تنگنای اقتصاد ایران

بررسی بحران مالی و اقتصادی جهان و تاثیر آن بر اقتصاد ایران

در ابتدا لازم است در مورد نحوه عملکرد سیستم بانکی در آمریکا، به ویژه در مورد وام‌های رهنی توضیحاتی داده شود؛ چرا که این سیستم بسیار پیچیده‌تر از آن است که ما بتوانیم آن را با فعالیت ساختار بانکی که در کشور خودمان داریم مقایسه کنیم و گمان بریم که این بحران تنها با عدم‌بازپرداخت وام‌ها و بد عمل کردن سیستم بانکی صورت گرفته است.

در واقع این مکانیسم بسیار پیچیده، اتفاقی نبوده است این سیستم شاید برای ۴۰- ۳۰ سال دستاوردهای بزرگی در آمریکا داشته و نمی‌توان گفت که مثلا ظرف یک سال توسعه‌یافته و شکست خورده است.

چارچوب عملکرد یک نظام بانکی سنتی به این ترتیب است که فرد از بانک وام دریافت می‌کند و بانک بر پرداخت اصل و فرع پول از جانب وام‌گیرنده نظارت به عمل می‌آورد. این کار در ذات خود با چالش‌هایی روبه‌رو است، به این صورت که منابع بانکی برای مدت زیادی به ویژه در بخش مسکن محبوس خواهد شد (برای مثال یک مشتری که برای مدت ۳۰ سال وام‌هایش را بازپرداخت می‌کند، منابع بانک را محدود خواهد کرد). دومین مساله مهم مواجه شدن بانک‌ها با ریسک اعتباری مشتریان است. آیا مشتریان وام‌های خود را بازپرداخت خواهند کرد یا خیر؟ چگونگی ارزیابی این ریسک مهم است (که ما الان این مساله را به وضوح در وام‌های زود بازده خودمان داریم)، مساله مهم بعدی این است که چگونه می‌توان منابع جدید را از سایر بازارها مانند بازار سرمایه به طرف بازار مسکن هدایت کرد. در مجموع از لحاظ مهندسی مالی و ترازنامه، بانک‌ها با دو محدودیت جدی روبه‌رو بودند به این صورت که در قسمت دارایی‌ها با مشکل عدم‌نقدپذیری و در قسمت بدهی‌ها با این خطر که هر لحظه ممکن بود مشتری‌هایشان برای نقدکردن سپرده‌ها مراجعه کنند، روبه‌رو بودند. این دو چالش اساسی، بانکداری سنتی است که در نظام بانکداری مدرن برای آن راه‌حل‌هایی پیدا شده است.

برای حل مشکلات ترازنامه‌ای، ریسک و تجهیز مدام منابع، بحث مهم securitization در آمریکا شکل گرفت تا بانک‌ها بتوانند وام‌ها را به صورت بسته‌های جدیدی در آورده و به سرمایه‌گذاران بفروشند و از این طریق منابع را برای چرخه جدید استقراض آزاد کنند. مهم‌ترین مساله در بخش دوم این بود که بتوانند ریسک مشتریان را در بین کسانی که حاضرند این ریسک را در بازار معامله کنند، توزیع کنند تا هم تمام بازیگران وارد عرصه ‌شوند و هم منابع و ریسک در سیستم توزیع گردد.

بحث securitization به صورت ساده اشاره به فروش دارایی‌هایی با ریسک بالا دارد که این دارایی‌ها ایجاد‌کننده یک جریان نقدی هستند (این دارایی‌ها برای مثال می‌توانند جاده با عوارض عبور، هواپیما با بلیتی که به فروش می‌رسد، بیمه با حق بیمه، خانه با اقساط آن یا وام دانشجویی با اقساطی که پرداخت می‌شود، باشد)، اینها همه نمونه‌هایی از دارایی‌هایی با پشتوانه اقساطی که بازپرداخت می‌شوند، هستند. می‌توان این دارایی‌ها را به صورت یک بسته درآورده و آنها را به کسی که حاضر است آن را بخرد، فروخت که رشدنمایی فروش آن از سال ۱۹۹۵ تا ۲۰۰۷ که بحران شروع شده، ادامه داشته است. تبدیل وام‌ها به اوراق قرضه و عرضه آن به سرمایه‌گذاران، securitization نامیده می‌شود.

بر اساس آنچه که ذکر شد، بانک‌ها که در نظام سنتی از طریق وام‌های رهنی به مدت ۳۰ سال با مشتریانشان در ارتباط بودند و بر بازپرداخت اقساط نظارت می‌کردند، وام‌های خود را تبدیل به اوراق بهاداری که پشتوانه آن ملک بود، کردند. این اوراق بهادار هم دارای یک ارزش اسمی و هم یک جریان نقدی بوده، یعنی هم سود پرداخت می‌کرده و هم قابل‌معامله بوده‌اند. بانک برای این اوراق یک سرمایه‌گذار در بازار سرمایه پیدا کرده و آن بسته را به وی می‌فروخت. به این ترتیب این اوراق رهنی، قابلیت خرید و فروش متعدد و مستمر پیدا می‌کردند و چنانچه می‌تواستند از لحاظ قدرت نقدشوندگی ونسبت بازدهی با سایر اوراق بهادار در بازار سرمایه رقابت کنند، نقدینگی مستمری را به بانک‌ها بازمی گرداندند. پس اولین مزیت نظام جدید، تجهیز منابع مالی برای بانک‌ها بود که آنها را قادر می‌ساخت تا به متقاضیان بیشتری وام پرداخت نمایند.

این چرخه برای مدت ۳۰-۲۰ سال فعال بوده و منابع قابل‌توجهی را تجهیز می‌کرده و در آن، رضایت هم از جانب سرمایه‌گذاران و هم از جانب بانک‌ها وجود داشته است.

قلب این جریان، اوراق بهادار با پشتوانه وام رهنی (Mortgage Backed Security) بوده است، به این ترتیب که وام‌های رهنی داده شده به مشتریانی با ریسک‌های مختلف را به شکل بسته جدیدی ایجاد می‌کردند که عرضه‌کننده‌ در یک طرف بانک بود که همه وام‌هایش را در یک پرتفولیو به طور مثال به ارزش ۹۰۰هزار دلار قرار می‌داد و از آنها مثلا ۹۰۰۰ اوراق قرضه‌ با ارزش اسمی ۱۰۰ دلار به‌دست می‌آورد و در اینجا شرکت‌های ارزیاب به ارزیابی ریسک وام‌گیرندگان می‌پرداختند، به این ترتیب که روی اوراق‌قرضه‌های رهنی با ریسک بالاتر سود بیشتری پرداخت می‌شد. بنابراین در طرف تقاضا، سرمایه‌گذاران نهادی، بنگاه‌های مالی، صندوق‌های بازنشستگی قرار داشتند. این چرخه تبدیل وام‌ها به اوراق قرضه رهنی در آمریکا فعال بوده است. پشتوانه یا ضامن اوراق قرضه رهنی، گردش وجوهی است که از وام‌های تضمینی ناشی می‌شود. نهایتا این اوراق با خرید املاک و مستغلات که از محل حق رهن صورت می‌گیرد، پشتیبانی می‌شود. به عنوان مثال مالکان خانه‌ها که از بابت اقساط رهن خانه‌هایشان، ماهانه مبلغی را پرداخت می‌کنند، این وجوه (اقساط) به شخص ثالثی که اوراق (MBS) را خریداری کرده است، پرداخت می‌شود. بنابراین برخلاف پرداخت‌های کوپنی اوراق قرضه در آمریکا، اوراق مشتقه وابسته به رهن دارای درآمد ماهانه است. در این شکل از MBS‌ها، پرداخت‌های ماهانه سود و اصل پول بدون ارتباط با ریسک عدم‌پرداخت، به سرمایه‌گذار تضمین داده می‌شود. مثلا کسی که مالک یک درصد از ۱۵۰۰ اوراق قرضه تضمینی MBS است یک درصد از گردش وجوه برگشتی هر یک از ۱۵۰۰ عدد وام‌های مسکونی را به عنوان سود خواهد برد و این همان معنی سود از قبل تعیین نشده است.

این نظام در واقع حاصل تکامل یک نظام سنتی به یک نظام مدرن بود و یک سری ابزار مهم مثل MBS‌ها شکل گرفت که مبتنی بر ساختارها و نهادهای مدرن کار می‌کرد.

شکل کار به این شیوه بود که بانک‌هایی که به عنوان بنیان‌گذار (Originator) به آنها اشاره شده است مستقیما به سراغ مشتری، یعنی استقراض‌کننده ‌نهایی نمی‌رفتند و کسی به نام کارگزار، خانوارهای کم‌بضاعت‌ را پیدا می‌کرد و به آنها با تسهیلات خوب وام می‌داد و در قبال آن از بانک حق‌الزحمه می‌گرفت و چون بر اساس حق‌الزحمه کار می‌کرد، لزوما مشتری‌های خیلی خوبی را هم شناسایی نمی‌کرد. فرد دیگری نیز به عنوان خدمت‌دهنده (Servicer) به جمع‌آوری باز پرداخت وام‌ها می‌پرداخت و بر باز پرداخت اصل و فرع وام نظارت می‌کرد. قلب سیستم را بانک‌های سرمایه‌گذاری مثل مریل لینچ و شرکت‌های بیمه مثل AIG و آژانس‌های رتبه‌بندی تشکیل می‌دادند. بانک‌های سرمایه‌گذاری نهادهایی بودند که در مرحله بعد وام‌های رهنی را به اوراق بهادار تبدیل می‌کردند. چون خود این بانک‌ها اوراق بهادارشان را در بازار عرضه نمی‌کردند، خدمات بانک‌های سرمایه‌گذاری این سیستم را شکل می‌داد. در واقع این نظامی است که ما در سیستم خودمان در حال شکل‌دهی اولیه آن هستیم.

بانک‎‌های سرمایه‌گذاری نهادهایی هستند که برای بقیه تامین مالی می‌کنند و اوراق بهادار را در بازار شکل می‌دهند یا اصطلاحا آن را underwrite می‌کنند، برای آن بازاریابی کرده و باز خرید آن را ضمانت می‌کنند. اینها تمام خدمات مهمی است که مثلا سیتی گروپ ارائه می‌داد و بعدا هم در عدم‌ارزیابی درست ریسک آن دچار مشکل شد.

نکته مهم دیگر در اینجا آژانس‌های رتبه بندی بودند که ریسک اسناد اوراق بهادار را بررسی و اندازه‌گیری می‌کردند و اعتبار به آن می‌دادند. شرکت‌های بزرگی مثل موسسه فینچ از جمله این موسسات بودند که نمی‌توان به راحتی عنوان کرد که در سنجش ریسک اشتباه کرده‌اند، چرا که برای سال‌ها در رتبه‌بندی بانک‌ها و ریسک عملیاتی بسیار حرفه‌ای عمل کرده‌اند. بحثی که در این جا مطرح است این است که آیا ارزیابی ناصحیح صورت گرفته یا اینکه منافع مشترکی در بین بوده است؟

از سوی دیگر شرکت‌های بیمه نیز این اوراق بهادار را بیمه کرده بودند و اگر این اوراق بهادار شکست می‌خورد، بیمه باید هزینه آن را پرداخت می‌کرد. وقتی شما وام‌ها را بیمه کرده باشید می‌توانید به راحتی از شرکت‌های رتبه‌بندی رتبه عالی مثل AAA بگیرید چون علی الظاهر در هر صورت اوراق بازپرداخت می‌شوند. این بازپرداخت یا توسط وام‌گیرندگان مسکن یا توسط شرکت بیمه صورت می‌گیرد، اما خود شرکت‌های بیمه نیز در این بازار شکست خوردند و نتوانستند به تعهدات خود عمل کنند. این اوراق بهادار توسط سرمایه‌گذاران نهادی مثل Fund Mutual‌ها، صندوق‌های بازنشستگی یا دولت‌های ثروتمندی مانند کشورهای نفتی خریداری می‌شدند، حتی مازاد سرمایه از چین و از طریق سرمایه‌گذاران نهادی، وارد این بازار می‌شد و سود خوبی از این اوراق کسب می‌کردند. در مجموع این سیستم، از استقراض‌کننده نهایی شروع می‌شد و تا انتها ریسک آن ارزیابی شده و موجب بازگشت منابع به سیستم استقراضی می‌شد. نکته دیگری که در مورد وام‌های رهنی وجود دارد، شکل‌گیری ابزار مالی جدیدی به نام (CDO Collateral Debt Obligation) بود که در دور اول یک سری MBS درست شده و در دور دوم وام‌های دیگری به آن اضافه می‌شد که از این طریق جذب پول می‌کردند. CDO شباهت زیادی به MBS دارد با این تفاوت اصلی که در مجموعه وام آن لزوما وام مسکن قرار نداشته و وام اتومبیل، وام دانشجویی یا کارت اعتباری و ... هم پیدا می‌شود. این قسمت همان جایی بود که شفافیت زیادی نداشت و در عین حال به شدت نقدپذیر و جذاب بود. در واقع مسکن را که نقدپذیری خیلی کمی داشت به یک دارایی بسیار نقدپذیر تبدیل کرده بود که این موضوع خلاقیت بزرگی در زمینه مالی محسوب می‌شود. خالقان این اوراق بهادار، با به‌دست آوردن رتبه‌های اعتباری بالا آنها را در سرتاسر بازارهای مالی جدید جهانی به فروش رساندند که بعدا دیده شد، اینها CDO‌های بدی بودند که بانک‌های بزرگ در آمریکا آنها را ایجاد کرده بودند. این سیستم بسیار خوب عمل کرد، به‌طوری که روند نماییAsset Backed Security (ABS) تا ۵/۲‌تریلیون دلار پیش رفت که این یک رقم بسیار بزرگی است و در طول سال‌ها و برای بیش از یک دهه در آمریکا این سیستم فعال بوده است. (تولید ناخالص داخلی فرانسه برای سال ۲۰۰۷ کمی از ۵/۲‌تریلیون بیشتر بوده و ایتالیا، اسپانیا، کانادا و برزیل در آن سال همین میزان تولید ناخالص داخلی را داشته‌اند.)

نظام بانکی دارای ابزارهای محدود خود است که این ابزارها با ریسک همراه است و ریسک یک مساله بسیار مهمی بود که قابل‌معامله بود. این ریسک به بازار مشتقات انتقال داده شد و نکته مهم اینجاست که این بازار حدود ۵/۲‌تریلیون بود. اما سوال اینجاست وقتی که این همه ارقام بزرگ در بازار آمریکا وجود دارد، پس چرا خود بازار آمریکا قادر به جبران این مشکل نشد؟

پاسخ این است که در بازار مشتقات معاملات خیلی مهمی تحت عنوان (CDS Credit Default Swap) برای مبادلات ریسک شکل گرفت. ابزار CDS کاملا مشابه بیمه عمل می‌کند یعنی شما به یک شرکت (که البته لزوما شرکت بیمه هم نیست) مبلغی را به طور دوره‌ای پرداخت می‌کنید و آن شرکت هم تعهد می‌کند که اگر وامی که اوراق شما را پشتیبانی می‌کند بازپرداخت نشد، به شما خسارت پرداخت کند. در حقیقت در این بازی، دو نفر با یکدیگر طرف می‌شوند و یک خریدار و یک فروشنده وجود دارد. این دو روی یک نهاد ثالث با همدیگر وارد معامله می‌شوند که آن نهاد ثالث می‌تواند یک شرکت یا اوراق بهادار باشد. اگر این شخص ثالث شکست بخورد و نکول کند، با هم قرارداد می‌بندند؛ به این صورت که خریدار به فروشنده به صورت دوره‌ای پولی را پرداخت می‌کند و مثلا می‌گوید من ۱۰‌هزار دلار به شما به صورت ماه به ماه می‌دهم؛ اگر روزی آن شخص سوم ورشکسته شود، فروشنده باید معادل تعهد مثلا ۱۰‌میلیون دلار به خریدار بدهد به شرطی که آن شخص سوم روزی برایش اتفاقی بیفتد و اگر نیفتد، خریدار به صورت دوره‌ای به فروشنده پول پرداخت کرده است که برای فروشنده تنها سود است، درحقیقت در صورت پایین بودن ریسک نفر سوم، این قرارداد به نفع فروشنده است.

اما CDS یک قرارداد بیمه به حساب ‌نمی‌آید و به همین دلیل هر کسی از جمله شرکت بیر استرنز هم می‌توانست از این قراردادها صادر کند و بر خلاف شرکت‌های بیمه که برای بیمه کردن اوراق محدودیت‌های زیادی دارند، هیچ محدودیت خاصی نداشتند. بانک‌های بزرگ همگی پشت یک میز یعنی به صورت (OTC Over the Counter) یا به‌صورت تلفنی با هم معامله می‌کردند. اینجا نقطه‌ای بود که شفافیت‌های بازار به هم ریخته، چرا که نظارت بازار بورس آمریکا برروی آن کم بود و همین نکته باعث بروز مشکل شد.

آنچه که در اینجا خیلی مهم است، این است که در بحران اخیر مشکل از جایی شروع شد که آن شخص سوم ورشکسته شد و فروشنده پولی برای اجرای تعهد خود نداشت که پرداخت کند. اشخاص سوم ورشکسته شده شرکت‌های مهمی بودند که فروشنده‌ها فکر نمی‌کردند که این شرکت‌ها ورشکسته شده و قادر به پرداخت تعهداتشان نباشند (این همان اتفاقی است که برای بانک لمن برادرز رخ داد).

در این قسمت ترکیبی از ارقام CDS را ارائه می‌کنیم و این که چه کسانی در بازار مشتقات وارد شده بودند؟

روند CDS از سال ۲۰۰۵ تا اوج بحران به شدت رشد کرد. به‌طوری که در سال ۲۰۰۷، ۳/۶۲‌تریلیون دلار CDS معامله شده بود و بانک‌ها، صندوق‌ها و شرکت‌های بیمه‌ها در این سیستم حضور داشتند. (قابل ذکر است که در سال ۲۰۰۷ تولید ناخالص داخلی کل دنیا ۵۴‌تریلیون دلار بوده است، در حالی که در این بازار تا ۶۰‌تریلیون دلار تعهد ایجاد شده بود). به طور مثال بانک سرمایه‌گذاری لمن برادرز در روز ورشکستگی ۱۵۴‌میلیارد دلار بدهی داشت، در حالی که در بازار CDS، ۴۰۰میلیارد دلار قرار داد بر روی لمن برادرز بسته شده بود و اینها افرادی بودند که ضررهای بزرگی کردند.

تفاوت نظام مالی آمریکا با نظام بانکی سنتی ایران در این است که در کشور ما بانک و مشتری ارتباطی متقابل و یک به یک با یکدیگر دارند. اما در آمریکا همان گونه که دیدیم، بانک‌ها، کارگزاران، موسسات رتبه‌بندی و بانک‌های سرمایه‌گذاری و ... وجود دارند و همین طور ابزارهای مدرنی که این مجموعه نظام مالی را ایجاد کرده است و باعث شده که بانک‌ها عمدتا مسکن را تامین مالی کنند و صنعت نیز عمدتا از بورس تامین مالی شود. علاوه‌بر این سهمی که بانک‌ها در تامین مالی مسکن(Loan to Value) ایفا می‌کنند بسیار بالا است، به‌طوری که ۹۰ تا ۹۵‌درصد از ارزش یک واحد مسکونی را بانک به صورت وام پرداخت می‌کند، در حالی که در نظام بانکی ما این نهادها و ابزارها وجود ندارد و بانک رقم ناچیزی در حدود ۱۲‌درصد از ارزش یک واحد مسکونی را تامین مالی می‌کند. بنابراین چنین شرایطی در سیستم بانکی آمریکا موجب شد که نظام مالی آن بتواند به‌راحتی ریسک را مبادله کرده و مشکل نقدشوندگی در سرمایه‌هایی مانند مسکن را بتواند حل کند.

بحران مسکن با شکل‌گیری حباب قیمتی در بخش مسکن آمریکا ایجاد و تبدیل به یک پدیده جدی شد. سپس مکانیزم‌هایی موجب تشدید این حباب شدند و پس از آن کاهش قیمت مسکن اتفاق افتاد و مکانیزم‌هایی نیز به این بحران عمق بیشتری بخشیده و باعث شدند که این کاهش قیمت همچنان نیز ادامه داشته باشد.

تفاوت یک دارایی با سایر کالاها در این است که در بازار کالاهای معمولی با افزایش قیمت، تقاضا برای آن کالا کاهش پیدا می‌کند، اما در بازار دارایی اگر قیمت دارایی افزایش پیدا کند و این اعتماد ایجاد شود که قیمت دارایی در آینده بیشتر افزایش پیدا خواهد کرد، باعث خواهد شد که تقاضا برای آن دارایی بیشتر شود و همین موضوع موجب افزایش قیمت بیشتر آن دارایی خواهد شد. تشدید این افزایش قیمت موجب شکل‌گیری حباب قیمتی می‌شود. اگر قیمت مسکن را باشاخص عمومی قیمت‌ها در آمریکا مقایسه کنید، خواهید دید که از اواخر سال ۲۰۰۳ شیب خط مربوط به قیمت مسکن از شیب سطح عمومی قیمت‌ها بیشتر شده است، یعنی در روند کلی به طور متوسط قیمت نسبی مسکن افزایش پیدا می‌کرده است تا این که در اوایل سال ۲۰۰۵ قیمت مسکن آرام آرام شروع به کاهش کرد و این کاهش در سال‌های بعد یعنی ۲۰۰۶ و ۲۰۰۷ تشدید شد.

اگر بخواهیم عواملی را که باعث بروز این بحران شده‌اند، دسته‌بندی کنیم، باید به سیاست‌های دولت در بخش مسکن، کاهش مداوم نرخ بهره توسط بانک مرکزی، ویژگی‌های نظام اعطای وام در آمریکا، مسائل مربوط به بحران دات‌کام‌ در سال ۲۰۰۰ و واقعه یازده سپتامبر سال ۲۰۰۱ را مورد توجه قرار دهیم.

اکنون با نگاه به ریشه تاریخی این بحران می‌توان دریافت که بخشی از آن مربوط به سیاست‌های دولت آمریکا است. در بخش مسکن به طور خاص از زمان کلینتون در سال ۱۹۹۴، با مورد حمایت قرار گرفتن دو موسسه فردی مک و فانی می‌و مکانیزم اوراق قرضه رهنی، به تدریج میزان خانه‌دارشدن مردم توسعه پیدا کرد و از طرف دیگر نرخ بهره هم به تدریج کاهش داده شد. در سال ۲۰۰۲ ، بوش نیز اعلام کرد که سیاست خانه‌دار شدن حداقل ۵/۵‌میلیون نفر را تا سال ۲۰۱۰ دنبال خواهد کرد و آن دو موسسه را به صورت جدی‌تر مورد حمایت قرار داد و نرخ بهره نیز روند کاهشی قابل‌توجهی داشت که طبیعتا با کاهش نرخ بهره، تقاضا برای دریافت وام بیشتر می‌شود و چون مسکن در برگیرنده بخش اصلی تسهیلات بانکی است، این موضوع باعث ‌افزایش اعطای اعتبارات در بخش مسکن شده که خود افزایش قیمت در بخش مسکن را در پی داشت. از طرف دیگر در نظام حقوقی مالی آمریکا نیز اگر کسی قادر به بازپرداخت وام خود نباشد، بانک اختیار مصادره سایر دارایی‌ها یا درآمد فرد را ندارد و فقط می‌تواند خود آن واحد مسکونی را توقیف کند و این نیز خود عامل مهمی است که اکنون مورد توجه قرار گرفته است.

بحران دات‌کام‌ در سال ۲۰۰۰ نیز که باعث سقوط شدید در شاخص بورس آمریکا شده بود، عملا باعث شد که فشار تقاضای ایجاد شده در نتیجه کاهش نرخ بهره، منابع را به سمت بازار مسکن سوق دهد. به این ترتیب منابعی که می‌توانست جذب بازار بورس شود، به دلیل عدم‌کارآیی بازار بورس جذب بازار مسکن شد.

در یک دسته‌بندی کلی می‌توان گفت سیاست‌های دولت در بخش مسکن که موجب تسهیل در پرداخت وام شد، سیاست کاهش نرخ بهره برای مقابله با کندی رشد اقتصادی از سال ۲۰۰۰ تا ۲۰۰۳ افزایش وام‌دهی بانک‌ها را در پی داشت و نکته دیگر هم کارکرد ضعیف بازار سرمایه در پی وقایعی مانند بحران دات کام وحادثه یازده سپتامبر و نوع سیستم وام‌دهی آمریکا مجموعا باعث شد که جذابیت بخش مسکن بیشتر شده و نهایتا منجر به افزایش قابل‌توجه قیمت مسکن گردد.

اما چه چیزی باعث تشدید روند افزایشی قیمت مسکن گردید؟

۱) زمان‌بر بودن ساخت‌و‌ساز در بخش مسکن موجب می‌شود که عرضه با فاصله زمانی طولانی‌تری به تقاضا پاسخ دهد و این موضوع فرصتی برای تشدید افزایش قیمت ایجاد می‌کند.

۲) با افزایش قیمت مسکن،MBS و CDO‌ها که با پشتوانه وام‌هایی که از مسکن دریافت شده مبادله می‌شوند، برگه‌هایی باارزش و مطمئن قلمداد شده و نهایتا با اطمینان بالایی مبادله شدند. یعنی رونق بازار اولیه وام‌های رهنی موجب رونق در بازار ثانویه و ابزارهای مشتقات گردید و همچنین برعکس آن نیز صادق است که بانک‌ها با رونق بازار ثانویه علاقه‌مندی بیشتری به دادن وام پیدا کردند.

۳) موسسات رتبه‌بندی که در تخمین ریسک افراد نقش داشتند، برای جلب مشتری بیشتر، ریسک‌ها را کمتر برآورد کرده و شرایط بازار را خوب نشان می‌دادند.

۴) کسی انتظار کاهش ارزش مسکن را در بازار پر رونق اولیه و ثانویه نداشت. در حقیقت این کژمنشی هم از جانب بانک‌ها با ساده‌ترگرفتن استانداردهای وام‌دهی و هم از جانب مردم با افزایش تقاضای سرمایه‌گذاری صورت پذیرفت و این موضوع نیز خود باعث تشدید بحران شد.

۵) معرفی ابزارهای جدید مالی و امکان مبادله ریسک به وسیله این ابزارها و نهادهای مدرن باعث شد که ریسک با سهولت بیشتری مبادله شده و در نتیجه اوراق قرضه رهنی جایگاه محکم و قوی پیدا کنند. همچنین تصور می‌شد که دولت از این وام‌ها حمایت می‌کند (اگر چه به واقع نیز همین گونه بود) به این ترتیب این نوع مبادلات کم ریسک تصور می‌شد.

۶) نبود سابقه تاریخی در کاهش قیمت مسکن نیز باعث شد که بازار ثانویه بازار پر رونقی محسوب شود و این بازار پررونق در کنار دو موسسه فردی مک و فانی، عملا این فرآیند را تشدید کرد و منجر به این شد که بانک‌ها از وجود مشتری و انتقال ریسک آسوده خاطر باشند. رونق بازار مسکن باعث شد که ارزیابی‌های دقیقی از قدرت بازپرداخت وام‌گیرنده صورت نگرفته و وام‌هایی تحت عنوان وام‌های مسموم در پوتفولیوی بانک‌ها جای گیرد، یعنی وام به افرادی داده شد که در شرایط عادی نمی‌توانستند وام‌هایشان را بازگردانند و با کاهش قیمت مسکن میزان انصراف از این وام‌ها شدت گرفت.

اما چرا کاهش قیمت مسکن در سال ۲۰۰۷ به صورت جدی‌تر نسبت به سال ۲۰۰۶ صورت گرفت؟ پاسخ این است که به‌دلیل رونق زیاد در بخش مسکن، سرمایه‌گذاری‌های زیادی در آن صورت گرفت ودرصد مالکیت مردم بر روی مسکن افزایش قابل‌توجهی یافت. با عرضه زیاد مسکن، از قیمت مسکن کاسته شد و عده‌ای که در آن نرخ‌ها وام گرفته بودند، وقتی متوجه شدند که ارزش وامی که باید پرداخت کنند بیش از ارزش خانه‌ای است که صاحب آن شده‌اند، از وام خود انصراف داده و خواستار مصادره وثیقه (خانه) از جانب بانک شدند. به این ترتیب بانک‌ها خانه‌هایی را که پس گرفته بودند، به حراج گذاشتند و این حراج، قیمت‌ها را بیشتر کاهش داد. کاهش بیشتر قیمت باعث شد افراد بیشتری از وام خود انصراف داده و همچنین با فرا رسیدن زمان سررسید نرخ بهره‌های متغیر وام‌ها این مشکل تشدید گردید.

ولی چرا اتفاقی که در بخش مسکن اتفاق افتاد، به بازارهای مالی دیگر آمریکا سرایت کرد؟

با مشاهده روند تاریخی بحران درمی‌یابیم که ابتدا بحران ساب‌پرایم (Subprime Crisis) (ساب‌پرایم، به وام‌های داده شده به افراد کم اعتبار و با مبالغ پیش‌پرداخت کم گفته می‌شود) بعد از آن بحران از بین‌رفتن اعتبارات (Credit Crunch) و بحران مالی در آمریکا وسپس بحران مالی جهانی شکل گرفت. بحران ساب پرایم در پی کاهش قیمت مسکن و عدم‌بازپرداخت وام‌ها شدت گرفته و از سال ۲۰۰۶ آثار آن ظاهر شد و از دسامبر ۲۰۰۷ بوش اعلام کرد که برای بحران ساب پرایم یک طرح سیاست‌گذاری آماده کرده و خواهان مقابله با آن است که نشانه جدی بودن این بحران بوده است.

با بروز این مشکل در حوزه مسکن، طبیعتا بانک‌ها با مشکل مالی مواجه و در ترازنامه خود دچار کسری شدند. این امر باعث شکل‌گیری جو نااطمینانی در بازار شده، در نتیجه بانک‌ها به اعطای وام به یکدیگر نپرداخته و نرخ‌های بهره بین بانکی به شدت افزایش یافت و با شروع ورشکستگی‌ها، عملا معاملات بین بانکی نیز متوقف شد. در ماه‌های اکتبر و سپتامبر تفاوت نرخ بهره اوراق قرضه دولتی با نرخ بهره بین بانکی افزایش قابل‌توجهی پیدا کرد، که این فاصله نشان‌دهنده نااطمینانی هایی است که در بازار به وجود آمده و هم اینکه مبادلات مالی به شدت تقلیل پیدا کرده است. به این ترتیب، این بحران در موسسات مالی مختلف به‌وجود آمد و از تاریخ ۷ سپتامبر تا ۱۳ اکتبر موسسات مختلف مالی یا ورشکسته شده یا ملی شدند یا خریداری شدند. شاخص بورس و سهام در بازارهای مختلف کاهش پیدا کرده و سپس به بازار فلزات سرایت کرد و به‌دنبال آن قیمت نفت هم کاهش چشمگیری یافت.

آیا الزاما هر بحران مالی، یک رکود اقتصادی را در پی خواهد داشت؟ صندوق بین‌المللی پول (IMF) طی مطالعه‌ای به اندازه‌گیری شاخص تنش مالی در سه حوزه سیستم بانکی، بازار سهام و بازار ارز پرداخته و آن را تبدیل به یک شاخص می‌کند که به‌طور مثال با افزایش قیمت یک دارایی، نوسانات زیاد نرخ ارز یا به مخاطره افتادن سلامت سیستم بانکی این شاخص چگونه تغییر می‌کند. در این بررسی، ۱۱۳ بحران مالی اتفاق افتاده طی سه دهه ۱۹۸۰، ۱۹۹۰ و۲۰۰۰ در سه مولفه سیستم بانکی، بازارهای سهام و بازار ارز مورد مطالعه قرار گرفتند که از این ۱۱۳ بحران طی این دوره زمانی، ۴۳ بحران مربوط به سیستم بانکی، ۵۰ بحران در بازار سهام و ۲۰ بحران در زمینه نرخ ارز رخ داده است. سپس به بررسی اثرات مختلف این بحران‌ها بر رکود اقتصادی می‌پردازد. آیا بحران دارای منشا بانکی نسبت به بحران بازار بورس به لحاظ اثر بر روی اقتصاد متفاوت بوده است؟ شاخص اندازه‌گیری میزان تنش در بازارهای مالی (FSI (Financial Stress Index را برای مقاطع مختلف اندازه‌گیری کرده که بیشترین آن مربوط به ماه‌های اخیر بوده است. به لحاظ آثار این بحران‌ها بر روی اقتصاد، بحران‌ها به سه دسته تقسیم شده است، دسته اول وقایعی که تنها منجر به کندی فعالیت‌های اقتصادی می‌شوند، به طوری که اگر تولید ناخالص داخلی از روند خود پایین‌تر قرار بگیرد، گفته می‌شود که کندی فعالیت‌های اقتصادی رخ داده است. دسته دوم بحران‌هایی که منجر به رکود اقتصادی شده‌اند یعنی اگر برای دو فصل متوالی رشد تولید ناخالص داخلی منفی باشد، گفته می‌شود که رکود اقتصادی رخ داده است و دسته سوم بحران‌هایی بودند که هیچ اثری بر بخش واقعی اقتصاد نداشتند. از ۱۱۳ بحران اقتصادی مورد بحث، ۲۹ بحران منجر به کندی فعالیت‌های اقتصادی، ۲۹ بحران منجر به رکود شده و بقیه اثر جدی بر روی اقتصاد نداشته است. بیشتر بحران‌ها از نوع سوم بوده است یعنی هیچ اثر خاص اقتصادی را به دنبال نداشته است، در نتیجه این موضوع مطرح می‌شود که بحران اخیر تا چه اندازه بر روی اقتصاد اثر خواهد گذاشت؟ ۱۸ مورد از ۲۹ بحرانی که منجر به کندی رشد اقتصادی شده‌اند و ۱۷ مورد از ۲۹ موردی که منجر به رکود اقتصادی شده منشا بانکی داشته است. بنابراین درصورت مرتبط بودن بحران مالی با بازار تسهیلات و سیستم بانکی انتظار بر این است که اثر آن بر اقتصاد بیشتر باشد و نیز اگر مشکل به بازار مسکن مرتبط باشد، به‌دلیل درگیر شدن خانوارها در آن، انتظار می‌رود که اثر رکود اقتصادی آن عمیق‌تر باشد. به این ترتیب از آنجا که بحران کنونی هم مربوط به سیستم بانکی و هم مربوط به مسکن است، احتمال بروز یک رکود عمیق در بازار بیشتر خواهد بود و اثر آن بر بخش واقعی اقتصاد به‌صورت کاهش تسهیلات اعتباری، ورشکستگی موسسات مالی، ورشکستگی خانوارها، کاهش شاخص اعتماد مصرف کنندگان و کاهش اشتغال نمایان خواهد شد. با کاهش نقدینگی بانک‌ها و افزایش نرخ بهره بین‌بانکی، حاشیه ریسک افزایش پیدا کرده به طوری که شرکت‌ها توانایی تامین تعهدات کوتاه مدت خود را نداشته و اصولا نقش واسطه‌گری موسسات مالی به شدت کاهش پیدا کرد. سهام در بازار بورس نیز با کاهش ارزش روبه‌رو شده در نتیجه از این طریق فعالیت‌های اقتصادی دچار کندی شدند، خانوارها هم به‌دلیل عدم‌بازپرداخت وام‌های خود عملا دچار ورشکستگی شدند و وقتی در اقتصاد چشم‌اندازی برای مردم ایجاد شود که در حال حرکت به سمت رکود هستیم هر کس برای مقابله با شرایط بد پیش رو، بیشتر پس‌انداز و کمتر مصرف خواهد کرد و همین که به یکباره تعداد زیادی چنین تصمیمی را می‌گیرند مصرف کاهش پیدا می‌کند و رکود عمیق‌تر می‌شود. بنابراین شاخص اعتماد مصرف‌کنندگان کاهش می‌یابد و اشتغال هم دقیقا از زمانی که بحران شروع شد، شروع به کاهش کرد و نرخ بیکاری افزایش یافت. کشورهای در حال توسعه اولا به لحاظ مالی دچار مشکل شدند چرا که به‌دلیل بازده بالای اوراق رهنی مثلا صندوق‌های بازنشستگی استرالیا بخش زیادی از این اوراق را خریداری کرده بودند. روسیه و عربستان نیز بخشی از حساب ذخیره‌ ارزی‌‌‌شان را به خریداری این اوراق اختصاص داده بودند. در اروپا نیز خیلی از این برگه‌ها خریداری شده بود.

بنابراین عملا این اوراق مسموم در سطح دنیا توزیع و باعث شد که همه فعالیت‌های مالی در سطح دنیا دچار مشکل شود. طبیعتا وقتی که شرکت‌های بزرگ دچار مشکل می‌شوند انتظار داریم که سرمایه‌گذاری خارجی در کشورهای در حال توسعه کاهش پیدا کند و این خطری است که به‌خصوص چین و هند را تهدید می‌کند. چرا که با کندی فعالیت‌های اقتصادی در کشورهای پیشرفته احتمال کاهش صادرات از چین به آمریکا بالا می‌رود، بنابراین برای کشورهایی که عمده فعالیت‌های اقتصادی‌اشان با محوریت تجارت خارجی انجام می‌شود مشکلات متعددی بروز خواهد کرد، اما عده‌ای نیز معتقدند که از سوی دیگر چین با قیمت‌های نفت پایین و رقبای ضعیف مواجه خواهد شد. بنابر‌این خروج موفق چین از این بحران زمینه را برای بهتر کردن جایگاهش در دنیا فراهم خواهد کرد، به‌طور کلی چگونگی مواجهه چین با این بحران بسیار تعیین‌کننده خواهد بود. در کشورهای نفتی با کاهش قیمت نفت درآمدهای نفتی دولت‌ها و ذخایر ارزی‌ کاهش پیدا می‌کند. حالا چه گروهی مثل ایران که ذخایرشان را خرج کرده‌اند و چه گروهی که ذخیره ارزی‌شان را صرف خرید اوراق MBS کرده‌اند و به گونه‌ای دیگر منابعشان کاهش پیدا کرده است دچار مشکل خواهند شد. البته حتما نظام نرخ برابری ارز در این کشورها با تهدید مواجه است. بنابراین آشفتگی‌های مالی ایجاد شده عملا به‌دلیل دخالت دولت برای موردحمایت قرار دادن بازار مسکن و با کاهش نرخ بهره برای برگرداندن اطمینان به بازار سرمایه و بعد هم با کژمنشی‌های صورت گرفته در کم برآورد کردن ریسک ایجاد شده است. اما اینکه چه راهکارهایی را دولت‌ها برای مقابله با این بحران در پیش گرفتند؟ عمدتا سه دسته راهکار مدنظر قرار گرفته است:

۱) راهکارهایی که منجر به توقف ادامه بحران در بخش مالی شود

۲) راهکارهایی که رکود اقتصادی را کنترل کند

۳) ملاحظات مربوط به اینکه راه‌حل‌ انتخابی امروز، به چه میزان بر وقوع بحران درآینده اثرگذار است.

اقتصاد آنها در مواجهه با این مساله در دو گروه قرار می‌گیرد. گروهی معتقدند که دولت‌ها کمتر باید دخالت کنند تا عده‌ای که اشتباه کرده‌اند خود تاوان اشتباه خود را بپردازند. بر اساس این نظر، دولت نباید از جیب مالیات‌دهند‌گان هزینه اشتباهات دیگران را بپردازد. در مقابل عده‌ای دیگر نیز معتقدند که دولت مسوول است و باید سیاست‌های درست را در پیش بگیرد. کشورها را می‌توان به سه دسته کلی تقسیم کرد، بعضی از این راه‌حل‌ها مختص آمریکا است. چون در آمریکا این بحران از بازار مسکن آغاز شده چگونگی متوقف ساختن کاهش قیمت مسکن یا پیشنهاد خرید دارایی‌های سمی توسط دولت و عملا پاک‌کردن ترازنامه بانک‌ها و برگرداندن آن به وضع عادی پیشنهاد شده است.

پیشنهادات مشترکی نیز در اروپا و آمریکا مبنی‌ ‌بر ضمانت سپرده‌‌ها و مبادلات بانکی و افزایش سرمایه بانک‌ها توسط دولت مطرح بوده است و در اروپا هم طبق یک سنت قدیمی موسساتی که ورشکسته می‌شوند ملی می‌شوند. برای قطع ریشه‌های بحران مسکن در بازارهای آمریکا اکنون راه‌های گوناگونی پیشنهاد می‌شود. مثل اینکه وام‌های رهنی را به وام‌های ۳۰ ساله با نرخ بهره پایین تبدیل کنند، برخی از بدهی‌ها به صورت یارانه پرداخت شود، مهاجرپذیری در آمریکا برای افزایش تقاضای مسکن افزایش یابد و به این طریق قیمت مسکن دوباره بهبود یابد، دولت دارایی‌های رهنی را خریداری کند که این البته یک حراج معکوس است یعنی اینکه ما یک خریدار (دولت) و چندین فروشنده (بانک‌ها و موسسات مالی) خواهیم داشت، مشکل بزرگی که در اینجا مطرح می‌شود چگونگی قیمت‌گذاری این اوراق است و آیا این‌کار به‌دلیل ریسک بالای آن عملی هست یا خیر؟ به‌دلیل کاهش اعتماد بین بانک‌ها و به صفر رسیدن مبادلات بین بانکی پیشنهاد تضمین سپرده‌های بانکی توسط دولت مطرح شد که البته این خطر وجود دارد که دولت با این کار خود دچار مشکل شود. راه‌حل دیگر، خریداری سهام ممتاز بانک‌ها و موسسات مالی توسط دولت برای افزایش سرمایه این نهادها بوده است.

اینها راه‌حل‌هایی است که برای متوقف‌سازی بحران کنونی مطرح شده است. همچنین پیشنهاد شده است که دولت در جهت تخفیف مالیاتی برای کنترل رکود کنونی حرکت کند. آقای گرینسپن نیز اخیرا طی مصاحبه‌ای اعلام کرده است که بهتر است «کنترل‌‍‌های قوی‌تری از طرف بانک مرکزی انجام شود» اما این نظر نیز وجود دارد که رکود جزو ضروری و طبیعی اقتصاد است که موجب حذف مهره‌های ناکارآ و باقی ماندن مهره‌های کارآتر شده و به این طریق اقتصاد پالایش می‌شود و دلیلی وجود ندارد که از پول مالیات‌دهندگان برای حل این مشکل اقدام کرد. آقای برنانکی که اکنون رییس کل بانک مرکزی آمریکا است و تز دکترایش در مورد رکود بزرگ دهه ۳۰ بوده است عنوان کرده که بحران کنونی ناشی از بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران و مردم در مورد کارکرد نهادها و بازارهای مالی است. بحران دهه ۳۰ با بحران فعلی تفاوت‌های قابل‌ملاحظه‌ای دارد و نمی‌توان همان راه‌حل‌ها را برای بحران کنونی در نظر گرفت. در رکود بزرگ دهه ۳۰، مردم به بانک‌ها مراجعه کردند اما بانک‌ها پولی برای پرداخت کردن به مردم نداشتند، در نتیجه مساله ورشکستگی بانک‌ها اتفاق افتاد. اما اکنون چنین چیزی را مشاهده نمی‌کنیم، درحال حاضر مساله افزایش قابل‌توجه ریسک ترازنامه بانک‌ها و کاهش نرخ واسطه‌گری نهادهای مالی مطرح است.

در مورد اثرات احتمالی بحران مالی بر روی ایران باید گفت: طبیعتا بخشی از این آثار به قیمت نفت و درآمدهای آن برمی‌گردد و بازار بورس و سهام و موسسات مالی بخش دیگری از آن را تشکیل می‌دهند. بخشی از عوامل موثر بر قیمت نفت مربوط به مسائل واقعی است؛ مثل اینکه تقاضا در دنیا به دلیل رکود کاهش پیدا کرده است و به نظر می‌رسد که بیشتر نیز کاهش یابد و بخشی از آن نیز به ارزش دلار مربوط می‌شود.

در ترکیب تقاضای نفت، می‌توان گفت که از حدود ۸۵‌میلیون بشکه مصرف روزانه نفت در دنیا، بخش قابل‌ملاحظه‌ای از آن؛ یعنی حدود ۵۰‌میلیون بشکه‌ در کشورهای OECD مصرف می‌شود؛ اما این عدد بزرگ دارای نرخ رشد خیلی پایینی است، اما ارقام کوچک‌تری مانند مصرف کشورهای چین و هند وجود دارد که دارای نرخ رشد خیلی بالایی است. به این خاطر است که بیشتر نرخ رشد تقاضا در سال‌های گذشته معطوف به چین و هند بوده است؛ درصورتی‌که این بحران اقتصادهای چین وهند را تحت تاثیر قرار دهد نرخ رشد تقاضا برای نفت کاهش پیدا کرده و تقاضای انرژی کشورهای پیشرفته صنعتی نیز به دلیل رکود کاهش پیدا خواهد کرد. اما اینکه ما اکنون در فصل زمستان با قیمت نفت ۳۲دلار روبه‌رو هستیم کمی ما را نگران می‌کند که با توجه به رفتار فصلی نفت، در فصل بهار و تابستان که مقتضی کاهش بیشتر قیمت نفت و گاز است برای ما هشدار دهنده خواهد بود. اما علت افزایش قیمت نفت در سال گذشته و رسیدن آن به ۱۴۰دلار چه بوده است؟ بخشی از آن به دلیل اتفاقات صورت‌گرفته در بخش مسکن بوده است یعنی بعد از کاهش قیمت مسکن، این منابع به بازار نفت و فلزاتی چون فولاد ومس و... منتقل شده و افزایش قیمت را در پی داشت؛ درحالی‌که تقاضای جدیدی برای نفت ایجاد نشده بود. با رخ دادن بحران بزرگ مالی و کاهش ارزش واقعی دارایی‌ها، ناگهان این حباب در بازار فلزات و نفت ترکید بنابراین باعث شد که عملا قیمت نفت اکنون به قیمت سال ۲۰۰۳ برگردد.

تولید نفت ما اکنون تقریبا ۴‌میلیون بشکه درروز است. در سال‌های بعد از جنگ مکانیسم‌های تشویقی گذاشته ‌شد که به طور مثال در صورت تولید بیش از ۴‌میلیون بشکه، منابع حاصل از آن به خود صنعت نفت تخصیص داده شود که در حال حاضر با وجود فعال بودن همان مکانیسم‌ها تولید نفت ما همان ۴‌میلیون بشکه در روز باقی مانده است و ما فقط به اندازه سالی دویست و پنجاه هزار بشکه استهلاک نفت توانستیم ظرفیت‌سازی کنیم؛ ولی مصرف داخلی ما الان به شدت افزایش پیدا کرده است که این امر خود را در واردات فزاینده نشان می‌دهد. البته چون هم‌‌اکنون ما در مسیر کاهش قیمت نفت قرار گرفته‌ایم خود به خود باید تولیداتمان را در اوپک کاهش دهیم. بنابراین این مقدار تولید کم در عدد کوچک‌تری نیز ضرب خواهد شد و لذا با کاهش قیمت نفت و کاهش تولید، انتظار کاهش درآمدهای نفتی را خواهیم داشت.

در مورد بودجه سال آینده پیش‌بینی می‌شود که با قیمت نفت ۴۰دلاری، درآمدهای نفتی ما چیزی در حدود۳۰‌میلیارد دلار باشد و اگر از این ۳۰ میلیارد دلار چیزی در حدود ۳ تا ۴‌میلیارد دلار صرف واردات فرآورده‌ها شود، ۲۶‌میلیارد دلار درآمدی خواهد بود که می‌توان آن را به ریال تبدیل کرد و در بودجه دولت لحاظ گردد. اگر بخواهیم مقایسه‌ای در این زمینه داشته باشیم، باید گفت که درآمد ارزی سه ماهه اول سال ۱۳۸۷ ما در حدود ۲۹‌میلیارد دلار بوده است؛ یعنی کل درآمد سال آینده‌مان. اگر نفت ۴۰دلار باشد از یک فصل امسال نیزکمتر خواهد بود که این مساله بسیار مهمی برای کشوری که وابستگی شدیدی به نفت دارد محسوب می‌شود. بخش بزرگی از درآمدهای بودجه ما مربوط به نفت است، تقریبا از ۸۲۰هزار‌میلیارد ریال بودجه سال ۸۷، کمی بیش از ۲۰۰هزار‌میلیارد ریال آن درآمدهای مالیاتی است که باید تاپایان سال محقق شود و کمتر از ۱۰۰هزار‌میلیارد ریال آن مربوط به سایر درآمدها و بقیه مربوط به نفت است. بنابراین این رقم قابل‌توجهی برای ما است. در بودجه سال آینده درصورتی‌که با نرخ ارز ۱۰۰۰ تومان حساب کنیم مجموع منابع، به سختی به رقم ۵۵۰هزار‌میلیارد ریال می‌رسد. کمترین رشد هزینه‌های جاری ما در ۱۵ سال گذشته برابر ۱۹درصد بوده است. تصویب بودجه با رشد‌های خیلی پایین عملا منجر به اصلاح آن در شهریور یا پاییز سال بعد خواهد شد، بنابراین بعید است که رشد هزینه‌های جاری در بودجه سال بعد ما کمتر از ۲۰درصد باشد. امسال که بودجه خیلی با فشار تنظیم شده بود هزینه‌های جاری ما نسبت به سال گذشته ۲۵درصد رشد داشته است؛ بنابراین خود به خود انتظار داریم که هزینه‌های دولت در سال آینده افزایش پیدا کند و با کاهش درآمدها مساله کسری بودجه یک مشکل جدی خواهد شد. در مساله تراز پرداخت‌ها طبیعتا شکاف بزرگی به‌دلیل مساله کاهش صادرات نفت و واردات ۷۰‌میلیارد دلاری ایجاد خواهد شد. با توجه به کاهش قیمت انرژی در جهان، گرچه در سال بعد ما به عنوان واردکننده انرژی با هزینه‎‌های کمتری نسبت به سال قبل مواجه خواهیم بود، ولی مصرف انرژی در کشور با رشد بسیار بالایی مواجه است که به نوبه خود اثرگذار خواهد بود. در زمینه صادرات غیر نفتی، در حدود ۶۶درصد از صادرات غیر نفتی‌مان را محصولات پتروشیمی یا محصولات وابسته به نفت تشکیل می‌دهند. این به این معناست که با کاهش قیمت نفت درآمد حاصل از صادرات غیرنفتی نیز کاهش می‌یابد. محصولات معدنی و فلزی نیز بخش عمده دیگری از صادرات غیرنفتی ما را تشکیل می‌دهند که آنها نیز با کاهش قیمت مواجه هستند، سایر اقلام مثل فرش و... هم برای مصرف‌کننده خارجی به عنوان کالای لوکس محسوب می‌شوند و با کاهش درآمد آنها تقاضایشان برای چنین کالاهایی کاهش پیدا خواهد کرد؛ هر چند رقم صادرات غیر نفتی ما قابل‌توجه نیست، ولی اثر پذیری صادرات غیر نفتی از این بحران وکاهش درآمدهای حاصل از آن به عنوان تامین‌کننده بخشی از تراز پرداخت‌ها موضوع مهمی است که باید به آن توجه کنیم و در مجموع به نظر می‌رسد که مثلا قیمت فلزات به‌زودی به سطح قبل از رکود برنمی‌گردد، بنابراین صادرات غیر نفتی ما با کاهش همراه خواهد بود.

کاهش شاخص بورس در ایران نیز کندتر از شاخص بورس داو جونز و سایر شاخص‌های بورس نبوده است. درست است. که بورس ما بخش کوچکی است اما به دلیل غالب بودن بخش بازار محصول در بورس ایران و افت شدید آن در پی بروز بحران، بورس ما با کاهش قابل‌توجهی روبه‌رو بوده است و مثلا تعرفه فولاد که یک رقم عمده‌ای از این اقلام را تشکیل می‌دهد پایین است و عملا کاهش قابل‌توجه قیمت فولاد جهانی به بازار ایران هم وارد شده است و طبیعتا بر روی سودآوری شرکت‌هایی که در این بازار فعالیت می‌کنند اثر گذاشته و باعث می‌شود که بورس ما با کاهش قابل‌توجهی روبه‌رو باشد.

کشورهای مختلف دنیا با این شوک بزرگ روبه‌رو شده‌اند و هر کشوری یک خط مشی را نیز در پیش گرفته است، مشکل ما اتخاذ سیاستی ناصحیح در بلندمدت و استمرار آن است. مثل قیمت انرژی یا نرخ ارز که برای مدتی طولانی تقریبا ثابت است یا نرخ بهره بانکی که آن را با فشار زیادی پایین نگه‌داشته‌ایم. اعمال این سیاست‌ها حتی با پیش‌بینی نفت ۱۰۰ دلاری نیز در چند سال آینده ما را دچار مشکل می‌کرد. این شوک ما را در معرض الزامی قرار داده است که مجبورشویم یک سیاست صحیح را در پیش بگیریم، ما در شرایط خوب تصمیمات بد گرفتیم. در سال آینده به نظر می‌رسد اولین چیزی که پیش‌روی ما است و بایستی آگاهانه و از روی تدبیر به استقبالش برویم افزایش نرخ ارز است و این باعث خواهد شد که تولید‌کننده ما بتواند در مقابل سایر فشارهایی که بر وی وارد می‌شود اقدامی مناسب انجام دهد؛ در صورتی که طرح تحول اقتصادی قبل از افزایش نرخ ارز اجرا شود؛ یعنی قیمت انرژی زیاد شود، بنگاه‌های اقتصادی ما با افزایش هزینه مواجه می‌شوند؛ در حالی‌که در طرف درآمدهایشان نمی‌توانند آن را جبران کنند، بنابراین باید در تقدم و تاخر اعمال سیاست‌ها بسیار دقت کنیم و اجازه بدهیم که بنگاههای اقتصادی بتوانند قدم‎‌هایی را در جهت افزایش رقابت پذیری بردارند و سپس اصلاح قیمت انرژی صورت گیرد و درصورتی‌که این دو اعمال شود، مدیریت آن با نرخ بهره موجود در اقتصاد کلان کشور امکان‌پذیر نیست؛ چرا که در صورتی که انرژی در قیمت افزایش یافته خود مبادله شود حجم پول مورد نیاز برای این مبادله افزایش پیدا می‌کند و در نتیجه، ترکیب سپرده و پول نقد مردم به نفع پول نقد و به ضرر سپرده به ناچار تغییر خواهد کرد و بانک‌های ما که در حال حاضر با مشکل کمبود منابع مواجه هستند، بیشتر با مشکل مواجه خواهند شد. در مجموع کشور ما در سال‌های آینده با دشواری مواجه خواهد بود که برخورد صحیح با آن می‌تواند سلامت بلند مدت عملکرد اقتصاد را به‌دنبال داشته باشد.