تورم شوند اگر که آنها وام داده نشده و خرج نشوند.

اما وجود ذخایر یک مشکل فنی پیش می‌آورد. فدرال رزرو برای بالا بردن نرخ بهره وجوه فدرال معمولا از عملیات بازار باز برای کاهش موجودی ذخایر استفاده می‌کند. این کار در زمان‌های عادی که بانک‌ها ذخایر زیادی ندارند، آسان است؛ اما سخت‌تر می‌شود وقتی که آنها ۱ تریلیون دلار دارند که آنها با نرخ تقریبا هیچ وام خواهند داد حتی اگر نرخ وجوه فدرال هدفگذاری شده ۲ درصد باشد.

خوشبختانه در ۲۰۰۸ فدرال رزرو یک ابزار جدید برای کار کردن با آن به دست آورد: حق پرداخت بهره به ذخایر مازاد. اگر بهره ذخایر مازاد ۲ درصد باشد، بانک‌ها این ذخایر را در فدرال رزرو نگه خواهند داشت به جای اینکه آنها را در کمتر از ۲ درصد در بازار وجوه فدرال وام بدهند.

▪ وسوسه شدن سفته‌بازان. آیا نرخ بهره صفر، صندوق‌های تامینی، بانک‌ها و سایرین را وسوسه می‌کند تا پول قرض گرفته شده را در سرمایه‌گذاری‌های پرمخاطره خرج کنند؟ عده زیادی فکر می‌کنند این اتفاق افتاد وقتی که فدرال رزرو از ۲۰۰۲ تا ۲۰۰۴ نرخ‌ها را پایین نگه داشت و بحران وام‌های بی‌اعتبار را به وجود آورد و آیا همین قضیه برای چین و سایر کشورهایی که پولشان را به دلار و بنابراین نرخ بهره آمریکا گره زده‌اند تکرار نمی‌شود؟ شاید حقیقتی در این مساله باشد، اما بالا بردن نرخ‌های بهره برای مبارزه با سفته‌بازی یک کم شبیه استفاده از دینامیت برای از بین بردن موریانه‌ها است: خسارتی که درمان به بار می‌آورد بیش از خود مشکل است. واکنش حساب شده‌تر استفاده از مقررات تنظیمی برای محدود کردن ریسک‌پذیری است.

▪ راهبرد خروج. وقتی اقتصاد بهبود پیدا می‌کند، فدرال رزرو خواهان فروش این اوراق قرضه اضافی است. پس ذخایری که ایجاد کرد وقتی نخستین بار اوراق قرضه را خرید ناپدید خواهد شد. چنین فروشی باید نرخ‌های بلندمدت را به بالا بکشد اما اینکه چقدر، به سختی قابل پیش‌بینی است.

گرگ آی‌پی

مترجم: جعفر خیرخواهان