رد فرضیه وجود حباب مالی در بورس تهران

تحلیل وضعیت بورس تهران در آستانه هدفمندکردن یارانه ها

● مقدمه

بازار سهام تهران، از ابتدای سال ۱۳۸۸، یک دوره بسیار پر رونق را سپری کرده است و اکنون بیش از دو ماه است که از تکاپو افتاده است.

پس از رکود بورس و افت شدید قیمت سهام در سال ۱۳۸۷، از ابتدای سال ۱۳۸۸ شاخص قیمت بورس تهران روند صعودی پر شتابی را به خود گرفت، به نحوی که شاخص با رشد ۱۳۶ درصدی طی ۱۸ ماه، از محدوده ۸۰۰۰ واحد به مرز ۱۹۰۰۰ واحد در مهرماه سال ۱۳۸۹ رسید. پس از آن شاخص بورس تهران با یک افت محدود، در محدوده ۱۸۰۰۰ تا ۱۸۵۰۰در حال نوسان بوده است. در آستانه طرح هدفمند کردن یارانه‌ها، ورود سرمایه‌های مالی به بورس و رشد شاخص متوقف شده و بازار سهام در شرایط ابهام، سردرگمی‌و انتظار است و فعالان بازار با بیم فراوان و امیدهای اندک به آینده می‌نگرند.

در چنین فضایی و با توجه به رشد شتابان شاخص بورس در یک سال و نیم گذشته و ثبت رکوردهای کم نظیر از یک طرف و رکود اقتصادی برای سومین سال پیاپی در کشور از طرف دیگر، بسیاری از فعالان بازار و تحلیل‌گران را به این نتیجه رسانده است که افزایش شاخص در این ابعاد به لحاظ تحلیلی قابل توجیه نبوده و احتمالا‌ یک حباب مالی در بورس تهران پدید آمده است؛ حباب مالی‌ای که زمان ترکیدن آن نزدیک شده است. اکنون سوال بسیار مهم برای فعالان بازار سرمایه این است که آیا فرضیه بروز حباب مالی در بورس تهران جدی است و زمان ترکیدن آن فرا رسیده است؟ بر اساس متن حاضر، فرضیه حباب مالی نه تنها تایید نمی‌شود، بلکه به صورت قوی رد می‌شود.

● حباب مالی چیست و چگونه به وجود می‌آید؟

هنگامی ‌که قیمت جاری یک دارایی مالی از ارزش بنیادی آن فراتر می‌رود و این انحراف به صورت مداوم طی یک بازه زمانی افزایش می‌یابد، ما به اصطلاح با یک حباب مالی مواجه هستیم. براساس دیدگاه اقتصاددانان کینزی، ظهور و سقوط حباب‌ها ناشی از رفتارهای غیرعقلایی، هوش هیجانی و احساسات فوق‌العاده زیاد انسان‌ها و حرص و طمع آنان برای کسب سود از طریق فعالیت‌های سفته‌بازی است که جان مینارد کینز از آن به عنوان خوی حیوانی یاد می‌کند؛ بنابراین حباب‌ها از نظر آنان غیرعقلایی‌اند، اما از نظر بخشی از اقتصاددانان نئوکلاسیک، حباب‌ها می‌توانند عقلایی باشند. در واقع به وجود آمدن حباب‌های دارایی به این معنا نیست که فعالان بازار غیرعقلایی رفتار می‌کنند و دچار توهم شده‌اند و قیمت‌های حبابی دارایی را به اشتباه به عنوان ارزش بنیادی دارایی ارزیابی کرده و دارایی را به خاطر ارزش بنیادی آن تقاضا کرده و می‌خرند، بلکه آنها در انتظار افزایش بیشتر و بیشتر قیمت دارایی و بنابراین کسب سود سرمایه‌ای حاصل از دارایی در کوتاه‌مدت می‌باشند.

حباب‌ها خواه عقلایی قلمداد گردند، خواه غیرعقلایی، یک چیز محرز است: عوامل روانی و ذهنی و فعالیت‌های سفته‌بازی فعالان بازار که به طمع سود انتظاری حاصل از خرید دارایی حبابی در کوتاه‌مدت صورت می‌پذیرند، قطعا جزء مهم و جدایی‌ناپذیر از مکانیسم انتشار و گسترش حباب‌ها هستند؛ اما اگر به تحلیل علی حباب‌ها علاقه‌مند باشیم، به این نتیجه می‌رسیم که انتظارات و عوامل روانی خواه عقلایی باشند و خواه غیر عقلایی، برای بروز و ظهور حباب‌های بزرگ دارایی کافی نیستند و به خودی خود نمی‌توانند موجب شکل‌گیری حباب‌های بزرگ دارایی شوند. به نظر می‌رسد لازمه شکل‌گیری فرآیندهای حبابی در بازارهای دارایی، تجمیع مجموعه‌ای از عوامل روانی و واقعی است؛ به عبارت بهتر، زمانی که عوامل واقعی، زمینه‌های واقعی بروز و ظهور حباب‌ها را فراهم کردند، آنگاه عوامل روانی و فعالیت‌های سفته‌بازی فعالان بازار، مایه انتشار و گسترش حباب‌ها می‌شوند.

واقعیت این است که بازارهای دارایی اعم از دارایی‌های مالی، دچار حباب‌های بزرگ نمی‌شوند، مگر آنکه نقدینگی در حجم‌های بزرگ و به طور مداوم به سوی آنها گسیل شود. اما کدام عوامل واقعی، نقدینگی را به صورت مداوم و در حجم‌های بزرگ به سوی بازار یک دارایی خاص گسیل می‌نماید؟ خلق و تزریق پول به اقتصاد، یکی از مهم‌ترین عوامل واقعی در زمینه‌سازی برای فرآیند شکل‌گیری و گسترش حباب‌های بزرگ دارایی است. با ورود پول اضافی به بازار دارایی‌ها و افزایش تقاضای دارایی‌ها، سطح قیمت دارایی‌ها، مانند دیگر بازارها، شروع به افزایش می‌نماید؛ این افزایش قیمت در بازار دارایی‌، انتظارات را شکل می‌دهد و فعالان بازار انتظار سود سرمایه‌ای بالاتر و در نتیجه، بازدهی کل بالاتری را خواهند داشت. این امر ظرفیت بالقوه بالای بازارهای دارایی را برای جذب مازاد عرضه پول در اقتصاد نشان می‌دهد. هرچه خلق و تزریق پول به اقتصاد بزرگتر باشد، زمینه برای ظهور حباب‌های بزرگ بیشتر فراهم می‌شود. مساله مهم دیگر در شکل‌گیری حباب‌ها، کشش بازار دارایی‌های رقیب برای جذب نقدینگی است. اگر شرایط رقابتی در بازار تمام دارایی‌ها برقرار باشد، تخصیص منابع مالی میان بازارهای دارایی به نحوی شکل خواهد گرفت که نرخ بازدهی انتظاری (با توجه به پاداش ریسک) در تمام بازارهای دارایی برابر شود و تعادل برقرار گردد؛ اما مشکل زمانی بروز پیدا می‌کند که دولت وارد عرصه شده و با مداخلات خود، بازارهای دارایی را مختل می‌نماید. اگر دولت خواسته یا ناخواسته با مداخلات خود، تعادل میان بازارهای دارایی را به هم بزند، زمینه را برای انتقال نقدینگی از یک بازار دارایی به سوی بازار دارایی دیگر فراهم می‌نماید؛ اگر این اختلال به اندازه کافی بزرگ باشد، انتقال نقدینگی از یک بازار به بازار دیگر، می‌تواند خالق حباب‌های دارایی باشد.

● آیا بروز پدیده حباب مالی در بورس تهران جدی است؟

جهت بررسی احتمال وقوع حباب مالی در بورس تهران از یک طرف به بررسی عوامل و زمینه‌های واقعی بروز حباب مالی در اقتصاد ایران و از طرف دیگر به تحلیل و بررسی شواهد واقعی در بورس تهران خواهیم پرداخت.

۳-۱- ارزیابی شرایط اقتصاد ایران برای ایجاد حباب مالی

ارزیابی شرایط اقتصاد ایران نشان می‌دهد که از دو عامل عمده واقعی جهت ایجاد زمینه برای شکل‌گیری حباب بازار سهام تهران در اقتصاد ایران، عامل افزایش قابل توجه حجم نقدینگی چندان جدی نیست و تنها عامل اختلال در بازارهای دارایی رقیب وجود دارد. به عبارت دیگر، شرایط و زمینه وقوع یک حباب مالی در بورس تهران به حد کفایت وجود ندارد. بررسی حجم نقدینگی در اقتصاد ایران نشان می‌دهد که نرخ رشد نقدینگی که در سال ۱۳۸۵ به مرز ۴۰ درصد و به اوج خود رسیده بود، از سال ۱۳۸۶ با روند نزولی مواجه شده و در پایان سال ۱۳۸۷ به حدود ۱۵ درصد کاهش یافت. در سال ۱۳۸۸ نیز با وجود افزایش نرخ رشد نقدینگی، نرخ رشد حجم پول در محدوده کمتر از ۲۵ درصد مهار شده است. این امر بیانگر اعمال سیاست پولی انقباضی توسط دولت و بانک مرکزی در سه سال گذشته بوده است و حاکی از این امر است که خطر ایجاد حباب دارایی اعم از حباب مالی به واسطه افزایش بیش از حد حجم نقدینگی بسیار کمرنگ شده است.

با این حال، کشش بورس تهران برای جذب نقدینگی در مقابل سایر بازارهای رقیب دارایی، در یک و نیم سال گذشته بسیار بالا بوده است. از یک طرف بازار سپرده‌های مدت‌دار بانکی به عنوان یک بازار رقیب برای بورس، به دلیل مداخلات دولت در تعیین نرخ سود بانکی، از کشش لازم برای جذب نقدینگی برخوردار نبوده است. از طرف دیگر، بازار مسکن هنوز پس از شوک ناشی از ترکیدن حباب مسکن در سال ۸۷، که به دلایل مختلف ناشی از مداخلات دولت بود، در شرایط رکود باقی مانده است و جذابیت چندانی برای جذب نقدینگی نداشته است؛ به علاوه بازار ارز نیز به دلیل ذخایر ارزی نسبتا بالا و عزم دولت برای تثبیت نرخ ارز، از کشش لازم برای جذب نقدینگی برخوردار نبوده است. در این شرایط، مهم‌ترین بازار رقیب برای بورس جهت جذب نقدینگی، بازار طلا بوده است که با بازدهی قابل توجهی مواجه بوده است. مجموعه این شرایط در بازارهای رقیب بازار سهام، موجب شده است که تا حدودی زمینه برای انتقال سرمایه‌های مالی به بازار سهام و رشد قابل توجه شاخص قیمت بورس فراهم شود.

رشد شاخص قیمت بورس از سال گذشته در فضایی رخ داده است که جو سنگین رکود بر اقتصاد ایران سایه افکنده است. اگرچه آمار نرخ رشد اقتصادی از سال ۸۷ ارائه نشده است، اما بر اساس شواهد و قرائن و نیز گزارش صندوق بین‌المللی پول، رشد اقتصاد ایران در سال‌های ۱۳۸۷ و ۱۳۸۸ با افت شدید نسبت به سال‌های قبل از آن در محدوده یک درصد تنزل یافته است. رونق بازار سهام در چنین فضایی موجب شده است که ظن بروز پدیده حباب مالی در بورس تهران توسط فعالان بازار و تحلیل‌گران تقویت شود.

▪ رد فرضیه وجود حباب مالی بر اساس تحلیل شواهد واقعی در بورس تهران

جهت تحلیل دقیق تر شواهد واقعی در بورس تهران، به بررسی تاریخی شاخص قیمت سهام از ابتدای دهه ۸۰ می‌پردازیم. برای این منظور باید توجه داشت که تاکید بر شاخص قیمت اسمی‌بورس، می‌تواند تا حدود زیادی گمراه کننده باشد و در مقابل شاخص قیمت واقعی بورس (تعدیل شده نسبت به شاخص قیمت مصرف‌کننده با سال پایه ۱۳۸۳) می‌تواند انعکاس دقیق‌تری از وضعیت بازار سهام ارائه دهد. علاوه بر این شاخص قیمت بنیادی بورس به صورت اسمی‌و واقعی نیز محاسبه شده است. شاخص قیمت بنیادی بورس به صورت واقعی بر اساس این فرض محاسبه شده است که نرخ افزایش واقعی شاخص بورس تهران انعکاسی از نرخ رشد اقتصاد ایران می‌باشد. شاخص قیمت بنیادی بورس به صورت اسمی‌نیز بر اساس تعدیل شاخص بنیادی واقعی نسبت به شاخص قیمت مصرف‌کننده محاسبه شده است. هر چهار شاخص در نمودار رسم شده است.

شاخص قیمت بورس تهران (اسمی) نوسانات قابل توجهی را در دهه جاری تجربه کرده است. همان‌طور که در نمودار ارائه شده است، از ابتدای سال ۱۳۸۰ تا انتهای ۱۳۸۱، شاخص قیمت بورس تهران روند صعودی نسبتا همواری داشته است. اما از ابتدای سال ۱۳۸۲، شاخص قیمت بورس تهران روند صعودی شتابانی را آغاز کرده و طی ۱۸ ماه با رشد ۱۸۰ درصدی از حدود ۵۰۰۰ واحد، به مرز ۱۴۰۰۰ واحد در اواسط سال ۱۳۸۳ رسید. پس از آن، روند نزولی بورس تهران آغاز شده و شاخص قیمت تا مرز ۹۰۰۰ واحد در اواسط سال ۱۳۸۵ کاهش می‌یابد. شاخص بورس بعد از آن یک دوره ثبات را در محدوده ۹ تا ۱۰ هزار تا اوایل سال ۱۳۸۷ تجربه می‌کند. در سال ۱۳۸۷، ابتدا شاخص قیمت بورس با افزایش ناگهانی به مرز ۱۳۰۰۰ رسیده و پس از آن با بروز بحران مالی جهانی از اواسط سال با افت شدیدی به مرز ۸۰۰۰ واحد در پایان سال ۸۷ می‌رسد. از ابتدای سال ۱۳۸۸ نیز شاخص دوباره روند صعودی پر شتابی را به خود گرفته و با رشد ۱۳۶ درصدی، از ۸۰۰۰ واحد به مرز از ۱۹۰۰۰ واحد در اواسط سال ۱۳۸۹ رسیده است.

بر اساس تاکید بر شاخص قیمت اسمی‌بورس، در دهه جاری سه حباب مالی در بورس تهران قابل تشخیص است. اولین حباب، وقوع یک حباب مالی بزرگ در سال ۱۳۸۳ است. این حباب مالی از ابتدای سال ۸۲ شکل گرفته، در اواسط سال ۸۳ به اوج خود رسیده، پس از آن حباب ترکیده و تا پایان سال ۱۳۸۴ حباب مالی به طور کامل تخلیه شده است. دومین حباب، یک حباب مالی نسبتا کوچک در سال ۱۳۸۷ است. این حباب مالی در ابتدای سال ۸۷ شکل گرفته، در تیرماه ۸۷ به اوج خود رسیده و تا پایان سال ۸۷ به طور کامل تخلیه شده است. اما آخرین حباب مالی مربوط به سال ۸۹ است. این حباب مالی از ابتدای سال ۸۸ شکل گرفته و تا مهرماه ۸۹ به اوج خود رسیده است. این حباب هنوز در اوج خود قرار دارد، اما بر اساس تجربه تاریخی، به زودی خواهد ترکید!.

سوال این است که آیا این سه حباب مالی در دهه جاری واقعا‌ وجود داشته است؟ توجه به شاخص قیمت واقعی بورس و مهم‌تر از آن شاخص‌های بنیادی بورس (اسمی‌و واقعی)، این امر را تایید نمی‌کند. بر اساس شاخص واقعی بورس، تنها یک حباب مالی قابل تشخیص است، و آن حباب مالی سال ۱۳۸۳ است که در آن شاخص واقعی بورس طی ۱۸ ماه بیش از ۱۳۰ درصد رشد کرده است. پس از ترکیدن حباب مالی ۱۳۸۳، شاخص قیمت واقعی بورس تهران، روند نزولی خود را تا پایان سال ۱۳۸۷ ادامه داده است، به نحوی که افزایش شاخص در ابتدای سال ۱۳۸۷ اساسا‌ قابل توجه نیست.

این کاهش به حدی شدید بوده است که شاخص واقعی بورس با افت ۱۰۰۰۰ واحدی، از ۱۴۰۰۰ واحد به ۴۰۰۰ واحد در انتهای سال ۸۷ رسیده است. به علاوه، شاخص در انتهای سال ۸۷ حتی از مقدار آن در سال ۱۳۸۰ نیز کمتر بوده است و به نظر می‌رسد که شاخص بورس بسیار کمتر از مقادیر بنیادی آن بوده و به عبارتی می‌توان از ایجاد یک حباب معکوس در بورس تهران سخن گفت. مقایسه شاخص واقعی و شاخص واقعی بنیادی نیز نشان می‌دهد که قیمت واقعی از قیمت واقعی بنیادی بسیار کمتر بوده و به عبارتی وجود یک حباب معکوس در سال ۸۷ تایید می‌شود. البته این امر دور از انتظار نیست، چراکه عموما‌ پس از ترکیدن یک حباب، قیمت‌ها به پایین‌تر از قیمت بنیادی تنزل می‌یابند.

اکنون سوال اصلی این است که آیا وجود حباب مالی در سال جاری که به واسطه شاخص قیمت اسمی ‌مورد تایید قرار می‌گیرد، به وسیله شاخص قیمت‌های واقعی و بنیادی نیز تایید می‌شود. شاخص قیمت واقعی نشان می‌دهد که بورس تهران از ابتدای سال ۸۸ با رشد ۱۰۰ درصدی، از ۴۰۰۰ واحد به ۸۰۰۰ واحد در اواسط سال ۸۹ افزایش یافته است. اگرچه این افزایش قابل توجه است، اما بررسی دقیق تر احتمال بروز یک حباب مالی در سال جاری را رد می‌نماید. نکته اول اینکه شاخص قیمت واقعی بورس در اوج خود در سال ۸۹ (۸۰۰۰ واحد)، با میزان اوج آن در سال ۸۳ (۱۴۰۰۰ واحد) فاصله بسیاری دارد. در واقع شاخص واقعی بورس در حال حاضر تازه به مقادیر شاخص پس از شکستن حباب مالی سال ۸۳ رسیده است. نکته دوم و مهم‌تر، مقایسه شاخص واقعی و شاخص واقعی بنیادی است. این امر نشان می‌دهد که شاخص واقعی در حال حاضر تازه به مقادیر بنیادی خود رسیده است. باید توجه داشت که شاخص قیمت بنیادی واقعی، مساله کاهش شدید رشد اقتصادی و رکود اقتصادی در سه سال گذشته را در بطن خود دارد و به همین علت رشد این شاخص در سه سال گذشته، در مقایسه با سال‌های قبل از آن، بسیار اندک بوده است.

بر این اساس می‌توان به این نتیجه دست یافت که فرضیه بروز حباب مالی در بورس تهران در سال جاری، نه تنها مورد تایید واقع نمی‌شود، بلکه به صورت قوی رد می‌شود. شاخص قیمت اسمی‌ بنیادی نیز نشان می‌دهد که مقادیر جاری شاخص در سطح ۱۸۰۰۰ با توجه به تورم، در سطوح بنیادی خود قرار دارد. اما افزایش بیش از ۱۰۰ درصدی شاخص در ۱۸ ماه گذشته را چگونه می‌توان تفسیر کرد؟ افزایش قابل توجه شاخص قیمت بورس از ابتدای سال گذشته را می‌توان به عنوان یک اصلاح قیمتی پس از افت مداوم شاخص قیمت واقعی بورس تا سطوح بسیار پایین تر از شاخص بنیادی بورس طی سال‌های ۸۴ تا ۸۷ تفسیر کرد. اگرچه چشم انداز اقتصاد ایران در حال حاضر، چندان روشن نیست، و به دلیل رشد اقتصادی بسیار پایین، رشد شاخص قیمت واقعی بنیادی متوقف شده است، اما باید توجه کرد که شاخص قیمت بنیادی اسمی‌با توجه به افزایش سطح قیمت‌ها به دلیل تورم، افزایش خواهد یافت. به عبارت دیگر با وجود اینکه سوددهی شرکت‌های بورسی قابل توجه نبوده و نیست، اما حداقل ارزش دارایی‌های آنها با توجه به تورم، افزایش یافته و بخش عمده اصلاح قیمتی نیز نه به دلیل افزایش سوددهی، بلکه به دلیل افزایش ارزش اسمی‌دارایی شرکت‌ها بوده است.

● چشم انداز بورس تهران در آستانه اجرای طرح هدفمندکردن یارانه‌ها

در آستانه طرح هدفمندکردن یارانه‌ها، بازار سهام در شرایط ابهام، سردرگمی‌و انتظار است و فعالان بازار با بیم فراوان و امیدهای اندک به آینده می‌نگرند. نگرانی فعالان بازار سهام از دو ناحیه است: یک مساله همان فرضیه وجود حباب مالی در بورس تهران در شرایط فعلی است که موجب نگرانی فعالان بازار نسبت به افت شدید بازار سهام در آینده نزدیک شده است. مساله دوم قریب‌الوقوع بودن اجرای طرح هدفمند کردن یارانه‌ها و ابهامات فعالان بازار نسبت به اثرات اجرای طرح بر بازار سهام است. با توجه به بحثی که ارائه شد، فرضیه وجود حباب در بورس تهران رد می‌شود و اگرچه احتمال افت نسبی بازار سهام وجود دارد، اما شواهدی دال بر وجود حباب و ترکیدن قریب‌الوقوع آن وجود ندارد. اما اثر اجرای طرح یارانه‌ها بر بازار سهام چه خواهد بود؟

جهت تحلیل اثر اجرای طرح بر بازار سهام باید دو اثر را از یک دیگر تفکیک کرد: یک اثر مربوط به اثر اجرای طرح بر قیمت نسبی سهام شرکت‌ها در بورس و اثر دیگر مربوط به اثر اجرای طرح بر شاخص کل بورس است.

▪ اثر اجرای طرح بر قیمت‌های نسبی سهام شرکت‌ها در بورس

با اجرای طرح، قیمت حامل‌های انرژی افزایش خواهد یافت. افزایش قیمت حامل‌های انرژی به عنوان نهاده تولید، به معنای افزایش هزینه شرکت‌ها متناسب با میزان انرژی بری آنها است. روشن است که افزایش قیمت انرژی، هزینه تمامی ‌صنایع و شرکت‌های بورسی را به یک اندازه تحت تاثیر قرار نخواهد داد، بلکه صنایعی که بخش مهمی‌از هزینه تولید آنها مربوط به حامل‌های انرژی اعم از انرژی فسیلی و الکتریکی می‌باشد و دارای شدت انرژی بالایی هستند، مانند صنایع کانی‌های غیرفلزی به خصوص سیمان و آجر، صنایع فلزی به خصوص آهن و فولاد، آلومینیوم و مس، صنایع شیمیایی مانند پتروشیمی، صنعت پالایش نفت‌خام، صنایع چوب و کاغذ، صنایع محصولات غذایی مانند قند و شکر و صنایع منسوجات، تحت تاثیر منفی بیشتری قرار خواهند گرفت. در واقع افزایش هزینه‌های تولید در صنایع بستگی به میزان انرژی‌ بری آنها دارد. برای مثال سهم تقریبی هزینه انرژی ‌از ارزش تولید فولاد ۳۵ درصد، آلومینیوم ۳۱ درصد، ‌آجر ۲۸ درصد، تکمیل منسوجات ۲۷ درصد و سیمان و آهک و گچ ۲۳ درصد است. بنابراین اگر فرض کنیم قیمت انرژی به طور متوسط در سال اول اجرای قانون ۱۰۰ درصد افزایش یابد (یعنی دو برابر شود)، هزینه تولید فولاد در سال اول اجرای قانون، حدودا‌ ۳۵ درصد، آلومینیوم ۳۱ درصد، منسوجات ۲۷ درصد و سیمان، آهک و گچ حدود ۲۳ درصد افزایش خواهد یافت که البته ارقام قابل توجهی است (در این مورد باید منتظر بود و دید که تغییر قیمت حامل‌های انرژی برای مرحله اول اجرای قانون چه میزان خواهد بود). به علاوه باید توجه داشت که شرکت‌های فعال در صنایع انرژی بر نیز به یکسان تحت تاثیر قرار نخواهند گرفت، بلکه آنهایی که دارای تکنولوژی‌های تولید قدیمی‌ و اتلاف‌کننده انرژی در مقایسه با سایرین هستند، با افزایش هزینه بیشتری مواجه خواهند شد. شرکت‌های ناکارآ به لحاظ مصرف انرژی، علاوه بر هزینه افزایش قیمت نهاده‌های تولید در دوره پنج ساله افزایش قیمت‌ها، مجبور به انجام هزینه جهت تغییر تکنولوژی تولید در راستای کاهش مصرف انرژی و افزایش کارآیی و بهره‌وری خواهند شد و در نتیجه متحمل هزینه‌های بیشتری در کوتاه مدت خواهند گردید، اگر چه این امر در بلند مدت با توجه به افزایش کارآیی و بهره‌وری انرژی، هزینه‌های تولید را کاهش خواهد داد. در مقابل شرکت‌هایی که به لحاظ تکنولوژیک و کارآیی مصرف انرژی در وضعیت مناسبی قرار دارند، نه تنها کمترین هزینه را متحمل خواهند شد، بلکه به دلیل قدرت رقابتی بیشتر در دوره اجرای قانون، به طور نسبی و در مقایسه با شرکت‌های دیگر، در موقعیت بهتری نیز قرار خواهند گرفت و تاثیر مثبتی خواهند پذیرفت. به علاوه باید اثرات تغییر تقاضا و در نتیجه درآمد شرکت‌ها ناشی از اجرای طرح را نیز در نظر گرفت. بنابراین بر اساس میزان انرژی بری شرکت‌ها و تغییرات هزینه و درآمد، قیمت سهام شرکت‌ها در بازار سهام به طور نسبی تعدیل خواهد شد.

▪ اثر اجرای طرح بر شاخص قیمت بورس

قانون هدفمند کردن یارانه‌ها دارای دو محور اصلی است؛ محور اول عبارت است از حذف یارانه و آزادسازی قیمت حامل‌های انرژی، و محور دوم شامل بازتوزیع درآمد حاصل از حذف یارانه‌های غیرمستقیم در اقتصاد کشور می‌باشد. بنابراین اجرای قانون به طور همزمان یک شوک منفی عرضه و یک شوک مثبت تقاضا را در اقتصاد ایران ایجاد خواهد کرد. انتظار می‌رود اجرای طرح در مجموع یک دوره ریاضت اقتصادی را بر اقتصاد ایران تحمیل می‌نماید که با کاهش رشد اقتصادی و افزایش تورم در کوتاه مدت همراه است. این امر رشد بنیادی شاخص قیمت را تا حدودی محدود خواهد کرد.

اما مساله مهم‌تر در کوتاه مدت این است که کشش بازار سهام در مقایسه با بازارهای دارایی رقیب مانند سپرده‌های بانکی، مسکن، ارز، طلا و حتی کالاهای بادوام برای جذب نقدینگی و سرمایه‌های مالی چه میزان است. با توجه به افزایش قابل توجه قیمت‌ها در کوتاه مدت و تثبیت نرخ سود بانکی سپرده‌ها، سپرده‌های بانکی جذابیت چندانی برای جذب نقدینگی مردم را ندارد. احتمال رشد قیمت‌ها و ایجاد بازدهی قابل توجه در بازار مسکن نیز در آینده نزدیک محدود است. جذابیت خرید ارز نیز با توجه به عزم دولت برای تثبیت نرخ ارز و وجود ذخایر ارزی در سطحی مناسب پایین است. البته طلا می‌تواند یک گزینه مناسب برای سبد دارایی مردم باشد. بنابراین با توجه به شرایط بازارهای رقیب برای جذب نقدینگی، به نظر می‌رسد بازار سهام همچنان گزینه ای مناسب برای سرمایه‌گذاری فعالان بازار باشد. بنابراین نه تنها انتظار نمی‌رود که پس از آغاز اجرای طرح بازار سهام با افت قابل توجهی مواجه گردد، بلکه احتمال افزایش محدود شاخص نیز وجود دارد.

حمید زمان زاده