۲۰ سال پس از هدف گذاری تورم

تبعات و مزایای هدف گذاری تورمی

دو دهه از زمانی می‌گذرد که کشور زلاند نو، رویکرد جدیدی در سیاست پولی بر اساس دستیابی به هدفی معین برای نرخ تورم برگزید. آنچه در این رویکرد تازگی داشت، تعهدی روشن و علنی در کنترل تورم به عنوان هدف اصلی سیاست‌گذاری و تاکید بر شفافیت و پاسخگویی بود.

در حال حاضر، ۲۶ کشور از هدف‌گذاری تورم استفاده می‌کنند که حدود نیمی از آنها از اقتصادهای نوظهور یا کم‌درآمد هستند (به جدول نگاه کنید). به علاوه، تعدادی از بانک‌های مرکزی در اقتصادهای پیشرفته‌تر، شامل بانک مرکزی اروپا، فدرال رزرو آمریکا، بانک ژاپن و بانک ملی سوئیس، اجزای اصلی هدف‌گذاری تورم را برگزیده‌اند و چندین بانک دیگر در فرآیند حرکت بدان سمت هستند.

این مقاله، چگونگی عملکرد هدف‌گذاران تورم طی ۲۰ سال گذشته؛ به خصوص طی تکانه‌های قیمتی کالاها در سال‌های ۲۰۰۶ تا ۲۰۰۸ و بحران مالی جهانی را که در سال ۲۰۰۷ شروع شد، بررسی می‌کند. مقاله همچنین برخی مسائل بسیار مهم را که هدف‌گذاران تورم احتمالا در چند سال آینده مواجه خواهند بود، برجسته می‌سازد.

● چارچوب هدف‌گذاری تورم

چارچوب هدف‌گذاری تورم از همان ابتدا شامل چهار عنصر اصلی زیر بود:

▪ مسوولیت صریح بانک مرکزی در دستیابی به ثبات قیمت‌ها به عنوان هدف اصلی سیاست پولی و درجه بالای خودمختاری عملیاتی

▪ تعیین هدف‌های کمی علنی برای نرخ تورم؛

▪ پاسخگویی بانک مرکزی در قبال عملکرد دستیابی به هدف تورم، عمدتا از طریق الزامات شفافیت بالا در راهبرد و اجرای سیاست‌ها؛

▪ رویکرد سیاست‌گذاری بر اساس ارزیابی آینده‌نگرانه فشارهای تورمی که طیف گسترده‌ای از اطلاعات را در برمی‌گیرد.

این عناصر که با توجه به نظریه و تجربه عملی به دست آمده‌اند، گویای این است که بانک‌های مرکزی نمی‌توانند با استفاده از ابزار اصلی مثل سیاست نرخ بهره (برای مثال نرخ وجوه فدرال در آمریکا یا نرخ بهره بانکی در انگلستان)، به نحوی‌سازگار به اهداف چندگانه از قبیل تورم و بیکاری پایین دست یابند. این عناصر همچنین گواهی می‌دهد که در بلندمدت، سیاست پولی فقط می‌تواند بر متغیرهای اسمی و نه واقعی (تعدیل شده با تورم) تاثیر بگذارد؛ تورم بالا به رشد اقتصادی و توزیع عادلانه درآمد آسیب می‌‌رساند و انتظارات جامعه و اعتبار سیاست‌ها تاثیر معناداری بر کارآمدی سیاست پولی دارد.

از طریق تجربه و نیز چارچوب هدف‌گذاری تورم که اقتصادهای بازار نوظهور برگزیده‌اند، دو جنبه خصوصا مهم تکامل یافته است. نخست اینکه افزایش پیوسته شفافیت سیاستی و ارتباطات به منزله ابزار اصلی ارائه پاسخگویی را داریم که استقلال عملیاتی بانک‌های مرکزی را تقویت کرده و به تثبیت انتظارات تورمی کمک می‌کند. روش‌های اصلی که بانک‌های مرکزی درباره اهداف خود اطلاع‌‌رسانی می‌کنند شامل گزارشات دو یا چهار بار در سال درباره تورم و سیاست پولی، اعلان نظر عمومی پس از نشست‌های سیاست‌گذاری و برخی اوقات انتشار صورت‌جلسات نشست‌های سیاست‌گذاری است. مقامات ارشد بانک مرکزی همچنین در برابر قوه مقننه شهادت می‌دهند. به طور کلی، بانک‌های مرکزی نسبت به گذشته نقشی فعال‌تر در دامنه گسترده‌تری از فعالیت‌های ارتباطات عمومی پیدا کردند.

دوم اینکه، بانک‌های مرکزی معمولا قالب انعطاف‌پذیری از هدف‌گذاری تورم را دنبال می‌کنند. این رویکرد به جای اینکه بر رسیدن به هدف تورمی در همه زمان‌ها متمرکز شود، بر رسیدن به هدف در میان مدت تاکید می‌ورزد که نوعا افق زمانی دو یا سه ساله دارد. این روش اجازه می‌دهد تا به سایر اهداف که مهم‌ترین‌شان هموارسازی تولید طی کوتاه مدت است، دست یابند. اما توانایی بانک مرکزی در انعطاف‌پذیری بستگی به حفظ انتظارات تورم میان مدت کاملا تثبیت‌شده دارد و این امر دست کم تا حدودی به سابقه گذشته در حفظ تورم تحت کنترل بستگی دارد.

● روش‌های جایگزین چگونه عمل می‌کنند؟

پرسش طبیعی این است که آیا عملکرد اقتصاد کلان در حالت هدف‌گذاری تورم، به همان خوبی رویکردهای بدیل سیاست‌گذاری یا حتی بهتر از آنها بوده است یا خیر، رویکردهایی مثل هدف‌گذاری رشد پول، میخکوب کردن نرخ ارز، یا چارچوب‌های «التقاطی» با اهداف چندگانه. چون امکان مقایسه مستقیم عملکرد یک کشور تحت دو رژیم سیاستی مختلف در یک دوره وجود ندارد، مقایسه‌ها باید بین کشورهای مشابه با رویکردهای متفاوت صورت بگیرد.

تاریخ اقتباس هدف‌گذاری تورم میانه برای کشورهایی که هدف‌گذاری تورم داشتند، سال ۲۰۰۱ است و بنابراین دوره‌های مقایسه برای کشورهای فاقد هدف‌گذاری تورم دوره ۱۹۹۱ تا ۲۰۰۰ و دوره ۲۰۰۱ تا ۲۰۰۹ در نظر گرفته شد.

مقایسه عملکرد تورم و تولید در قبل و بعد از اقتباس هدف‌گذاری تورم در کشورهایی که هدف‌گذاری تورم داشتند با کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم طی همان دوره این شواهد را نشان می‌دهد:

▪ هر دو گروه کشورهای کم‌درآمد با و بدون هدف‌گذاری تورم، کاهش جدی نرخ تورم و بهبود میانگین نرخ رشد را تجربه کردند. با اینکه کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم، توانستند به تورم پایین‌تر و رشد بالاتر نسبت به کشورهای با هدف‌گذاری تورم ادامه دهند، آن دسته‌ای که در این دوره هدف‌گذاری تورم را برگزیدند بهبود بیشتری در عملکرد خود دیدند.

▪ هر دو گروه کشورهای کم‌درآمد با و بدون هدف‌گذاری تورم، همچنین کاهش‌های زیاد در نوسان‌پذیری تورم و تولید را تجربه کردند و کشورهایی که هدف‌گذاری تورم را اقتباس کردند، کاهش‌های بیشتر به خصوص در نوسان تورم را ثبت کردند.

▪ در بین کشورهای پردرآمد، کشورهایی که هدف‌گذاری تورم داشتند، تغییر اندکی در عملکرد خود به طور میانگین، بین دو دوره نشان دادند، در صورتی که کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم، نوعا کاهش رشد اقتصادی را شاهد بودند. به طور مشابه، کشورهای با هدف‌گذاری تورم، شاهد تغییر اندکی در نوسان تولید یا تورم بین دو دوره بودند، اما کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم نوسان بیشتر تولید را شاهد بودند.

از آنجا که بسیاری از کشورها، هدف‌گذاری تورم را به عنوان بخشی از اصلاحات ساختاری و سیاستی گسترده‌تر برگزیدند، برگزیدن هدف‌گذاری تورم به طور کامل، بهبود در عملکرد نسبی را تبیین نمی‌کند. با این حال، مطالعات مفصل‌تر همچنین معمولا نشان می‌دهد که وقتی اقتصادهای بازار نوظهور که از جنبه‌های دیگر مشابه هستند، طی همین دوره زمانی مقایسه می‌شوند، متغیرهای اصلی اقتصاد کلان از قبیل تورم و تولید عملکرد بهتری در اقتصادهای با هدف‌گذاری تورم در مقایسه با سایرینی که هدف‌گذاری نکرده بودند داشتند. برای مثال یک بررسی در چشم‌انداز اقتصادی جهان سپتامبر ۲۰۰۵ صندوق بین‌المللی پول نشان داد که اقتباس هدف‌گذاری تورم با ۸/۴‌درصد کاهش در میانگین تورم نسبت به سایر رژیم‌های سیاست پولی بین ۱۹۹۰ و ۲۰۰۴ مرتبط بوده است. هدف‌گذاری تورم همچنین با ۶/۳‌درصد کاهش در نوسانات تورم نسبت به سایر راهبردها ارتباط داشت.

● قدرت ترمیم‌پذیری هدف‌گذاری تورم

نکته کاملا مرتبط به دنبال جهش قیمت کالاهای جهانی و تکانه‌های مالی سه سال گذشته این است که آیا هدف‌گذاری تورم، توان ترمیم‌پذیری در برابر تکانه‌ها نسبت به سایر چارچوب‌های سیاستی دارد. در بیشتر این دوره که هدف‌گذاری تورم اقتباس گسترده‌ای یافت، شرایط اقتصاد کلان جهانی در مقایسه با دوره‌های قبلی مساعدتر بود. در نتیجه، شواهد محدودی وجود دارد که رویکرد هدف‌گذاری تورم امکان جذب تکانه‌های اصلی را دارد.

کشورهای با هدف‌گذاری تورم، به نظر بهتر از سایرین در حداقل‌ساختن تاثیر تورمی جهش قیمت کالاها در سال ۲۰۰۷ عمل کردند. آن تکانه قیمتی منجر به افزایش تورم و کاهش رشد اقتصادی در اکثر کشورها بین ۲۰۰۶ تا ۲۰۰۸ شد. اما در بین کشورهای کم‌درآمد، کشورهای بدون هدف‌گذاری تورمی افزایش بیشتری در تورم را نسبت به کشورهای با هدف‌گذاری تورم تجربه کردند، با اینکه نرخ‌های رشد تولید ناخالص داخلی با مقادیر مشابه سقوط کرد. در بین اقتصادهای پردرآمد، کشورهای با هدف‌گذاری تورمی افت کمتری در رشد نسبت به کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم داشتند و افزایش تورم آنها اندکی کمتر بود.

این نتایج با تصوری که انتظارات تورمی در کشورهایی که هدف‌گذاری تورمی را برمی‌گزینند بهتر تثبیت می‌شود و مقامات این کشورها تاکید بیشتری بر جلوگیری از جهش تورم دارند، ‌سازگار است؛ اما پیش از اینکه به هر نتیجه‌گیری قاطعی برسیم نیاز به تجزیه و تحلیل بیشتری خواهد بود که این اثرات را از سایر عوامل نفوذ بر رشد و تورم تفکیک نماید.

بحران مالی جهانی که در اواسط ۲۰۰۷ شروع شد هنوز کاملا آشکار نشده است، پس زود است که قضاوت کنیم آیا هدف‌گذاران تورم، بهتر از سایرین با این بدترین سقوط مالی و اقتصادی از زمان بحران بزرگ عمل کردند یا خیر؟ به طور قطع، چندین کشور با هدف‌گذاری تورم در بین بدترین آسیب‌دیدگان از بحران هستند و برخی از آنها وارد برنامه‌های پشتیبانی صندوق بین‌المللی پول شده‌اند شامل؛ مجارستان، ایسلند، رومانی و صربستان. اما روشن نیست که هدف‌گذاری تورم باعث شده است این کشورها مستعدتر برای بحران شوند یا که افت اقتصادی آنها نسبت به کشورهای هم‌ردیف با سایر رویکردهای سیاستی شدیدتر بوده است.

پیش‌بینی‌های کلان اقتصادی نشان می‌دهد که اقتصادهای با هدف‌گذاری تورم، تاثیر نامساعد کمتری از بحران مالی پذیرفته‌اند. بر اساس اجماع اقتصاددانان در ژانویه ۲۰۱۰، انتظار می‌رود میانگین رشد برای تمام کشورها طی دوره

۱۰-۲۰۰۹ کاملا زیر رشد تجربه شده در سال‌های ۲۰۰۱ تا ۲۰۰۸ باشد. اما در بین اقتصادهای بازار نوظهور، کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم، معمولا انتظار می‌رود که افت بیشتری در رشد نسبت به کشورهای با هدف‌گذاری تورم در مقایسه با میانگین‌های پیش از بحران تجربه کنند. در بین اقتصادهای پردرآمد، عکس این انتظار می‌رود؛ یعنی افت بزرگ‌تر رشد بین کشورهای با هدف‌گذاری تورم نسبت به کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم.

انتظار می‌رود همه کشورهای با هدف‌گذاری تورم، افت تورم را تجربه کنند. بر عکس، انتظار می‌رود تورم در کشورهای بدون هدف‌گذاری تورم به بالای سطح قبل از بحران برسد.

● آینده هدف‌گذاری تورم

شواهد بیانگر این است که هدف‌گذاری تورم به خوبی در دامنه گسترده کشورها و شرایط عمل کرده است. در این رابطه، دغدغه‌های مربوط به چندین بانک مرکزی اصلی درباره پیشنهاد اخیر اولیور بلانچارد اقتصاددان ارشد صندوق در بالا بردن اهداف تورمی، به عنوان روشی برای اینکه به بانکداران مرکزی فضای مانور بیشتر برای کاهش نرخ بهره در زمان رکود شدید اقتصادی بدهد، بیانگر این است که ویژگی‌های اصلی هدف‌گذاری تورم دست‌نخورده باقی خواهد ماند؛ اما با درس‌هایی که از تجربه هدف‌گذاری تورم به دست آمده است، این چارچوب رو به تکامل است، خصوصا زمانی که با نیازهای کشورهای در حال توسعه انطباق پیدا می‌کند. دو مساله به خصوص مشهود است:

۱) در بیشتر اقتصادهای باز که هدف‌گذاری تورم را برگزیدند یا در فکر انتخاب هستند، بحث و جدل بر سر نقش مناسب نرخ ارز در چارچوب هدف‌گذاری تورم است.

۲) همه بانک‌های مرکزی شامل هدف‌گذاران تورمی، این دغدغه را دارند که چگونه مسوولیت‌ها و اهداف سیاست پولی خود را با مسوولیت خود در ترویج و حفظ ثبات نظام مالی آشتی دهند.

فهم متعارف این بوده است که بانک‌های مرکزی با هدف‌گذاری تورم باید به حرکات نرخ ارز فقط تا جایی واکنش نشان دهند که بر چشم‌انداز تورم و تولید تاثیر می‌گذارد- برای مثال کاهش ارزش پول باعث می‌شود تا صادرات ارزان‌تر شود، تولید تحریک گردد؛ اما در همان زمان تورم را تشدید نماید، به جای اینکه به طور منظم تغییرات نرخ ارز را تخفیف دهد. اما تحلیل‌های جدیدتر حکایت از این دارد که گرایش نظام‌مند علیه حرکات نرخ ارز در برخی شرایط تضمین شده است. برای مثال، در اقتصادهایی که بدهی ارزی بالایی دارند، حرکات نرخ ارز، اثرات قوی بر وضعیت ترازنامه مالی بدهکاران دارد. بنابراین کاستن از تغییرات نرخ ارز، به تثبیت تولید و تورم کمک خواهد کرد. چالش سیاست‌گذاران این است که مطمئن شوند نرخ ارز در موضع پایین‌تری نسبت به هدف تورم قرار دارد و کاستن از حرکات نرخ ارز باعث تضعیف اعتبار چارچوب هدف‌گذاری تورم نمی‌شود.

بحران مالی جهانی همچنین باعث ارزیابی مجدد از رابطه بین سیاست پولی و سیاست‌های با هدف ثبات مالی شده است. به خصوص، پرسشی مشابه مطرح می‌شود که نقش نرخ ارز چیست؟ آیا سیاست پولی باید مستقیما به ریسک‌های بالقوه به ثبات مالی از قبیل افزایش شدید اعتبار، قیمت املاک، یا ارزش بازار سهام واکنش نشان دهد، یا اینکه فقط به ریسک‌هایی که بر چشم‌انداز تورم و رشد تاثیر می‌گذارد؟

حداقل اینکه، بحران نیاز به توجه بیشترداشتن به تعامل بین اقتصاد واقعی کالاها و خدمات و اقتصاد مالی را برجسته ساخته است. مدل‌های کاری اقتصاد کلان که بانک‌های مرکزی در تحلیل و پیش‌بینی سیاست پولی استفاده می‌کنند فاقد نمایندگی قابل توجه بخش مالی، تعیین قیمت دارایی‌های اصلی از قبیل قیمت سهام و املاک و تعامل بین بخش مالی و رفتار بخش خانوار و شرکتی است. این مدل‌ها همچنین تعامل درون بخش مالی را در نظر نمی‌گیرند. اصلاح چنین نقطه ضعفی آسان نبوده، اما مهم خواهد بود اگر توسعه مالی به نحو بهتری درون تحلیل و پیش‌بینی سیاستی ادغام شود.

یک مساله کلیدی این است که آیا بانک‌های مرکزی باید سیاست مالی، به علاوه سیاست‌های دوراندیشانه را برای واکنش مستقیم و منظم با شاخص‌های ثبات مالی از قبیل قیمت مسکن استفاده کنند یا خیر. همانند واکنش بانک‌های مرکزی به حرکات نرخ ارز، احتمالا در برخی شرایط مفید خواهد بود، اما در سایر شرایط خیر، که با افزودن به اهداف بانک مرکزی، می‌تواند اعتبار تعهد به هدف تورم را تضعیف نماید. نیاز به تحقیقات بیشتر در این حوزه است شامل تعیین شاخص‌های مالی مناسب تا چگونگی واکنش مناسب بانک مرکزی به آنها را در نظر بگیرد.

امکان دیگر گسترش افق هدف‌گذاری تورم است تا ریسک‌های تورم بلندمدت مرتبط با چرخه‌های قیمت دارایی را در نظر بگیرد. یک مزیت این رویکرد این است که حالت مکانیکی کمتری نسبت به واکنش مستقیم به قیمت دارایی‌ها یا سایر شاخص‌های ثبات مالی دارد. با این‌حال چالش‌های عملی وجود دارد.

به خصوص که با طولانی‌شدن افق پیش‌بینی، مستلزم بهترشدن قابلیت‌های پیش‌بینی میان مدت و بلندمدت بانک‌های مرکزی است. به علاوه، در تقسیم‌بندی برحسب زمان‌بندی مناسب اقدامات در برخورد با توسعه حباب‌های قیمت دارایی مسائلی وجود دارد. همچنین به ارتباطات سیاستی قوی‌تر نیاز خواهد بود تا از اعتبارداشتن مداوم تعهد بلندمدت بانک مرکزی به تورم پایین و باثبات مطمئن شویم.

منبع: فاینانس اند دولپمنت، مارس ۲۰۱۰

اسکات راجر

مترجم: جعفر خیرخواهان