بازار کارا و کارایی بازار

نقش اصلی بورس اوراق بهادار، جذب و هدایت پس‌اندازها و نقدینگی سرگردان و پراکنده در اقتصاد به سوی مسیرهای بهینه آن است، به گونه‌ای که منجر به تخصیص بهینه منابع کمیاب مالی شود. اما این مهم منوط به وجود کارایی بازارهای مالی است.
● اهمیت کارایی بازار
کارایی در بازارهای مالی به دلیل تامین اهداف اصلی زیر حائز اهمیت است:
۱) تخصیص بهینه سرمایه‌ها
۲) افزایش سرعت نقدشوندگی
۳) تعیین عادلانه قیمت اوراق بهادار
انواع کارایی بازار برای دستیابی به هر یک از اهداف فوق به صورت زیر تشریح می‌شود.
الف) کارایی تخصیصی
زمانی بازار از کارایی تخصیصی برخوردار است که بتواند به بهترین وجه سرمایه‌های موجود را در طرح‌ها و یا شرکت‌هایی که در اقتصاد کشور دارای مزیت نسبی (بیشترین بازدهی متناسب با ریسک) هستند، قرار دهد، بنابراین این امكان به‌خوبی فراهم می‌شود تا برای تولیدات یك كالای خاص، سرمایه مالی مورد نیاز از طریق فرآیندی با ریسك و خطرپذیری كمتر تامین شود که در این صورت جهت‌دهی بیشترین بخش سرمایه در بازار متوجه سود‌آورترین فعالیت‌ها خواهد شد و این جهت دهی به سمت سود‌آورترین فعالیت، در راستای مفهوم اصلی اقتصاد یعنی تخصیص بهینه سرمایه‌ها انجام می‌شود. الزامات دستیابی به کارایی تخصیصی عبارت است از:
۱) ارتقای سلامت بازار
۲) ایجاد شرایط بازار رقابت (عدم وجود مانع برای ورود و خروج به بازار برای عموم)
۳) برقراری آرامش و حفظ تعادل بازار سرمایه (به صورت نسبی)
ب) کارایی عملیاتی
بازارهایی که کارایی عملیاتی بیشتری دارند، از سرعت، دقت و تسهیل مبادلات بیشتری برخوردار هستند و هزینه انجام معاملات در پایین‌ترین سطح است. این نوع کارایی، منجر به افزایش سرعت نقد شوندگی دارایی‌ها (اوراق بهادار) خواهد شد. الزامات دستیابی به کارایی عملیاتی شامل موارد زیر است.
۱) راه‌اندازی بازارهای منطقه ای
۲) تشکیل OTC
۳) تاسیس صندوق‌های سرمایه‌گذاری
۴) کاهش هزینه‌های مربوط به انجام معاملات
۵) تنوع بخشیدن به ابزارهای مالی و سرمایه‌ای (پرکردن شکاف‌های بازار)
۶) تنوع بخشیدن به نهادهای مالی و سرمایه ای
۷) استفاده از نرم‌ افزارهای جدید شبکه و سامانه معاملات
۸) امکان انجام معاملات از طریق اینترنت
۹) افزایش ساعات کاری در صورت لزوم
۱۰) افزایش واسطه‌های متخصص (تحلیل‌گران مالی، کارگزاران، بازارگردان‌ها و ...)
ج) کارایی اطلاعاتی
منظور از کارایی اطلاعاتی این است که اطلاعات در اختیار همگان قرار می‌گیرد و کلیه اطلاعات مربوط به سرعت بر قیمت اوراق بهادار تاثیر خواهد گذاشت. کارایی اطلاعاتی که تحت عنوان فرضیه بازار کارا (EMH) نیز مطرح می‌شود بیش از دو نوع دیگر مورد توجه محققان بوده است. طبق فرضیه بازار کارا، تغییرات قیمت سهام، ناشی از اطلاعات موجود است. اقدامات لازم به منظور دستیابی به این نوع کارایی به شرح زیر ارائه می‌شود.
۱) پوشش خدمات اطلاع رسانی در سطح ملی و بین‌المللی
۲) شفاف سازی اطلاع رسانی
۳) انعكاس به موقع و سریع اطلاعات
۴) استفاده بیشتر از رسانه‌های جمعی (راه‌اندازی شبکه تلویزیونی نظیر Bloomberg)، به ویژه برای کسانی که دسترسی به اینترنت ندارند.
۵) ارائه اطلاعات به فعالان بازار با حداقل هزینه
۶) تهیه اطلاعات کافی برای بازار
۷) تقویت ظرفیت‌های نظارتی
● اشکال مختلف کارایی اطلاعاتی در بازار
در بازار کارای اطلاعاتی کامل، قیمت‌های اوراق بهادار به شدت متاثر از اطلاعات موجود در بازار است و سرمایه‌گذاران نمی‌توانند بخاطر داشتن اطلاعات سود غیرعادی بدست آورند. در این بازار قیمت اوراق بهادار معادل ارزش ذاتی است. اگر برخی اطلاعات به‌طور کامل در قیمت سهام منعکس نشود، در آن صورت بازار از کارایی کامل برخوردار نیست.
در شکل ضعیف کارایی، برخی اطلاعات موجود مربوط به دوره‌های قبل بوده و تاثیر آنها در قیمت اوراق بهادار منعکس شده است. در بازار نیمه قوی، تمام اطلاعات شناخته شده و در دسترس، به سرعت بر قیمت‌ها تاثیر گذاشته است. این بازار در برگیرنده شکل ضعیف بازار کارا نیز هست. در شکل بازار قوی، قیمت سهام کاملا تحت‌تاثیر اطلاعات، اعم از اطلاعات عمومی و غیر عمومی است. در این بازار هیچ گروهی از سرمایه‌گذاران نمی‌توانند بیش از نرخ بازده عادی در یک برهه از زمان منتفع شوند. این بازار در برگیرنده شکل ضعیف و نیمه‌قوی نیز است.
در بازارهای کارا هر قدر شدت کارایی بیشتر شود، قیمت بازار اوراق بهادار به قیمت ذاتی (قیمت واقعی) آنها نزدیک‌تر خواهد شد. الگوهای واکنش بازار در برابر اطلاعات جدید به چهار دسته زیر تقسیم می‌شود که در شکل ۲ نیز ارائه شده است.
▪ واکنش سریع (اطلاعات پیش‌بینی شده و پیش از زمان اعلام)
▪ واکنش بازارهای کارا (همزمان با اعلام)
▪ واکنش به تاخیر افتاده (پس از زمان اعلام)
▪ برگشت و واکنش بیش از حد (پس از زمان اعلام)
استنباط سرمایه‌گذاران از بازار کارا
در صورتی که بازار کارا باشد:
۱) انتشار گزارش‌ تحلیل‌گران مالی سودمند نخواهد بود.
۲) اخبار مهم در بازار ‌ارزشی نخواهد داشت.
۳) تحلیل‌ تکنیکال در شکل ضعیف کارایی ‌ارزشی نخواهد داشت.
۴) تحلیل بنیادی در شکل نیمه‌قوی کارایی ‌ارزشی نخواهد داشت.
۵) برای مدیران پرتفوی فعال، بازده اندکی وجود خواهد داشت.
● استنباط شرکت‌ ها از بازار کارا
در این بازار تصمیمات مهم مالی شرکت‌ها تحت‌تاثیر قرار خواهد گرفت:
۱) آیا شرکت‌ها بطور خودکار اقدام به انتشار به موقع اطلاعات خواهند کرد؟ آیا زمان‌بندی ارائه شده از سوی بازار در این خصوص، امری بیهوده است؟
۲) واکنش بازار نسبت به انتشار اوراق بهادار مختلف چگونه خواهد بود؟ شرکت‌ها چگونه می‌توانند از این اطلاعات برای تصمیم‌گیری در مورد انتشار اوراق بهادار جدید جهت افزایش وجوه استفاده کنند؟
۳) عدم کارایی در عملکرد شرکت‌ها چه پیامدی به دنبال خواهد داشت؟ آیا شرکت‌ها می‌توانند این ناکارآمدی‌ها را در تصمیمات مالی‌شان اظهار نکنند؟
۴) آیا مدیران می‌توانند با استفاده از گزارش‌های خود، بازار را «فریب» دهند؟
استنباط مقررات‌گذاران از بازار کارا
مقررات‌گذاران، بازارهای کارا را به عنوان یک مدل اصولی و قانونمند تلقی می‌کنند. سازمان بین‌المللی كمیسیون بورس‌ها (IOSCO) در خصوص اهداف و اصول قانونمندی بورس‌ها بر موارد ذیل تاکید دارد:
۱) حمایت از سرمایه‌گذاران
۲) اطمینان از كارایی، شفافیت و منصفانه بودن بازار
۳) كاهش ریسك سیستماتیك
این سازمان در بخش اصول مرتبط با ناشران بیان می‌کند: «ناشران باید به طور كامل، به موقع و دقیق نتایج مالی و سایر اطلاعات موثر بر تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذاران را افشا كنند، با همه دارندگان اوراق بهادار یك شركت باید به گونه‌ای عادلانه و منصفانه رفتار شود و استانداردهای حسابداری و حسابرسی باید از لحاظ كیفیت در سطح بالا و قابل قبول بین‌المللی باشد».
● شواهد
شواهد زیادی فرضیه بازار کارا را تایید می‌کنند و علت آن تحقیقات بسیاری است که در این زمینه صورت گرفته است. با این وجود شواهدی نیز وجود دارد که بر خلاف کارایی بازار هستند. برخی از این شواهد عبارتند از:
▪ نسبت P/E
▪ اثر ژانویه
▪ اثر شرکت‌های کوچک
▪ اثر تقویمی (اثر ساعات مختلف روز، روزهای هفته و روزهای تعطیل)
▪ بی‌ثباتی بیش از حد و قابلیت پیش‌بینی
▪ واکنش بیش از حد بازار
▪ مالکیت شخصی و خود همبستگی‌های موجود
▪ استراتژی‌های ارزش (اقدام به خرید سهامی که دارای قیمت پایین‌تر نسبت به قیمت‌های قبلی، ارزش دفتری دارایی‌ها و... هستند)
▪ استراتژی‌های آنی (تشکیل پرتفوی مشابه بر اساس نتایج قبلی)
▪ قیمت‌گذاری پایین‌تر در عرضه‌های اولیه و عدم اجرای آن در بلندمدت‌
▪ عدم تاثیر سریع اطلاعات بر قیمت‌ها در برخی موارد.

محمد آزاد
كارشناس ارشد حسابداری
دانشگاه علامه طباطبایی

منبع : روزنامه دنیای اقتصاد