رویکردهای ارزیابی پروژه ها و طرح های سرمایه گذاری

بودجه بندی سرمایه ای, شامل فرایند منظم برنامه ریزی برای آن دسته از هزینه های سرمایه ای است که بازده آنها از یک سال تجاوز می کند و در واقع, هزینه کردن وجوه جاری است aبا پیش بینی سود نقدی آینده که از آن در سطوح مختلف سازمان استفاده می شود

بودجه‌بندی سرمایه‌ای، شامل فرایند منظم برنامه‌ریزی برای آن دسته از هزینه‌های سرمایه‌ای است که بازده آنها از یک سال تجاوز می‌کند و در واقع، هزینه‌کردن وجوه جاری است aبا پیش‌بینی سود نقدی آینده که از آن در سطوح مختلف سازمان استفاده می‌شود. بودجه‌بندی سرمایه‌ای، یکی از فرایندهای کاری مهم مدیران است زیرا با سرمایه‌گذاری مبالغ عمده سروکار داشته و هرگونه اشتباهی در این فرایند، منجر به زیان‌هایی عمده می‌شود. این فرایند با پیش‌بینی انواع طرح‌های سرمایه‌گذاری و سپس براورد انواع درامدها و هزینه‌های هر طرح، شروع و با گزینش بهترین طرح و سپس ارزیابی طرح انتخاب شده، خاتمه می‌یابد.

بودجه‌بندی سرمایه‌ای نیاز به همکاری گسترده تمامی مدیران سطوح مختلف سازمان و جمع‌آوری اطلاعات فراوان دارد. پس از براورد گردش وجوه نقد، نوبت به استفاده از روش‌های ارزیابی طرح‌های سرمایه‌گذاری شامل دوره بازگشت سرمایه، معکوس دوره بازگشت سرمایه، خالص ارزش فعلی، شاخص سودآوری، نرخ بازده داخلی و نرخ بازده حسابداری می‌رسد. به دلیل عدم قطعیت در براوردهای گردش آتی وجوه نقد، مدیران از روش‌های تحلیل مخاطره کیفی و کمی استفاده می‌کنند. تکنیک شبیه‌سازی و درخت تصمیم‌گیری نیز روش‌هایی موثر برای واردسازی اثرات ابهامات موجود در براورد خالص گردش وجوه نقد مورد استفاده در ارزیابی تصمیمات آینده است.

● مبانی بودجه‌بندی سرمایه‌ای

بودجه‌بندی را فرایند تخصیص منابع محدود به نیازهای نامحدود می‌دانند. مجموع کوشش‌هایی که صرف تدوین و تخصیص منابع می‌شود، به منظور حداکثر استفاده از منابعی است که معمولا در حد کفایت نبوده و در اصطلاح اقتصادی کمیاب هستند. بنابراین، در راه رسیدن به اهداف مطلوب ضرورت دارد به نحوی از هر یک از منابع محدود استفاده شود که در تبدیل کل منابع به پول، بتوان گفت که با حداقل هزینه، حداکثر استفاده صورت گرفته است. تضاد و برخورد این دو واقعیت، یعنی نامحدود بودن نیازها و محدود بودن منابع، انسان متفکر و اندیشمند را به این نتیجه‌گیری می‌رساند که از منابع محدود باید به‌گونه‌ای برای رفع نیازهای نامحدود یاری گرفت که حد متناسب رضایت به دست آید و این نخستین تصور بودجه است. ضرورت بودجه‌نویسی نیز از همین مسئله ناشی می‌شود.

دیدگاه‌ها، نظریه‌ها و تعاریف مختلفی در خصوص بودجه‌بندی سرمایه‌ای ارائه شده است. این تعاریف نیز متاثر از نظریه‌های اقتصادی در مورد سازمان‌ها بوده و دیدگاه‌های موجود در این زمینه نیز تحت‌تاثیر شرایط متفاوت سیاسی، اقتصادی و فرهنگی است. در بررسی کلی می‌توان گفت که نظام بودجه‌بندی به‌عنوان ابزاری مهم و حساس در برنامه‌ریزی، به موازات رشد و توسعه سازمان و جامعه، مراحل و تحولات مهمی را پشت سر گذاشته و امروزه به صورت نظام پیچیده فنی و مالی درآمده است. در تمامی ادوار تاریخ و بویژه دوره حاضر، واحدهای تجاری دائما مشغول تصمیم‌گیری در خصوص طرح‌های گسترش عملیات، جایگزینی، بهسازی و نوسازی تجهیزات، ماشین‌آلات و سایر دارایی‌های سرمایه‌ای بوده‌اند.

این دارایی‌ها، بلندمدت بوده به طوری که طی چندین سال دارای خدمت‌رسانی موثر هستند و در فرایندهای تجاری، اداری و تولیدی مورد استفاده قرار می‌گیرند. از طرفی شرایط اقتصادی به طور مداوم در حال تغییر است و حتی بهترین پیش‌بینی‌های مرتبط با عملیات آتی نیز با گذشت زمان تجدید‌نظرهایی را ایجاب می‌کند. به موازات تحصیل اطلاعات جدید در ارتباط با تقاضا برای محصولات واحد تجاری، تغییرات تکنولوژی و بهای تمام شده تولید، طرح‌های سرمایه‌گذاری نیز باید مورد بررسی مجدد قرار گیرند و در صورت لزوم تغییراتی در آنها اعمال گردد. اطلاعات جدید نه‌تنها راهنمایی برای مخارج سرمایه‌ای آتی محسوب می‌شود بلکه ارزیابی تصمیمات سرمایه‌گذاری گذشته را نیز تسهیل می‌کند.

اطلاعات مربوط به موفقیت و سودآوری سرمایه‌گذاری‌های گذشته واحد تجاری، از چند لحاظ مفید است. این اطلاعات، بخش‌هایی از واحد تجاری را مشخص می‌کند که نیاز تعهدات مالی بیشتری را داشته یا توقف پروژه‌هایی را که به طور دائمی زیان‌ده است توصیه می‌نماید. نتایج حاصل از یک سرمایه‌گذاری معین، انعکاسی از عملکرد مدیرانی است که به نحوی با پروژه سروکار داشته‌اند. سرانجام، اشتباهات و موفقیت‌های گذشته، راهنمای تشخیص نقاط ضعف و قوت فرایند بودجه‌بندی سرمایه‌ای نیز محسوب می‌شود.

اهمیت چنین تصمیم‌گیری‌های مربوط به بودجه‌بندی سرمایه‌ای از آنجا ناشی می‌شود که نیازمند مبالغ عمده سرمایه‌گذاری بوده و هرگونه اشتباه در مرحله انتخاب طرح، طرح‌ریزی و ارزیابی سرمایه‌گذاری منجر به زیان‌های عمده و غیرقابل جبران می‌گردد. به هر حال منظور از بودجه‌ریزی سرمایه‌ای چگونگی مصرف منابع در طرح‌های سرمایه‌گذاری عمرانی و بلندمدت و شامل تعیین مقدار هزینه و درآمد دارایی‌های سرمایه‌ای و انجام تجزیه و تحلیل‌های لازم به منظور انتخاب نوع این دارایی‌ها است. فرایند بودجه‌ریزی سرمایه‌ای، به مدیران در انتخاب یا رد یک سرمایه‌گذاری و یا انتخاب یک طرح سرمایه‌گذاری از میان چند پروژه بلندمدت، کمک می‌کند. همچنین، می‌توان از تکنیک‌های آن به منظور بهینه‌سازی فعالیت‌ها و سودآوری یا عدم سودآوری آن‌ها استفاده کرد. منظور از یک طرح سرمایه‌گذاری، پروژه‌ای است که در دوره‌های اولیه مالی مصرف‌کننده منابع مالی و وجوه نقد شرکت بوده و پس از ورود به دوران بهره‌برداری، تا چندین سال دارای بازدهی نقدی است. اگر فرایند بودجه‌بندی سرمایه‌ای به نحوی صحیح انجام شود، منجر به حداکثر شدن ثروت صاحبان سهام و دستیابی به بازدهی مورد انتظار خواهد شد.

● فرایند بودجه‌بندی سرمایه‌ای

بودجه‌های سرمایه‌ای معمولا برای مبنای پیش‌بینی‌های فروش محصولات، صرفه‌جویی در هزینه‌ها یا افزایش هزینه‌ها، تمامی مخارج دستیابی به ماشین‌آلات و تجهیزات لازم برای تولید محصولات به منظور فروش پیش‌بینی شده، تهیه می‌شود. البته فلسفه اصلی جمع‌آوری داده‌ها، دستیابی به اطلاعاتی در خصوص اقلام تفاضلی درامد و هزینه نقدی یا همان تفاوت بین جریانات نقدی قبل و بعد از پذیرش و اجرای طرح سرمایه‌گذاری است. بسیاری از اقلام منعکس در بودجه سرمایه‌ای، معمولا از طریق مدیران تولید و سایر مدیران ارشد و بر اساس بهترین براوردهای ایشان با توجه به عملکرد گذشته، وضعیت و پیش‌بینی‌های آتی، پیشنهاد می‌شود. این گونه پروژه‌های پیشنهادی همراه با اقلام و اطلاعات پشتیبان آن، به مدیریت سطح بالاتر واحد تجاری ارائه می‌شود تا مورد بررسی و ارزیابی قرار گیرد، اما در برخی موارد و بویژه هنگام انجام اقدامات استراتژیک نظیر توسعه سریع، یا ورود به بازارهای جدید، پروژه‌های سرمایه‌گذاری ممکن است به طور مستقیم توسط مدیریت سطح بالا نیز ارائه شود.

بررسی و تجدید‌نظر در پروژه‌های سرمایه‌ای پیشنهادی، بحث‌ها و بررسی‌های طولانی را بین مدیران سطح بالا و سطح میانی و همچنین مدیران اجرایی ایجاب می‌کند که در نهایت، به تهیه فهرست پروژه‌های مورد قبول می‌انجامد. طرح‌های قابل قبول مربوط به بودجه سرمایه‌ای برای تصویب نهایی به ارکان ذیصلاح واحدهای تجاری تسلیم می‌شود. فرایند جریان اطلاعات و تصمیم‌گیری‌ها به میزان تمرکز یا عدم تمرکز سازمان و نحوه تقسیم اختیارات بستگی داشته و نیاز به تجزیه و تحلیل‌های مستمر دارد. در هر یک از روش‌های تجزیه و تحلیل، لازم است مخارج و منافع هر یک از فرصت‌های سرمایه گذاری مورد توجه قرار گیرد. روش‌های ارزیابی یاد شده مبتنی بر گردش نهایی وجوه نقد هر پروژه است. گردش نهایی وجوه نقد پروژه سرمایه‌گذاری عبارت است از تغییر در جمع گردش وجوه نقد واحد تجاری که بر اثر قبول آن پروژه ایجاد می‌شود. روش تعیین و تحلیل گردش وجوه نقد حاصل از یک سرمایه‌گذاری را می‌توان در سه مرحله زیر خلاصه کرد:

۱) تعیین تغییر در گردش وجوه نقد واحد تجاری به دلیل تحصیل دارایی جدید و اجرای طرح سرمایه‌گذاری. این تغییر را می‌توان بر اساس روش مورد استفاده محاسبه کرد. در این محاسبه، کلیه تغییرات گردش وجوه نقد حاصل از تحصیل دارایی، سایر مخارج جانبی تحصیل، تغییر در سرمایه در گردش و فروش دارایی در پایان عمر مفید، باید در نظر گرفته شود.

۲) قرار دادن نتایج حاصل از محاسبات بند یک بالا که زمان‌بندی و مبلغ گردش وجوه نقد را نشان می‌دهد.

۳) تجزیه و تحلیل گردش وجوه نقد با به‌کارگیری روش‌های خالص ارزش کنونی یا نرخ بازده داخلی و سایر معیارهای مورد نیاز، به منظور تصمیم‌گیری درباره قبول یا رد پروژه سرمایه‌ای.

گردش وجوه نقد معرف افزایش یا کاهش درامد و هزینه‌های نقدی توسط واحد تجاری است. هنگامی که یک دارایی خریداری می‌شود، به تناسب قیمت آن، منابعی از دست می‌رود. گردش آتی وجوه نقد حاصل از یک دارایی، وجوه نقدی است که در ارتباط با آن به دست می‌آید و به منظور پرداخت سود سهام به سهامداران و پرداخت بهره به اعتباردهندگان یا تامین مالی سرمایه‌گذاری‌های جدید، در دسترس واحد تجاری قرار می‌گیرد. گردش وجوه نقد مورد بحث، جریانی است از قدرت خرید که از طریق به‌کارگیری دارایی مورد بحث ایجاد می‌شود و بنابراین، معیاری از بهره‌وری دارایی به شمار می‌آید.

در اکثر سازمان‌ها، بودجه نقدی و گردش وجوه نقد از یکدیگر متمایز می‌شوند. بودجه نقدی، مبادلات نقدی پیش‌بینی شده را در دوره‌ای معین نشان می‌دهد. این بودجه، براوردی از دریافت‌ها و پرداخت‌های نقدی واحد تجاری است که بر اساس تجزیه و تحلیل عملکرد گذشته و طرح‌های آینده آن واحد، تهیه شده است. بودجه‌بندی برای مقاصد طرح‌ریزی عملیات و تامین مالی مورد استفاده قرار می‌گیرد. پیش‌بینی گردش وجوه نقد واحد تجاری را می‌توان با استفاده از اطلاعات منعکس در بودجه نقدی تهیه کرد. لازم به یادآوری است که برخلاف بودجه‌بندی، گردش وجوه نقد شامل آثار نقدی مبادلات سرمایه‌ای (نظیر پرداخت هزینه استقراض، سود سهام و اوراق قرضه و ...) نیست، اما منعکس‌کننده خالص گردش وجوه نقد مرتبط با دارایی‌های واحد تجاری (با یک دارایی یگانه) است که می‌تواند در اختیار سرمایه‌گذاران واحد تجاری (سهامداران و اعتباردهندگان) قرار گیرد.

هم‌چنین، گردش وجوه نقد غالباً برای پروژه سرمایه‌ای یگانه حساب می‌شود و در این محاسبه، کل واحد تجاری یا یک بخش تابعه آن مورد نظر نیست. گردش وجوه نقد برای ارزیابی مطلوبیت پروژه‌های سرمایه‌ای مورد استفاده قرار می‌گیرد، در حالی که معمولا بودجه نقدی در ارتباط با طرح‌ریزی کلی واحد تجاری به کار گرفته می‌شود.

● روش‌های ارزیابی طرح‌های سرمایه‌گذاری

پس از براورد گردش وجوه نقد، به منظور تصمیم‌گیری درباره قبول یا رد پروژه‌های سرمایه‌ای و اطمینان از مطلوبیت مورد انتظار طرح، لازم است ارزیابی‌هایی با استفاده از برخی تکنیک‌ها (مشهورترین آن‌ها به شرح زیر است) به عمل آید:

- دوره بازگشت سرمایه

- معکوس دوره بازگشت سرمایه

- استفاده از خالص ارزش فعلی (NPV)

- استفاده از شاخص سودآوری (PI)

- نرخ بازده داخلی (IRR)

- نرخ بازده حسابداری

▪ دوره بازگشت سرمایه: نشان‌دهنده سال‌های بعد از دوران سرمایه‌گذاری است که اصل وجوه نقد سرمایه‌گذاری شده، بر اثر فعالیت‌های ناشی از طرح به داخل شرکت جریان خواهد یافت. مثلا، اگر سرمایه‌گذاری اولیه در طرحی ۶ میلیارد ریال و بازده نقدی سالانه آن تا ۵ سال ۲ میلیارد ریال باشد، دوره بازگشت سرمایه ۳ سال خواهد بود؛ یعنی ۳ سال طول می‌کشد تا اصل مبلغ سرمایه‌گذاری شده به سرمایه‌گذار برگشت شود. مزیت این روش، سادگی آن است و عیب آن در نظر نگرفتن ارزش زمانی پول و عدم توجه به بازدهی‌های پس از دوران بازگشت سرمایه و الگوی بازگشت سرمایه در دوران بازگشت سرمایه است. همچنین از دیگر مزیت‌های این معیار برای استفاده در تصمیم‌گیری (نسبت به سایر معیارهای ارزیابی) این است که پس از پایان دوره بازیافت، ممکن است مخاطرات و ابهامات برخی از پروژه‌های سرمایه‌ای چنان زیاد باشد که پیروی از روش دوره بازیافت، تدبیری مناسب برای پرهیز از مخاطرات توجیه‌ناپذیر، محسوب شود. همچنین، این روش در عمل همراه با دیگر روش‌هایی که ارزش زمانی پول و گردش وجوه نقد بعد از دوره بازیافت را لحاظ می‌کنند به کار گرفته می‌شود.

▪ معکوس دوره بازگشت سرمایه: این شاخص، حاصل تقسیم عدد یک بر دوره بازگشت سرمایه است. مثلا، اگر دوره بازگشت سرمایه طرحی ۲ سال باشد معکوس دوره بازگشت سرمایه آن ۵/۰ است و اگر دوره بازگشت سرمایه طرحی ۴ سال باشد، معکوس دوره بازگشت آن ۲۵/۰ خواهد بود. این روش، دارای همان مزایا و معایب روش دوره بازگشت سرمایه است با این تفاوت که طرح دارای معکوس دوره بازگشت سرمایه بیشتر، مطلوب‌تر است. در صورت وجود بعضی شرایط نظیر طولانی‌بودن عمر پروژه (یا عمر مفید پروژه بیش از ۲ برابر دوره بازیافت سرمایه باشد) معکوس دوره بازیافت سرمایه براوردی بسیاری تقریبی از نرخ بازده داخلی محسوب می‌شود.

▪ روش خالص ارزش فعلی: منظور از روش خالص ارزش فعلی همان ارزش فعلی بازده‌های نقدی پس از کسر ارزش فعلی سرمایه‌گذاری‌های نقدی انجام شده است. این شاخص با استفاده از ورود و خروج جریانات نقدی طرح محاسبه می‌شود و در آن، برای محاسبه ارزش فعلی از یکی از نرخ‌های بهره بازار، نرخ هزینه سرمایه شرکت، نرخ تامین مالی یا نرخ بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار استفاده می‌شود. در این معیار، ارزش زمانی پول با استفاده از روش تنزیل در نظر گرفته می‌شود. اگر شرکتی تنها با یک طرح سرمایه‌گذاری مواجه باشد، طرح سرمایه‌گذاری آن در صورتی قابل پذیرش است که خالص ارزش کنونی آن بزرگ‌تر از صفر یا مثبت باشد. یعنی نرخ بازدهی چنین طرحی از نرخ بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار بیشتر است. اگر خالص ارزش فعلی طرح برابر با صفر باشد، سرمایه‌گذاری در انتخاب آن بی‌تفاوت است. یعنی بازدهی طرح دقیقا برابر با نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار است. اگر خالص ارزش فعلی طرح کمتر از صفر یا منفی باشد، چنین طرحی قابل پذیرش نیست زیرا بازدهی آن کمتر از بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار است. همچنین اگر سرمایه‌گذار بخواهد بهترین طرح را از میان چند طرح سرمایه‌گذاری انتخاب کند، طرحی را انتخاب می‌کند که خالص ارزش فعلی آن بزرگ‌تر باشد.

▪ شاخص نرخ سودآوری: شاخص نرخ سودآوری، از حاصل تقسیم خالص ارزش فعلی طرح بر ارزش فعلی سرمایه‌گذاری‌ها به دست می‌آید. اگر شرکتی با مسئله پذیرش یا عدم پذیرش یک طرح روبه‌رو باشد، طرحی قابل قبول است که شاخص سودآوری آن صفر یا بزرگ‌تر از صفر (مثبت) باشد. شاخص سودآوری صفر یعنی اینکه ارزش فعلی سرمایه‌گذاری برابر با ارزش فعلی بازدهی نقد آتی است، بنابراین بازدهی طرح دقیقا برابر با بازدهی مورد انتظار است. شاخص سودآوری مثبت یعنی ارزش فعلی جریانات نقدی آتی، بزرگ‌‌تر از ارزش فعلی سرمایه‌گذاری نقدی و چنین براورد می‌شود که بازدهی طرح از بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار بیشتر است. شاخص سودآوری منفی، هنگامی است که ارزش فعلی بازدهی‌های آتی از ارزش فعلی سرمایه‌گذاری‌های نقدی کمتر شود. یعنی بازدهی طرح از بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار کمتر است. در انتخاب یک طرح سرمایه‌گذاری از میان چند طرح پیشنهادی، طرحی انتخاب می‌شود که شاخص سودآوری آن بزرگ‌تر باشد. از سوی دیگر مفهوم شاخص سودآوری این است که به ازای هر یک ریال سرمایه‌گذاری خالص، ارزش فعلی چند ریال است.

▪ نرخ بازده داخلی (IRR): نرخ بازده داخلی، نرخی است که بر اساس آن خالص ارزش فعلی طرح صفر می‌شود یا به بیانی دیگر در این نرخ ارزش فعلی جریانات نقدی آتی با ارزش فعلی سرمایه‌گذاری‌ها برابر می‌شود. این نرخ همان نرخ بازده پروژه سرمایه‌گذاری است. یعنی اگر پرسیده شود بازده پروژه چند درصد است، جواب همان نرخ بازده داخلی است. بر این اساس در انتخاب این طرح از میان چند طرح، طرحی انتخاب می‌شود که نرخ بازده داخلی آن از سایر طرح‌ها و البته از نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار نیز بیشتر باشد. در تصمیم‌گیری در مورد قبول یا رد یک طرح، اگر نرخ بازده داخلی از بازده مورد انتظار بیشتر باشد، طرح مورد قبول قرار می‌گیرد و در غیر این صورت، طرح سرمایه‌گذاری رد می‌شود. در عمل مدیران ابتدا مشخص می‌کنند که کدام یک از پروژه‌های سرمایه‌ای سودآورتر است و سپس تعیین می‌شود که آیا سودآورترین پروژه، بازده کافی برای قبول شدن را دارد یا خیر. به بیانی دیگر آیا نرخ بازده داخلی آن بیش از نرخ هزینه تامین مالی است یا خیر. در اکثر مواقع، نرخ بازده داخلی توسط آزمایش و خطا و یا برنامه‌ریزی کامپیوتری محاسبه می‌شود.

▪ شاخص نرخ بازده حسابداری: حاصل تقسیم متوسط سود خالص (در طی دوران بازدهی) بر متوسط سرمایه‌گذاری سالانه است. در به‌کارگیری این روش باید به دو نکته توجه کرد:

۱) سود حسابداری معمولا برابر جریان نقد نیست

۲) در روش نرخ بازده حسابداری ارزش زمانی پول در نظر گرفته نمی‌شود.

● روش‌های تحلیل مخاطره

دیگر مسئله مهم در تخمین گردش وجوه نقد آتی، تعیین میزان ابهامات و اثرات هر یک از آنهاست. به طور کلی، براوردهای گردش آتی وجوه نقد، قطعیت نداشته و هدف از آنها به‌کارگیری اقلام ورودی و خروجی وجوه نقد براوردی یا «همان وجوه نقد مورد انتظار»، در معیارهای مورد استفاده برای ارزیابی پروژه‌های سرمایه‌ای است. باید دانست که آنچه در عمل و در دنیای واقعی اتفاق خواهد افتاد، با براوردهای انجام شده توسط خبره و باتجربه‌ترین افراد و یا نتایج حاصل از به‌کارگیری پیشرفته‌ترین تکنولوژی‌ها در فرایند پیش‌بینی، تفاوت خواهد داشت. البته هرچه این انحرافات کمتر باشد، نتایج براورد شده و نتایج واقعی، همبستگی بیشتری خواهند داشت. در هر حال، براورد گردش وجوه نقد، براوردی علمی و مبتنی بر اطلاعات در دسترس است که معمولا در بازه بالاترین رقم و پایین‌ترین رقم ممکن، قرار می‌گیرد. پروژه‌های سرمایه‌ای مشابه دارای مخاطره مشابه بوده و می‌توان این پروژه‌ها را بر اساس هزینه تامین مالی یا بازده مورد انتظار یکسان، مورد ارزیابی قرار داد. در این‌جا، مفهوم مخاطره یا ریسک، همان امکان حصول یا عدم حصول به بازده مورد انتظار و یا این احتمال است که بازده واقعی یک سرمایه‌گذاری با بازدهی مورد انتظار، تفاوت داشته باشد.

مدیران، در عمل ۳ روش تحلیل مخاطره مبتنی بر تکنیک‌های گردش وجوه نقد تنزیل شده را که مستلزم استفاده از معیارهای عددی مخاطره نیست، به کار می‌گیرند. تمامی روش‌های یاد شده بر اساس قضاوت مدیریت در مورد مخاطره پروژه سرمایه‌ای بنا نهاده شده است. این روش‌ها عبارتند از:

۱) استفاده از برآوردهای محافظه‌کارانه گردش وجوه نقد پروژه

۲) استفاده از قضاوت مدیریت در مورد اینکه آیا سودآوری پروژه به اندازه‌ای است که مخاطره آن را جبران کند یا خیر (تجزیه و تحلیل ریسک و بازده)

۳) استفاده از یک سیستم طبقه‌بندی برای پروژه‌ها بر اساس حداقل نرخ‌های بازده قابل قبول از پیش تعیین شده برای هر یک از طبقات

هر ۳ روش یاد شده با مسئله‌ای مشترک یعنی در نظر نگرفتن مستقیم نحوه ارزشیابی گردش وجوه نقد پروژه توسط سرمایه‌گذاران مواجه‌اند و بنابراین، از لحاظ تعیین منافع پروژه‌ها از دیدگاه صاحبان واحد تجاری، از دقت کافی برخوردار نیستند. به‌رغم فقدان دقت کافی، روش‌های مورد بحث را می‌توان به آسانی به کار گرفت. همچنین، در شرایط و وضعیت‌های مناسب، تمامی روش‌های یاد شده می‌توانند نتایجی معقول و قابل قبول ارائه دهند. معیارهای عددی نیز برای محاسبه و گزارش ریسک وجود دارد که مشهورترین آنها شامل ارزش مورد انتظار، واریانس، انحراف معیار و ضریب پراکندگی است.

از سوی دیگر در پیشرفته‌ترین تکنیک‌های تجزیه و تحلیل مخاطره از توزیع‌های احتمال گردش وجوه نقد مربوط استفاده می‌شود. در ارتباط با توزیع‌های احتمال گردش وجوه نقد آتی، تصمیم‌گیرندگان با دو مسئله مواجه هستند:

۱) چگونه می‌توان توزیع‌های احتمالی را به دست آورد؟

۲) پس از به دست آوردن توزیع‌های احتمالی، چه استفاده‌ای می‌توان از آن کرد؟

با انجام بررسی‌های لازم توسط افراد خبره و بهره‌گیری از سوابق، آمارهای رسمی و غیررسمی موجود، تجربیات قبلی، مطالعه شرایط جاری و در نظر گرفتن برنامه‌ها و سیاست‌های آتی، می‌توان توزیع قابل دفاعی از احتمالات گردش وجوه نقد آتی به دست آورد. به منظور براورد توزیع‌های احتمالی، ۲ تکنیک رایج وجود دارد که مدیر مالی باید از آنها آگاهی داشته باشد. تکنیک‌های یاد شده شامل شبیه‌سازی و تجزیه و تحلیل درخت تصمیم‌گیری هستند.

در مواردی که توزیع احتمال کامل گردش وجوه نقد مورد نیاز است، معمولا از شبیه‌سازی کامپیوتری استفاده می‌شود. این روش بیشتر در مورد پروژه‌های بزرگی به کار گرفته می‌شود که فواید حاصل از تحلیل کامل برای توجیه وقت و هزینه نسبتا زیاد آن تکافو کند. در تکنیک شبیه‌سازی ابتدا برای هر یک از دوره‌ها و برای هر یک از عوامل مبهم موثر بر خالص گردش وجوه نقد (قیمت‌های فروش، هزینه دستمزد و ...) توزیع‌های احتمالی جداگانه براورد می‌شود که می‌تواند گسسته یا پیوسته باشد.

سپس، یک برنامه کامپیوتری که شامل معادل ۵ محاسبه خالص گردش وجوه نقد است برای هر یک از عوامل مبهم ارزش‌هایی را بر اساس اعداد تصادفی و توزیع احتمال مربوط برای اولین دوره از عمر پروژه براورد و خالص گردش وجوه نقد را محاسبه می‌کند. این روش برای هر یک از دوره‌های مورد بررسی تکرار و یک مجموعه از مبالغ خالص گردش وجوه نقد توسط کامپیوتر محاسبه می‌شود. در مراحل بعد، با پیروی از روش یاد شده و بر اساس اعداد تصادفی جدید مجموعه‌های دیگری از مبالغ گردش وجوه نقد توسط کامپیوتر محاسبه و ارائه می‌شود.

پس از محاسبه تعداد نسبتا زیادی از مجموعه‌های خالص گردش وجوه نقد می‌توان مجموعه‌ای از توزیع‌های احتمال مرتبط با گردش وجوه نقد را برای هر یک از دوره‌ها استنتاج کرد. ارزش مورد انتظار (میانگین) برای هر یک از دوره‌ها، انحراف استاندارد یا هر معیار ضروری دیگر نیز توسط برنامه کامپیوتر مورد محاسبه قرار می‌گیرد.

درخت تصمیم‌گیری را نیز می‌توان در برخی وضعیت‌های براورد توزیع احتمال خالص گردش وجوه نقد که مستلزم ارزیابی تصمیمات آینده است، به کار برد. در این تکنیک معمولا از شبکه‌ای شامل شاخه‌های متعدد استفاده می‌شود که هر شاخه نشان‌دهنده حوادث احتمالی (ممکن‌الوقوع) در آینده هستند. در تجزیه تحلیل درخت تصمیم‌گیری از بین تمامی تصمیمات احتمالی آتی تنها تصمیماتی مورد توجه قرار می‌گیرد که به طور معقول در شرایط واقعی اتخاذ خواهد شد.

از سوی دیگر، یکی از مباحث مهمی که تاثیر بسیار زیادی در تصمیم‌گیری‌های مدیران دارد، مربوط به تحلیل حساسیت است. منظور از تحلیل حساسیت این است که با انجام درصدی تغییر در هر یک داده‌ها، چه مقدار تغییر در نتایج نهایی به وجود می‌آید. به عنوان نمونه در تحلیل خالص ارزش فعلی طرح با افزایش ۲۰ درصدی سرمایه‌گذاری مورد نیاز، خالص ارزش فعلی چه مقدار تغییر می‌کند و بر اثر این تغییر، طرح سرمایه‌گذاری قابل قبول است یا خیر. تجزیه و تحلیل حساسیت روشی سیستماتیک برای تعیین میزان اهمیت عواملی است که بر گردش وجوه نقد پروژه تاثیر می‌گذارند. تحلیل حساسیت اقلام براوردی را نشان می‌دهد که تغییر اندکی در آنها تاثیر زیادی بر نتایج حاصله گذاشته و بنابراین در براورد این اقلام نیاز به حساسیت و دقت بیشتر است. پس از شناسایی این‌گونه متغیرها مدیران تلاش مضاعفی را برای انجام براوردی دقیق‌تر به کار می‌گیرند.

روش اساسی این است که معیارهای پیش گرفته شده در ارزیابی پروژه‌ها نظیر دوره بازگشت سرمایه، معکوس دوره بازگشت سرمایه، خالص ارزش فعلی، شاخص سودآوری، نرخ بازده داخلی و نرخ بازده حسابداری، بر مبنای مفروضاتی متفاوت از مفروضات به کار گرفته شده در محاسبه اولیه و در دامنه توزیع احتمالات، مجدداً مورد محاسبه قرار گیرند. سپس، میزان حساسیت آنها در مقابل تغییر مفروضات مرتبط با عوامل اقتصادی ارزیابی شود. یکی از دیگر ارکان تحلیل حساسیت، در نظر گرفتن تورم و آثار آن در تحلیل‌هاست. تورم آتی و چگونگی تاثیر آن بر اقلام گردش وجوه نقد آتی خود نیاز به پیش‌بینی دارد. تاثیر تورم بر اقلام مختلف درامد و هزینه یکسان نیست. همچنین نرخ تورم در دوره‌های مختلف متفاوت است.

● نتیجه‌گیری

فرایند بودجه‌‌ریزی سرمایه‌ای شامل تشخیص و شناسایی طرح‌های سرمایه‌گذاری، ارزیابی و تعیین مطلوبیت هر یک از طرح‌ها، گزینش یا انتخاب طرح‌های مطلوب، طبقه‌بندی و انتخاب بهترین طرح و تجزیه و تحلیل و ارزیابی نتایج گذشته است. بودجه‌بندی سرمایه‌ای یکی از پراهمیت‌ترین تصمیمات مدیریت مالی موسسه بوده و تصمیمات مربوط به آن به طور جدی بر تمامی قسمت‌های سازمان نظیر تولید، بازاریابی و غیره تاثیر گذاشته و تمامی مدیران، بدون توجه به حوزه مسئولیت اصلی آنها، باید از تصمیمات بودجه‌بندی سرمایه‌ای مطلع باشند. هرگاه بازده یک دارایی به طور دقیق قابل پیش‌بینی نباشد، سرمایه‌گذاری در آن دارایی همراه با ریسک (مخاطره) است. مدیران تولید و دیگر مدیران ارشد نقش مهمی در براورد درامدها، هزینه‌ها و سایر اقلام مورد نیاز در بودجه سرمایه‌ای دارند.

تعیین تغییر در گردش وجوه نقد واحد تجاری به دلیل تحصیل دارایی جدید، قرار دادن نتایج حاصل از این محاسبات به منظور نمایش زمان‌بندی و مبلغ گردش وجوه نقد و تجزیه و تحلیل گردش وجوه نقد با به‌کارگیری روش‌های خالص ارزش فعلی یا نرخ بازده داخلی به منظور تصمیم‌گیری درباره قبول یاا رد پروژه سرمایه‌ای جزء مراحل تعیین و تحلیل گردش وجوه نقد حاصل از یک سرمایه‌گذاری است. دوره بازگشت سرمایه، معکوس دوره بازگشت سرمایه، استفاده از خالص ارزش فعلی، استفاده از شاخص سودآوری، نرخ بازده داخلی و نرخ بازده حسابداری جزء روش‌های ارزیابی طرح‌های سرمایه‌گذاری پس از براورد گردش وجوه نقد، است.

از آنجا که براوردهای گردش آتی وجوه نقد قطعیت ندارد، مدیران در عمل روش‌های تحلیل مخاطره مبتنی بر تکنیک‌های گردش وجوه نقد تنزیل شده را که مستلزم استفاده از معیارهای عددی مخاطره نیست، به کار می‌گیرند. علاوه بر معیارهای کیفی، معیارهای عددی نیز برای محاسبه و گزارش ریسک وجود دارد که مشهورترین آنها شامل ارزش مورد انتظار، واریانس، انحراف معیار و ضریب پراکندگی است. یکی از تکنیک‌های نوین در این قسمت به‌کارگیری شبیه‌سازی کامپیوتری بویژه در پروژه‌های عظیم است که در آن، ابتدا برای هر یک از دوره‌ها و برای هر یک از عوامل مبهم موثر بر خالص گردش وجوه نقد، توزیع‌های احتمال جداگانه براورد شده و سپس بر اساس داده‌های آن اقدام به تجزیه و تحلیل می‌شود.

سیدمحمدرضا حسینی، علی خوزین (اعضای هیئت علمی دانشگاه آزاد اسلامی واحد علی‌آباد کتول)

منابع

۱ . Arnold G. and P. Hatzopoulos, "The theory-practice gap in capital budgeting: Evidence from the United Kingdom", Journal of Business Finance and Accounting, ۲۰۰۰.

۲ . Jog V. and A. Srivastava, Capital budgeting practices in corporate Canada, Financial Practice and Education, ۱۹۹۵.

۳ . Wildavsky, A., "The New Politics of the Budgetary Process", ۲nd ed, New York: HarperCollins, ۱۹۹۲.